本文转载自微信公众号：中信建投证券研究
csc
no.1
2月25日上海出台楼市新政，本次上海楼市新政聚焦消除限制性措施，大幅降低非沪籍外环内购买住房门槛，同时上调公积金贷款额度。此举一方面扩大了外环内的购房群体，另一方面降低房贷成本，叠加此前上海三区收储二手房举措，政策组合拳有利于基本面和预期双重改善，预期改善带来的正面效果以及后续稳预期、稳投资的政策值得期待。今年以来核心城市二手房成交量价有所改善，其中上海连续5周挂牌价指数环比上升，本次楼市新政有望巩固上海稳定态势。
风险提示：
房地产行业的风险主要在于销售及结转可能不及预期：未来依旧有下行或恢复不及预期的风险；结转不及预期：房地产销售持续下滑，房企现金流承压，或将导致开发商延缓施工节奏，从而导致结转不及预期。
物管行业的风险主要在于行业内竞争加剧导致外拓受阻及母公司交付可能不及预期两个方面：伴随物管覆盖率不断提高，行业内公司从增量增长转向存量小区、单位竞争，竞争加剧可能导致部分公司增速放缓、利润率下降；由于销售持续下滑，母公司竣工量下降，从而导致交付不及预期。
证券研究报告名称：《上海出台楼市政策组合拳，基本面和政策预期迎来双改善》
对外发布时间：2026年2月25日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
竺劲 sac 编号:s1440519120002
sfc 编号:bpu491
研究助理：王文涛
csc
no.2
最高法院6:3裁定ieepa关税违宪，适用“重大问题原则”——总统须获国会明确授权方可征税。这次裁决是“行政权是否可以夺走国会财政权”的根本性宪政问题。
然而美国总统仍然可以通过其他法律授权对关税具有广泛的权力，这是由于三权分立系统支持总统和行政部门在外交事务上代表美国发言。
从法律层面看，section 122行政令面临的最大挑战是“浮动汇率时代适用性”和“关税有效性”两大争议。
美国政府的核心策略是将122作为"桥梁"，在150天窗口内加速构建section 301 + section 232的永久性关税体系。
基本情境下，122条款到期后，我们预计特朗普政府仍将致力于将美国整体的实际有效关税维持在10%左右的水平，从而产生大约年均3000亿美元左右的关税收入。
风险提示：
关税战进一步升级风险。section 232/301调查可能导致更高税率的关税重新实施，抵消裁决的降温效果。
section 122法律挑战失败风险。反之若法院认定白宫的国际收支问题论据成立，10%全球关税可能长期化。
退税执行不确定性。特朗普政府可能设置程序障碍延迟退税，导致1,600亿美元关税成本无法及时返还。
财政可持续性风险。裁决增加2.4万亿美元联邦债务，叠加减税法案可能进一步恶化债务/gdp比率。
全球贸易伙伴报复性关税风险。若section 122被认定违反wto，可能引发多边贸易争端升级。
证券研究报告名称：《ieepa违宪裁决后，美国关税前景如何？》
对外发布时间：2026年2月25日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
周君芝 sac 编号:s1440524020001
蒋佳秀 sac 编号:s1440525050001
csc
no.3
美国进口商承担了绝大部分的关税成本，出口商并未明显降价。2025年传递率高达92%。无论分国别还是分行业，2025年传递率普遍接近100%，表明外国出口商几乎没有主动降价。
在外国出口商基本未降价的前提下，关税成本如何在美国企业和消费者之间分配？我们通过五步传导追踪模型实时跟踪关税对pce通胀的影响。
模型结果显示，关税传导系数β从2-3月的0.02逐月升至12月的0.65。传导呈现显著的时滞性：关税影响在生效后2-3个月内几乎不可见，随后在6-7月库存消耗完毕后急速上升。
截至2025年12月，关税累计推升pce同比约0.72个百分点。2025年12月实际pce同比2.90%，扣除关税拉动后仅2.18%。关税拉动从4月的+0.06pp逐月递增至12月的+0.72pp。
风险提示：
关税战进一步升级风险。section 232/301调查可能导致更高税率的关税重新实施，使关税传递率和通胀效应超出当前模型预测。
模型失效风险。关税传递率回归和pce传导模型均基于历史数据估计，在极端关税税率（如145%对华关税）下，非线性效应可能导致模型预测偏差加大。
出口商、美国企业和美国居民三部门分担关税成本的比例存在不确定性。若进口商吸收能力超预期（如通过供应链重组），消费者负担可能低于本文估计。
关税传导时滞的不确定性。本文发现传导系数β在7个月后才显著，但不同产品类别的传导速度差异较大，部分行业的传导可能尚未完全体现。
贸易转移和供应链重组效应。企业可能通过转移采购来源（如从中国转向东盟）规避关税，导致长期传递率低于短期估计。
ieepa违宪裁决后的政策不确定性。section 122的150天时限（至2026年7月24日）到期后，替代关税方案（section 232/301）的覆盖范围和税率存在较大不确定性。
全球贸易伙伴报复性关税风险。贸易伙伴的报复措施可能引发连锁反应，改变关税传导的方向和幅度。
证券研究报告名称：《关税一周年，谁在为关税买单？》
对外发布时间：2026年2月25日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
周君芝 sac 编号:s1440524020001
蒋佳秀 sac 编号:s1440525050001
csc
no.4
家电零部件企业向汽车与机器人等赛道跨界拓展，系具有高确定性的成长主线。 转型成功核心依托三大底层逻辑：一是热管理、电机等底层技术可跨场景复用；二是长期的精密制造与规模化交付能力直接适配新兴领域的量产需求；三是客户资源重叠加速了新供应链的导入。随着高毛利新兴业务收入占比持续提升，相关企业正向科技硬件供应商转变，有望实质性带动整体盈利水平与估值中枢的上修。
风险提示：
1、宏观经济增速不及预期，家电产品属于耐用消费品，与居民收入预期息息相关。若宏观经济增长放缓，或对行业销售形成较大影响；
2、原材料价格大幅波动：家电公司原材料成本占营业成本比重较大，若大宗价格再度上涨，板块盈利能力将会减弱；
3、海外市场风险：海外环境近年不确定性加剧，家电龙头外销占比较高，若外需下降则业绩将受到相应冲击；
4、市场竞争加剧：弱市场环境下，行业竞争更为激烈，部分公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险。
证券研究报告名称：《家电零部件Ⅱ:家电制造力外溢： 能力复用，开辟成长新曲线》
对外发布时间：2026年2月24日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
马王杰 sac 编号：s1440521070002
翟延杰 sac 编号:s1440521080002
csc
no.5
aidc建设进入高速增长期，测算2025-2028年美国ai需求带来的电力容量需求期间cagr约55%，未来三年累计需求超150gw，带来大量电力需求，配套设备迎来机遇，而北美目前缺电问题凸显，自建电源成为大趋势，燃气轮机凭借快速响应、高功率适配性、较低发电成本，高可靠性成为aidc主电源优先解。当前全球海外燃机龙头在手订单规模已远超其现有产能水平，全球燃气轮机巨头正推进产能扩张计划，但海外上游供应链扩产相对谨慎，产业链紧缺不断加剧，国产燃机整机与核心零部件产业链迎来机遇，另外关注航改燃、船改燃缺口补充方案。
风险提示：
行业供给端产能瓶颈与交付周期风险：全球燃气轮机核心环节（整机、叶片）呈现产能紧缺状态，头部整机厂商ge vernova、西门子能源等在手订单远超现有产能，重型燃气轮机交付周期已从2023年3.5年延长至2025年5年以上；叶片环节由pcc、howmet垄断，头部企业扩产节奏滞后，产能建设周期长，若aidc建设加速，燃气轮机及核心部件交付延迟将直接影响aidc项目落地进度，相关产业链企业业绩释放或不及预期。
海外市场政策与能源结构变动风险：aidc燃气轮机需求核心驱动力之一为美国缺电及现场发电需求，而美国电力市场存在政策不确定性，如燃煤电厂退役法规的重新审视、新能源并网政策调整等，或改变燃气发电的市场需求格局；同时美国页岩气价格波动将直接影响燃气轮机发电成本，若天然气价格大幅上涨，可能降低ai巨头布局现场燃机发电的意愿，进而拖累燃气轮机产业链需求。
国产替代进度与市场竞争风险：国内燃气轮机产业虽在f级重型机、轻型机领域实现突破，但高端h/j级重型机仍被海外巨头垄断，核心零部件如高端单晶叶片、控制系统等国产化率较低，若国产技术研发与验证进度不及预期，国内企业难以分享高端市场红利；同时海外头部厂商正加速扩产，叠加航改机、船改机等缺口补充方案的推广，国内燃气轮机整机及零部件企业将面临更激烈的市场竞争，市场份额与盈利空间或受挤压。
证券研究报告名称：《aidc建设带动配套设备需求，关注燃气轮机、发动机等产业链——发电设备系列报告（一）》
对外发布时间：2026年2月24日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
许光坦 sac 编号:s1440523060002
sfc 编号:bws812
陈宣霖 sac 编号:s1440524070007
csc
no.6
（1）增长通胀：上行风险可控
目前看，退税流程复杂，2000美元分红流产，短期收入和消费提振有限；特朗普迅速援引替代法案施加10%关税，税率边际变化亦有限。
（2）财政：赤字和债务担忧可控
额外刺激少，即使退还部分关税，赤字仅小幅上升，且可能使用tga资金支付，不新发美债。
（3）贸易谈判：之前达成的协议，不太会推翻
谈判格局很难实质性逆转。一方面，市场缺乏关税大幅下降预期；另一方面，税率下降较多集中在发展中国家，筹码有限。
（4）美元资产：信号意义更重要
短期政策不确定性上升，关税也不会明显下降，但市场仍利好为主。司法介入意味着制度层面牵制特朗普的空间存在，后续极端政策风险下降，例如去年4月“关税解放日”冲击。
风险提示：
美国通胀上行超预期，美国经济增长超预期，导致美联储货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌，商业银行破产危机，以及新兴市场出现货币和债务危机。美国经济衰退超预期，导致金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松。欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难。全球地缘风险加剧，中美关系恶化超预期，大宗商品、运输出现不可控因素，逆全球化程度进一步加深，供应链持续被破坏，相关资源争夺恶化。
证券研究报告名称：《ieepa关税判决后，哪些假设需修正》
对外发布时间：2026年2月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
钱伟 sac编号：s1440521110002
csc
no.7
gpt出现至今3年多，大模型演进可以概括为三条主线：1）技术范式从“暴力扩容”（scaling law）转向“深度推理”；2)产品形态从chatbot走向agent；3）产业格局从“百模混战”收敛为头部梯队+国产效率（开源）路线突围；4）使用习惯从“主动”走向“自动”。2026年，模型能力会持续增强，同时会带来agent+多模态市场的加速成长期和token指数级增加的消耗期。
风险提示：
（1）ai产业商业化落地不及预期：目前各环节ai 产品的商业化模式尚处于探索阶段，如果各环节产品的推进节奏不及预期，或对相关企业业绩造成不利影响；
（2）市场竞争风险：海外 ai 厂商凭借先发优势，以及较强的技术积累，在竞争中处于优势地位，如果国内 ai 厂商技术迭代不及预期，经营状况或将受到影响；同时，目前国内已有众多企业投入ai产品研发，后续可能存在同质化竞争风险，进而影响相关企业的收入；
（3）政策风险：ai技术的发展直接受各国政策和监管影响。随着ai在各个领域的渗透，政府可能会进一步出台相应的监管政策以规范其发展。如果企业未能及时适应和遵守相关政策，可能面临相应处罚，甚至被迫调整业务策略。此外，政策的不确定性也可能导致企业战略规划和投资决策的错误，增加运营的不确定性；
（4）地缘政治风险：在全球地缘政治环境的波动下，尤其美国对中国的出口限制或将直接影响国内企业算力芯片的获取，进而影响其产品研发和市场竞争力。同时，地缘政治风险也可能导致 ai 产品开拓海外市场面临障碍，影响相关企业的营收情况。
证券研究报告名称：《新模型趋势下的ai产业投资如何做？》
对外发布时间：2026年2月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
应瑛 sac 编号:s1440521100010
sfc 编号:bwb917
csc
no.8
半导体设备零部件板块正处于双重自主可控趋势叠加的背景下：一方面ai驱动下游扩产景气周期开启，中国大陆半导体设备整机端要求自主可控，设备端国产化率提升背景下，零部件市场整体空间打开；另一方面，关键零部件整体国产化率偏低，高端产品国产替代尚处于早期。建议关注①低国产化率品类的国产替代与突破进展；②国产化进展顺畅品类的快速放量带动上市公司业绩改善。
风险提示：
1）无法跟随工艺制程演进及半导体设备更新迭代的风险：若行业内各公司产品研发不能及时满足下游设备客户工艺制程演进，不能紧跟客户产品的更新迭代，其行业地位和未来经营业绩将受到不利影响。
2）技术人才流失与核心技术泄密的风险：随着半导体行业技术壁垒的不断提高，核心技术对于行业内各公司保持和提升竞争力至关重要，若因技术人才流失、员工工作疏漏、外界窃取等原因导致核心技术泄密，则可能对公司的经营和发展造成不利影响。
3）新产品及新工艺开发风险：若新产品、新工艺开发或首件试制失败，或首件在技术、性能和成本等方面不具备竞争优势、或未能优先选择具有较好市场前景、高附加值的首件产品、或搭配公司首件的客户产品未能获得足够的晶圆厂订单，均可能对行业内各公司持续经营产生不利影响。
证券研究报告名称：《双重国产替代趋势叠加，半导体设备零部件市场星辰大海——半导体设备系列报告》
对外发布时间：2026年2月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
许光坦 sac 编号:s1440523060002
sfc 编号:bws812
吴雨瑄 sac 编号:s1440525070008
陈宣霖 sac 编号:s1440524070007
csc
no.9
春节期间美国关税体系发生重构，综合税率下降对家电行业整体形成利好，但不同品类受益程度有所分化。展望2026年，我们认为海外需求韧性优于国内，竞争格局亦有望边际改善，铜价压力可通过产业涨价基本对冲，行业基本面扎实稳健。新兴家电与智能硬件领域建议关注ai具身智能、消费级3d打印、ai nas等三条结构性机会，相关赛道商业化进程正在加速推进。传统家电中制造力外溢与险资增配两条主线亦值得重点关注。
风险提示：
1、宏观经济增速不及预期，家电产品属于耐用消费品，与居民收入预期息息相关。若宏观经济增长放缓，或对行业销售形成较大影响；
2、原材料价格大幅波动：家电公司原材料成本占营业成本比重较大，若大宗价格再度上涨，板块盈利能力将会减弱；
3、海外市场风险：海外环境近年不确定性加剧，家电龙头外销占比较高，若外需下降则业绩将受到相应冲击；
4、市场竞争加剧：弱市场环境下，行业竞争更为激烈，部分公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险。
证券研究报告名称：《白色家电:春节之后，家电几个核心问题如何看？》
对外发布时间：2026年2月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
马王杰 sac 编号：s1440521070002
翟延杰 sac编号： s1440521080002
csc
no.10
巴西作为拉美第一大经济体，凭借得天独厚的资源禀赋、人口红利和基建发展潜力，成为中资布局拉美市场的核心阵地。其矿产、农业、能源资源占据全球供应链重要地位，叠加新版加速增长计划等政策支撑的经济发展潜力，构成核心投资价值。中巴经贸呈现资源与农产品出口、中国制造输出的互补格局，双边贸易持续扩容，2025年贸易额达1710亿美元，且中资已实现从传统贸易到全产业链布局的升级，在新能源、汽车制造、数字经济等领域布局成效显著。巴西将能源转型上升至国家战略，新能源产业发展提速，为中资企业带来技术合作、项目落地的新机遇。风险需关注美国关税风暴带来的贸易格局波动、政权右转引发的地缘政策风险及经济结构单一导致的发展不确定性。
风险提示：
（1）既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（2）经济增速放缓，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧。（3）近期房地产市场较为波动，市场情绪存在进一步转劣可能，国际资本市场风险传染也有可能诱发国内资本市场动荡。（4）土地出让收入大幅下降导致地方政府债务规模急剧扩大，地方政府债务违约风险上升。（5）地缘政治对抗升级风险，俄乌冲突不断，国际局势仍处于紧张状态。
证券研究报告名称：《南美投资机遇（二）：巴西篇》
对外发布时间：2026年2月15日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
胡玉玮 sac编号：s1440522090003
sfc 编号：bwp409
冯天泽 sac编号：s1440523100001
重要提示及免责声明
重要提示：
通过本订阅号发布的观点和信息仅供中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者参考。因本订阅号暂时无法设置访问限制，若您并非中信建投客户中的机构类专业投资者，为控制投资风险，请您请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！
