1+1>2？從中信建投說中信兄弟合體記

2020年12月24日14:30:05 娛樂 1968

由於之前傳出中信證券要和中信建投合併打造「航母級」券商，再加上我之前也用過中信建投的產品，今天我就從幾個維度分析一下中信建投，帶大家深入了解這家公司。

首先，我要告訴大家，中信建投目前是A股證券板塊總市值第二大的公司，希望大家先有個大致的概念。

中信建投的發展歷程

2005年前，我國有三大證券公司，分別是南方證券、國泰證券與華夏證券，但是自2001年開始，券商步入熊途，業績一年不如一年，甚至乎全行業陷入虧損局面，在這種情況下，券商開始鋌而走險，華夏證券發生一系列經營失誤和重大違規問題，最終於2005年被撤銷營業許可。

也是在這一年，在危機中蟄伏已久的中信證券攜手建銀投資出資46億元吞下華夏證券，其中中信證券出資60%，建立了中信建投證券有限責任公司，這便是現在中信建投公司的前身，很明顯，那時候中信建投就是中信證券的子公司。

只不過在2010年，出於行業「一參一控」的監管要求，中信證券分別將45%的股權和8%的股權轉讓給北京國管中心和世紀金源投資集團，同時中國建銀將40%的股權無償劃轉給中央匯金投資有限責任公司，這幾次重大的股權變更，相當於將中信建投有限責任公司變成了國企，自此，中信證券失去對中信建投的控制權。

之後就是中信建投有限責任公司的資本道路，2011年有限責任公司變更為股份有限公司，為上市做鋪墊，過了幾年在2016年即在港股上市，2018年首次登陸A股。

目前，中信建投的主要股東情況如下：

中信證券正好保持在持股5%以上的大股東線上，看上去還是很在乎這個大股東位置的。

以上總結就是，中信建投的前身是華夏證券，做了幾年中信證券的子公司，之後被收歸國家管理，直到現在。

中信建投的現狀

我之前寫過一篇東方財富的分析，那篇是基於互聯網券商這個點來進行展開，並且由於東財券商業務簡單，我對傳統券商的業務沒有做詳細的分析。

但是中信建投是傳統券商，其涉及眾多券商業務，且業務構成對業績的影響非常大，藉此機會我再補充一些這方面的內容，也可以幫助大家更好地了解券商這個行業。

根據年報披露，中信建投業務類型包括投資銀行業務、財富管理業務、交易及機構客戶服務業務以及投資管理業務，這些業務展開情況如下，不同證券公司對其業務劃分會有所不同，但基本大同小異，中信建投算是羅列得比較詳細的。

以上很多業務對於我們來說都很陌生，我們接觸到的一般是財富管理業務，比如證券買賣交傭金以及獲取相關的諮詢服務就是券商的經紀及財富管理業務，而在證券賬戶上融資加槓桿就被歸為券商的融資融券業務。

不過有時我們也會接觸到一些交易及機構客戶服務業務，比如在證券公司買理財產品就被歸為券商的固收產品銷售及交易業務。

而其他的這些業務基本上是為上市公司、機構、基金公司之類的大客戶服務，業務內容比較複雜，而且需要有足夠的投研實力支撐。

從中信建投近幾年的年報數據看，業務收入佔比中，投行業務、財富管理業務收入一直佔據較大比例，而從趨勢上看，財富管理業務收入佔比有一個較大幅度的下滑，而交易及機構客戶服務業務收入佔比則在不斷提升，2019年，其已成為收入構成中佔比第二高的業務。

可以很明顯地看出，自2016年以來，中信建投從傭金業務主導開始向專業化程度更高的領域轉型，逐漸弱化了財富管理業務對整個營收的影響，這也從側面展示出中信建投背後研究團隊實力在不斷增強。

2019年，其營收結構達到了一個非常均衡的水平，這就保證了未來中信建投能夠有效地享受到券商任意業務板塊發展所帶來的紅利。

從利潤貢獻的角度來看，中信建投的投行業務創造利潤一直非常穩定，交易及機構客戶服務業務利潤則在穩步增長，只有財富管理業務也就是傭金收入這塊，利潤水平很不穩定，其中，在2018年熊市，其利潤佔比僅為2.28%，2019年有所恢復，但距2017年水平還有較大差距，深刻證明這就是一塊靠天吃飯的業務。

總結以上就是，中信建投的投行業務一直佔據所有業務中非常重要的位置，不論在營收端還是利潤端，都是中流砥柱。而近幾年其財富管理業務營收佔比下降明顯，該業務利潤創造能力也充滿不確定性。交易及機構客戶服務業務則在近幾年增長顯著，營收端和利潤端都為公司創造了不錯的效益。到2019年，公司業務結構已十分均衡，這將有利於公司未來在行業任意業務領域快速發展時佔據主動。

中信建投未來的發展方向

眾所周知，我國A股市場牛短熊長，熊市中，一方面，看著跌跌不休的市場，開戶新人會減少，另一方面，場內的老股民可能很多被套牢，或者對股市絕望而取出賬戶中的本金，導致成交減少，這兩個因素，決定了熊市中券商傭金收入不可能高，這是不管你服務質量有多好，都沒辦法彌補的，並且，熊市中各個營業部依然要運作，員工工資還得照發，因此經紀業務的毛利率也會比較低，中信建投與2018年的業績就非常明顯地表現出這塊業務面臨的不確定性。

除此之外，經紀業務還面臨非常嚴重的同質化競爭，簡單地說就是這塊業務不需要很強的專業能力，是個券商都可以做，而傭金率又是由券商自己決定的，所以這塊業務的競爭非常激烈，比如說東方財富，雖然它基本沒有分析師團隊，但也能靠經紀業務實現流量變現。

目前市場上各券商各營業部之間都是明爭暗鬥，靠低傭金，免五等手段吸引客戶開戶，很多正規平台是萬2.5的傭金率，而有些營業部客戶經理和一些大v合作，在某些平台也開到了萬1.5以及免五的低佣，如果不是行業規定了傭金率不能太低，不能打價格戰，僅僅由市場決定的話，我認為零傭金也是很有可能的，相信隨著未來資本市場的進一步完善，傭金率還將下行。

所以目前在證券經紀業務收入這塊佔比高並不是一件好事，中信建投目前這種業務構成更有利於穿越牛熊，贏得長遠發展。

再說說投行業務，投行業務主要就是一些股債的承銷發行，在熊市中毫無疑問會受到影響，但是這種影響要分開分析，一方面，股市一直下跌，管理層可能會要求少發新股，緩解市場流動性壓力，股票承銷這邊業績肯定會受到不小的影響，但同時，股票資產收益率不行，不受待見，債券這種固定收益資產就會被人們青睞，新債發行就會受到追捧，這樣一來，即使是在熊市中，投行業務業績面臨的壓力也會比經紀業務小很多，看看中信建投2017年到2018年股權和債權的承銷規模變化就很容易發現區別。

再者，目前由於實體經濟發展需要，該發行的股還是要發，該發行的債也不能一直拖著，加上科創板、新三板等融資平台的激活，實力強的頭部券商仍然能夠爭取到足夠多的股債承銷資格，綜合分析，投行業務無論在熊市牛市震蕩市中都是能夠穩定創造業績的。

另外對於交易及機構服務業務，裡面業務構成比較複雜，限於篇幅我也不好展開講，只要知道目前隨著我國高凈值人群的不斷增長，對於固收產品、不同投資品種的投資、境內外的投資需求將會持續保持增長，這方面業務本身就比較多元化，更加適合於穿越熊市，在2018年，中信建投該方面業務也保持了高增長。

通過以上分析，我們可以了解到，中信建投目前已經是投行業務和多元化的投資服務業務佔據了營收的主導地位，從2019年年報董事長的致辭「加快建設國內一流的現代投資銀行和財富管理機構」也可以看出，中信建投顯然不再是之前靠遊資炒作火起來的次新券商，而是很有可能要成為國內超一流券商的一家公司，隨著今年七月限售股的解禁，我們應該更加重視其內在價值而非炒作價值。

說到價值就簡單談談中信建投目前的股價，這個我相信大家都有一個共同的認知，股價肯定是被高估的，只不過由於其流通市值過低，被資金炒作使得數據嚴重失真，雖然業績和基本面的支撐也起到了一定的作用，但這個價位無論和行業哪家比較都很離譜。

與中信證券合併的可能

首先明確一點，目前的行業環境，中信證券與中信建投合併的可能性幾乎為零。

第一，從行業競爭格局出發，目前業內公認的頭部券商有中信證券、華泰證券、海通證券、國泰君安以及中信建投，其中中信證券和中信建投的總市值超過2500億，其餘幾家在1500億上下，如果將中信證券和中信建投合併，那合併後的公司市值肯定是甩後面幾家一條街的。

那麼隨著合併之後公司資源的整合，公司在各個領域比如經紀業務領域擁有更多的營業部，在投行業務領域擁有更加強大的團隊，那麼其他幾家頭部券商將面臨非常大的壓力，生存境況堪憂，就好比三國時期，隨便其中哪個國家被吞併，剩下的那兩個國家必然決出一個勝者，隨著蜀國的消亡，吳國最終也被統一。如果兩家現在合併，那麼很有可能之後會演變成一個寡頭市場，這是不利於市場發展的。

第二，從公司層面角度出發，細分業務範圍，中信證券和中信建投的投行業務都很強，其中中信證券股權承銷業務在國內穩居第1，2019年總承銷金額達到2798.03億元，而中信建投2019年股權總承銷金額381.94億元，行業排名第5；債券承銷金額中信證券和中信建投2019年分別為10015.3億元和9415.98億元，位列行業1、2名。

而在公司的專業人員構成中，兩家公司投行研究人員佔比都達到了10%左右，上下圖分別為中信證券和中信建投。兩家公司合併對於整體投行實力肯定有提升作用，但空間並不大，因為兩者都已經是行業頂尖，並且這個過程中可能還要淘汰許多原本就比較優秀的研究人員，實則會造成一種資源的浪費。