5月CPI同比上漲2.1%！通脹的背後有哪些新變化？

事件：2022年6月10日，統計局公布5月通脹數據。數據顯示，5月CPI同比上漲2.1％，預期上漲2.2％，前值上漲2.1％。PPI同比上漲6.4％，預期上漲6.4％，前值上漲8％。

CPI上漲不及預期，輸入型通脹與結構性通脹並存

5月CPI上漲2.1％，與前值持平，低於市場預期的2.2％。

從同比口徑來看，食品煙酒、生活用品及服務對CPI同比拉動增加，交通通信、教育文化和娛樂以及居住分項對CPI拉動下降。更細緻一些來看，漲價因素主要體現為豬肉、鮮果同比貢獻上漲，與生豬產能調減效應逐步顯現、豬肉價格同比跌幅收窄有關，與此同時，水產品、鮮菜以及蛋類同比則明顯下降，這則體現了物流和供應鏈逐步打通之後生活必需品價格趨於合理，與出口數據超預期反彈的邏輯相呼應。除此之外，出行、居住以及教育文化及娛樂對CPI拉動下降，這背後其實是疫情期間人流活動受限、線下相關服務需求受限等短期因素以及疫情以來對居民收入和消費意願衝擊等長期因素的綜合體現。

從環比看，CPI環比由升轉降，核心CPI環比上漲持平，5月仍屬疫情期間，內需未能明顯釋放，進入6月，疫情逐步平穩，內需釋放或加速，年內CPI同比逐步回升的趨勢相對確定，後續疫情因素逐步平緩，重點關注豬肉以及能源鏈條對CPI的拉動。

從當前的通脹特徵來看，主要延續結構性通脹與輸入性通脹並存的特徵。結構性通脹方面主要體現為食品項中的豬肉以及鮮菜鮮果等，一方面，豬肉價格跌幅收窄，豬周期對年內CPI的拉抬或逐漸顯現，另外疫情逐漸平穩之後，居家生活類物資需求或逐步趨於平穩，關注鮮果季節性上升以及鮮菜季節性下降對CPI同比的帶動作用。輸入型通脹體現在能源鏈條以及糧食，能源鏈條和美國CPI能源分項同比走勢基本一致，儘管美國通脹同比見頂，但通脹壓力仍處於高位，能源鏈條以及糧食對國內通脹的傳導仍在持續。

圖1：5月CPI同比上漲主要系食品煙酒及生活服務項拉動

資料來源：iFinD 南華研究

圖2：年內CPI溫和上漲趨勢不變

資料來源：iFinD 南華研究

圖3：鮮果CPI同比的季節性特徵，關注鮮果季節性上漲對CPI的帶動

資料來源：Choice 南華研究

圖4：疫情平穩之後，鮮菜CPI或呈現季節性下降

資料來源：Choice 南華研究

PPI同比延續下降

5月PPI同比上漲6.4％，與預期持平，較前值回落1.6％，在高基數效應下向下趨勢延續。

從同比來看，PPI同比回落主要系生產資料價格下降，上中下游均出現不同程度下降，尤其是中下游加工業下降明顯。從細分行業看，主要體現為黑色、有色以及煤炭加工業以及煤炭開採同比下降，這背後或與5月房地產市場疲弱、汽車產業鏈不暢以及投資增速放緩有關，與製造業PMI價格指數走勢一致，與此同時，對PPI同比形成正向貢獻的為計算機等電子設備製造業和通用設備製造業，與高端製造業產能在5月逐步修復有關，環比表現同樣印證這一邏輯。除此之外，生活資料PPI同比上漲，尤其是食品和衣著分項，俄烏衝突、國內疫情均對食品項形成正向拉抬，但後續隨著疫情平穩、經濟修復，食品項預計主要體現為豬肉價格影響。

圖5：5月PPI同環比變化（單位：％）

資料來源：iFinD 南華研究

圖6：分行業的PPI同環比變化

資料來源：iFinD 南華研究

據統計局測算，在5月份6.4％的同比漲幅中，去年價格變動的翹尾影響約為4.1個百分點，新漲價影響約為2.3個百分點，可見翹尾因素對PPI同比的影響較大，並且在三季度或加速拖累PPI同比下行。

下一階段通脹形勢展望

5月通脹數據背後除了俄烏以及國內疫情的影響之後，豬肉跌幅加速收窄對CPI的拉升作用逐漸被市場所關注。後續來看，俄烏影響下的通脹傳導壓力仍在，但疫情逐步平穩之後內需的修復或許更加值得關注，但總體來看，考慮到經濟修復當中消費總是滯後於投資和出口，居民收入以及消費意願等受到持續衝擊後恢復相對較慢，預計年內CPI整體仍將呈現溫和上漲態勢。

對於PPI，考慮到高基數效應，年內PPI延續回落的趨勢也不會變，儘管中上游PPI同比在保供穩價下延續回落，但整體處於較高位置，中下游企業盈利改善還需上游成本進一步壓降以及終端需求的明顯好轉，或許在下半年有望看見這一趨勢的加速。

本文源自南華期貨