有趣的是，翰森製藥的五款創新葯中僅有抗感染藥物邁靈達（嗎啉硝唑氯化鈉注射液）上市時間較早（2014年），其他四款（其中兩款為抗腫瘤藥物）在2019年5月之後才陸續獲批上市，銷售收入尚處於爬坡階段。因此，在2018年之前，創新葯對公司營業收入的貢獻非常有限，收入增速也是五家公司中最低的。隨著創新葯逐漸進入收穫期，銷售收入本該快速增長，卻又趕上了醫藥集中採購和新冠疫情，創新葯的收入增量難以在短期彌補原有仿製葯收入的下降。
然而，公司營業收入並沒有出現負增長，另一個重要原因，是在2019年之後有15款高端仿製葯（其中有6款抗腫瘤葯，4款治療糖尿病藥物，3款中樞神經系統用藥，2款治療心血管疾病藥物）批量上市，新產品的收入增量彌補了老產品因集采而造成的收入下降。
在開始集采之前，抗腫瘤葯連續兩年保持著高增長，2018年的收入增速高達43.97%。集采開始後，抗腫瘤板塊首先受到影響，2019年的收入增長率大幅下滑至0.34%。隨著公司在抗腫瘤治療領域增加了6款高端仿製葯和2款創新葯，2020年收入增速開始顯著回升，2021年抗腫瘤葯的收入增長率已經達到37.03%，成為拉動公司收入增長的引擎。
中樞神經系統藥物在2020年受到了很大的影響，收入下降38.6%，2021年，三款新葯相繼放量，使得中樞神經系統藥物的銷售收入實現恢復性增長；2021年，抗感染和代謝及其他藥物也都受到波及，收入分別下滑16.22%和18.55%。由於治療慢性乙型肝炎的創新葯恆沐（富馬酸艾米替諾福韋片）於2021年6月才獲批上市，當年的銷售收入無法帶動抗感染藥物的營收重拾升勢，隨著恆沐的逐漸放量，預計2022年能夠實現正增長。代謝及其他領域的情況也是如此，依賴於2款創新葯和6款新上市仿製葯的逐步放量，才部分填補了老藥品銷售收入斷崖式地下降，2022年隨著創新葯的持續放量，回到正增長的概率較大。
回顧過去三年的收入情況，幸虧翰森製藥有5款創新葯和15款高端仿製葯陸續上市，否則公司營業收入大概率會出現連續負增長的情況。這又是一個通過創新成功應對集採的案例。2021年年報顯示，翰森製藥的創新葯銷售收入為42.02億元，同比增長168.90%，收入佔比達到42.30%。
由於在四大治療領域中上市新葯的數量和銷售規模並不均衡，致使公司四大類藥物的收入增速差異較大。公司的收入結構也因此發生了一些變化，尤其是創新葯所覆蓋的治療領域，收入佔比提升更加顯著。
四大治療領域中，抗腫瘤藥物的收入佔比已經超過了55%，隨著阿美樂（甲磺酸阿美替尼片）治療非小細胞肺癌（一線用藥）的新適應症於2021年12月獲批，可以預見2022年抗腫瘤藥物的佔比還將進一步提升，抗腫瘤藥物已經成為公司營業收入的核心來源。這也是本文所涉及的五家醫藥龍頭的共同特徵。
六、小結
通過前文對五家公司營業收入的分析，我們可以得出如下結論：
1、靜態來看，集采對藥物的直接衝擊平均持續兩年。實施集採的當年，銷售收入會出現斷崖式下跌，然後，隨著降價後藥品可及性的提高，銷售量持續放大，但是，對於大多數仿製葯而言，很難在兩年之內將銷售額提升至實施集采之前的水平；
2、動態來看，儘管經歷了多輪的集中採購，但五家葯企的營業收入還是都超過了2018年和2019年的水平。雖然集採的節奏對每家公司、每個治療領域，甚至每個藥品的影響都不同，但是，每家公司都能夠根據環境變化，採取有針對性的應對措施，從而扭轉衝擊帶來的影響；
3、回顧五家公司二十多年的成長曆程，幾乎每家公司都曾經歷過挫折和轉型，並形成了自身獨特的產品組合、收入結構、盈利水平和成長能力。尤其是醫藥的剛性需求屬性與研發的長周期屬性，使得製藥企業營業收入的可預期性較高，波動性較弱。因此，製藥企業抗風險的能力相對較高。
4、從收入的角度來看，五家公司應對集採的主要策略為：
（1）加快創新葯上市；
（2）對於已上市的創新葯，快速拓展新適應症；
（3）加快首仿、難仿和改良藥物的快速上市；
（4）加快外部授權引進。
5、因為存在著大量未滿足的臨床需求，創新葯的市場需求巨大，收入增速較高，已經成為拉動公司收入增長的引擎。其中，重磅創新葯又往往出現在腫瘤治療領域，所以五家公司抗腫瘤葯對於公司營業收入增長的貢獻不可小覷；
6、隨著創新葯收入的高增長，必然導致營業收入結構的變化，即創新葯的收入佔比將大幅提高。體現在年度報告中的就是抗腫瘤葯收入佔比的大幅提高；
7、儘管受到集采或其他偶然因素的衝擊，公司毛利率水平承受了巨大的壓力。但是，由於創新葯的毛利率較高，將會對衝掉部分壓力。並隨著創新葯收入佔比的進一步增加，未來帶動公司毛利率水平提升的概率較大；
8、經過兩年多的調整，2021年，除恆瑞醫藥受到多種因素的共同影響收入下降外，其他四家公司主營業務收入均出現了恢復性增長，且都超過了以往任何年度的數額，可見集采對它們的邊際影響已經減弱，資本市場對集採的影響過於悲觀了；
9、經過二十多年的發展，除翰森製藥外，其餘四家公司都或多或少地存在一些歷史包袱，都有一些低毛利、低收入的產品仍然在銷售，對於這些處於產品生命周期成熟期或衰退期的產品，公司應該儘快將其出售、剝離或停產，集中資源進行創新才更為重要。
10、抗腫瘤領域創新葯比較集中，由於臨床需求巨大，中短期來看，競爭的壓力並不大，但長期而言，有內卷的可能性。需要持續跟蹤它們在技術、工藝、臨床、給葯途徑等差異化因素。
11、實施集采和納入醫保後，在努力實現以價換量的同時，還要全面提升運營效率，低毛利率倒逼製藥企業採用精益管理模式。否則，每次合同到期重新簽訂時，都會面臨巨大的丟標壓力。
12、常態化的集采，將使得製藥企業的集中度快速提升，從五家公司的營業收入在集採的過程中仍能創出新高就可以看出，強者愈強的競爭法則並沒有改變，龍頭企業未來的機會更大。
13、從主營業務收入的結構來看，恆瑞醫藥和翰森製藥的核心產品所佔比重較高，更加聚焦於主業；中國生物製藥和石葯集團正處於加速轉型之中，創新葯的收入佔比提高較快；復星醫藥核心製藥業務的收入佔比仍然較低（僅佔到營業總收入的50%左右，高增長、高毛利的抗腫瘤創新葯收入佔比僅為10%左右），這仍將拖累復星醫藥的收入增長和毛利率的提升。
14、恆瑞醫藥和其他四家公司在受到集采和疫情衝擊後的調整節奏並不相同，主要擾動因素是其重磅抗腫瘤葯艾瑞卡®（PD-1）在2020年上市後收入增長太猛，並拉動公司營業收入增長18.77%（其他四家公司都在2020年出現了大幅調整），2021年在艾瑞卡®（PD-1）大幅降價納入醫保後又遇到入院困難的問題，致使其上半年銷售進展緩慢，再疊加老藥品實施集采和新冠疫情的雙重衝擊，導致當年腫瘤葯的收入下滑了14.38%（其他四家公司則開始恢復性增長），若是將2021年腫瘤葯的收入與2019年相比，複合增長率仍然達到了11.18%。艾瑞卡®（PD-1）的收入所佔比重較大，它的收入波動也使得恆瑞醫藥的收入波動節奏與其他四家公司不同，但隨著恆瑞醫藥創新葯陸續上市和艾瑞卡®（PD-1）更多適應症的獲批，這些短期擾動因素將會被漸漸熨平。
15、每個時代都有自己的問題，每個階段都面臨著不同的困難和機遇，關鍵看如何應對，如何化危為機，製藥行業的研發周期長，投資規模大，更要有長期思維。如果以十年甚至二十年的眼光來看，醫藥產業長期增長的內在邏輯並沒有改變。
三十年前，我們發展普葯和原料葯，是從無到有。二十年前我們又前進了一步，開始瞄準高端仿製葯，正是由於我國製藥企業在仿製葯領域長期的積累，能夠在大多數治療領域替代進口葯，才給全國醫藥集中採購奠定了物質基礎（這也是巨大的社會貢獻）。十年前製藥企業又開始進軍創新葯領域，才有了現在的國產創新葯，在滿足臨床用藥需求的同時，還通過降價惠及更多的患者。當然巨大的國內市場也能夠給創新葯公司帶來良好的投資回報率，以支撐其持續研發更多、更好的藥物。
在這三個階段中，醫藥創新一直都是主基調。在不同的階段、不同的外部環境中，我們對於醫藥創新的定義和認知也有所不同。但我國製藥企業由原料葯向普葯、高端仿製葯、創新葯……，一路走來，推動中國醫藥工業取得了長足進步，其主要驅動力還是創新。
回顧過去三十年，醫藥政策也發生過多次變化，對於製藥企業的影響一直都存在，只是當時很多人會比較困惑，而經歷後卻發現脈絡是那麼的清晰，即建立一個良好的醫藥生態，兼顧經濟效益和社會效益，並不只是將製藥企業看作待宰的羔羊（在本文第二部分進行利潤分析時，也能明顯地看到政府對製藥企業的補貼在顯著增加）。
2018年集中採購開始後，科創板也向處於研發階段的生物科技公司敞開了大門，相關政策也更加友好，鼓勵醫藥創新的氛圍逐漸形成。目前，我國在資本、人才、政策、新葯授權、CRO和國際化等方面已經取得了巨大的進步，與美歐的差距正在縮小，並初步形成了面向資本、研發和製造的市場化機制，以便於製藥企業優化資源配置，構建高效的產業鏈。在這個前所未有的醫藥生態中，製藥企業能否走多遠，走多快，主要還是看其長期的發展戰略和執行能力，短期因素只是一種擾動。
（未完待續）
