文 / 陈思进
降息迷思与简化模型的误导
每当经济陷入下行，各国央行最常见的应对方式就是“降息”。这一看似理所当然的操作，其背后其实依赖于一个过度简化、却极具诱惑力的理论模型：假设中央银行的货币政策能通过某种直接渠道，迅速并显著地影响实体经济，仿佛两者之间存在某种“直通管道”。在这种二元线性思维中，利率一旦下调，就能立刻刺激消费支出、推动企业投资，继而带动就业、拉升增长，经济自然便能“回暖”。这正是弗里德曼等货币主义经济学家长期强调的理论核心——相信货币供给的数量变化决定一切经济变量的走向，也是一种深植于全球央行决策框架的集体惯性思维。
然而，现实世界从来不是理想模型的投影。央行的“水龙头”即便彻底打开，也无法确保新增资金能够自动、顺畅地注入到企业的生产线或消费者的钱包中。被忽视的，是货币政策在传导过程中的一层关键“过滤器”——商业银行与其他信贷类金融机构。这些金融中介扮演着决定资金最终能否到达实体经济的“闸门”角色。当模型假定这道闸门始终敞开时，实际运行中却往往由于信用风险、资本约束或政策信号不清等原因，导致闸门半开甚至关闭。结果便是央行“货币宽松”喊得震天响，实体经济依旧“资金紧张”难以运转。
货币生产的“双车间”机制
普罗大众普遍以为，“印钞票”是央行的专属行为，因此自然也就认为央行是货币的唯一创造者。然而，在现代货币体系中，央行的“第一车间”职能，其实只是为整个金融系统提供基础货币，即“货币原材料”。真正决定市场上货币数量与流速的，是“第二车间”——商业银行系统。央行注入的是所谓高能货币（M0），它只有在商业银行通过贷款、贴现、信用扩张等操作中，才能转化为广义上的“有效货币”（如M2）。这一传导机制的关键，在于“信贷创造”：每一笔由银行发放的贷款，都会在借款人账户上形成新增存款，也就是“凭空造出”的货币。这正是“内生货币”理论的核心所在。
由此可见，经济中流通的货币并非来自印钞机，而主要源自信贷系统的运作活力。若商业银行缺乏信心，不愿放贷；或借贷双方风险偏好不匹配，那么央行注入再多基础货币也不过是在“蓄水池”中打转。这就好比第一车间夜以继日地生产原材料，第二车间却因工人罢工或原料堆积而停止运转，最终导致市场上货币依旧紧张，流动性无法转化为有效需求或投资行为。因此，在现代经济运行中，“第一车间”与“第二车间”必须协同高效，缺一不可，后者更是在很大程度上决定了央行政策的成败与否。
流动性陷阱与“有效货币”的真价值
当信贷系统不愿工作、资金传导机制瘫痪之时，即使央行再猛烈地注入流动性，也只能造成“水多却无渠”的局面，资金在金融体系内部“高位盘旋”，却始终无法流向实体经济的“毛细血管”。这种现象，在经济学中被称为“流动性陷阱”。凯恩斯早在20世纪便已指出，当利率接近零，市场参与者对未来预期不确定，哪怕手中握有大量货币，也不会贸然投资或消费。货币需求变得高度无弹性，央行进一步宽松便变得形同虚设。尤其是在当今全球范围内低利率乃至负利率成为新常态、量化宽松政策泛滥的背景下，许多国家都陷入了这一困局。
从这个角度来看，货币政策的真正挑战，并不在于其“名义宽松”程度是否足够，而在于能否打通从央行到商业银行，再到企业与消费者的信贷传导链条。换句话说，市场上是否真正“有钱”，并不能仅凭央行资产负债表的扩张规模来判断，而要看信贷总量的活跃程度、银行放贷的意愿以及贷款成本的可承受性。如果“第二车间”被种种制度性障碍或风险约束所钳制，那么再多货币也只会堆积在金融机构资产负债表的一角，成为无法动用的“沉睡资金”。因此，未来的政策核心应聚焦于如何激活信贷供给，让银行“敢贷、愿贷、能贷”，从而真正释放货币的乘数效应。唯有如此，央行的“造钱”行为才不会成为空转的幻影，而能转化为推动增长的实质力量。
2025年06月14日写于多伦多安大略湖畔
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