中金固收點評6月通脹數據：通脹局部回升 但整體下行趨勢未改

6月PPI和CPI符合預期，CPI方面，受疫情影響、凍肉需求下降，鮮豬肉需求上升導致豬價重新上漲，蔬菜也是季節性反彈，支撐食品項明顯改善，非食品項仍偏弱。PPI方面，主要是油價回升帶動，黑色、有色也比較強。整體來看，通脹有抬頭的趨勢，在供給端的擾動下，通脹可能有一定幅度上升。但核心邏輯仍然未變，其實這一次全球流動性無法直接提振投資和消費需求，不僅是國內消費需求，包括美歐等國家的消費需求也比較低迷，因此貨幣更多不是進入實體，而是進入了金融市場，尤其是進入了股市，因此資產價格的通脹表現的比實體消費品的通脹更加明顯。雖然6月份CPI有一定幅度回升，但更多是受到南方雨季雨量超季節性的帶動，導致蔬菜等食品價格回升，但往後看，在去年豬肉價格高基數的基礎上，疊加去年四季度油價的基數也比較高，因此未來幾個月CPI總體趨勢仍是逐步回落。局部的供給擾動不會帶來明顯的通脹上升。在通脹水平逐步走低而不是逐步上升的情況下，貨幣政策更多會關注經濟動能的邊際變化來決策未來利率水平的調整。在整體利率近2-3個月大幅回升後，利率水平基本回到年初，後續在通脹壓力回落以及經濟動能局部放緩的情況下，利率有望高位回落。

1、蔬菜和豬肉價格上漲支撐食品項明顯改善，非食品項仍偏弱

6月CPI環比下跌0.1％，同比上漲2.5％。6月核心CPI以及不含鮮菜和鮮果的價格分別環比下跌0.1％和環比持平，二者同比上漲0.9％和3.2％。食品項由於蔬菜和豬肉等價格上漲環比轉正，上漲0.2％，是帶動CPI上行的主要原因，食品的同比大幅上漲11.1％，非食品環比下0.1％。CPI改善由食品項支撐，而非食品項持續偏弱，但雨季導致的蔬菜價格上漲偏短期，難以長時間支撐CPI回升。

食品方面：6月CPI食品項轉跌為升，環比上漲0.2％。南方洪澇災害以及北京新發地市場疫情影響蔬菜供給，鮮菜價格上漲2.8％，而新果上市後鮮果價格下跌7.6％；豬肉價格扭轉下跌態勢，環比上漲3.6％，牛肉價格環比下跌0.5％，羊肉環比上漲0.4％。此外，蛋類價格下跌3.7％。整體來看，食品項上漲主要是蔬菜和豬肉價格上行推動，而水果、蛋類價格仍在下跌。

非食品方面：6月非食品環比下跌0.1％。雖然6月國際油價繼續上行，但國內疫情反覆抑制居民出行和可選消費，機票和旅遊價格分別下跌6.％和1.8％，因此交通通信項整體仍環比下跌0.3％，教育文化和娛樂項也環比下跌0.3％。此外，夏季服裝打折也使服裝價格轉為下跌0.2％，居住項環比下跌0.2％，生活用品及服務項環比下跌0.1％。

2、油價領漲，黑色、有色回升

6月PPI同比下降3.0％，環比上漲0.4％，符合我們預期。生產資料價格由降轉漲，比上月上漲0.5％，影響工業生產者出廠價格總水平上漲約0.40個百分點。其中，採掘工業價格上漲4.9％，原材料工業價格上漲0.7％，加工工業價格上漲0.2％。生活資料價格環比由上月下降0.3％轉為上漲0.1％，影響工業生產者出廠價格總水平上漲約0.03個百分點。PPI環比轉正很大程度反映了油價上漲的滯後影響，由於國際油價傳導到國內的速度較慢，回測來看，國際油價一般領先PPI 1個半月左右，所以主要是4-5月油價反彈的影響。在油價企穩後，這一因素將讓位於國內基本面。除此之外，黑色、有色環比均為1.9％，黑色上漲明顯。最近有色價格上漲有很多是供給端的影響，但是需求端受益於新基建，也比較強勁。在剔除油價影響後，6月的工業品價格沒有超預期上漲，經濟的反彈其實沒有最近的風險資產反彈更快。