洪灝 系思睿集團首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事
今天（12月21日），思睿集團合伙人及首席經濟學家洪灝，在Alpha峰會中，分享了對2025年經濟和市場的展望。
洪灝首先討論了美股市場，今年以來，標普指數超過50%的上漲來自7支股票，這樣的市場無疑是一個泡沫。
但問題在於，泡沫在形成的時候往往會自我強化。
何時破滅，這是考驗投資者擇時能力的問題。
洪灝表示，2025年上半年，我們或將看到一個非常大級別的調整。
但基於美國尚且良好的經濟基本面，這很可能是再次建倉的機會。
洪灝分析了匯率和市場的關係 ，如果簡單粗暴地看一下人民幣匯率和滬深300運行的方向，你會看到，他們基本上是一致的。
他認為，明年匯率怎麼走非常關鍵。
就下一輪的投資機會來說，洪灝特別討論了黃金和加密貨幣。
在美元信用遭遇挑戰時，黃金重新站在美元的對立面，形成了獨立於美元之外的新的貨幣系統。
在這個新的系統里，所有有限供給的東西，價格都在不斷上升，最為明顯的就是比特幣。
每一個百分點美元的貶值，等於大概5-10個點的比特幣的價格波動，等於3-5個點的黃金價格的波動。
洪灝特彆強調，黃金、加密貨幣等等這一些資產，它是下一輪格局裡，最顯著的投資機會。
洪灝分享的精華內容如下：
2025年上半年
美股或看到非常大級別調整
今年，全世界總市值的增加，50%來自於7支股票，整個標普指數超過50%的上漲來自7支股票。
你說這樣的市場是否是一個泡沫？
我認為，是的。
但是我們都知道，泡沫在形成的時候，它要經過一個自我強化的過程，它是非常難以一戳就破的。
我相信，2025年上半年，我們會看到一個非常大級別的調整。
但這很可能是再次建倉的機會，因為美國的經濟基本面並沒有出現大的問題。
我們來看美國的半導體周期。
如果我們把美國的半導體周期，和我們中國的經濟周期放到一起看，
我們會發現，標普和美國半導體周期的運行趨勢，開始劈叉、開始脫鉤。
幾天前，一家非常重要的美國半導體公司—博通，它的市值在兩天里增加了3200億美元，相當於兩萬多人民幣，
也就是說，兩天在半導體公司里漲出來一家新的「宇宙行」。
但是注意，在管理層分享未來展望的時候，
他說，到2027年，我們從AI的盈利要增長30%以上，但是現在才是2024年的年底。
我們現在講2027年的年底，那已經是2-3年之後。
所以，這告訴你，整個市場的右側肥尾，它出現了非常明顯的泡沫化。
但泡沫什麼時候破滅？
我想我們會在未來的半年看到非常明顯的結果。
匯率與市場的同向性
明年匯率怎麼走非常關鍵
我們都知道，在9月24號一系列重要會議之後，
人民幣的匯率有一波非常強的行情，從7.2、7.31下子升到了6.9，但是後來又出現了下跌。
匯率是一個比價，尤其是對於外部投資者來說；
在匯率波動的時候，不僅僅中國A股的運行受到了較大的影響，港股的市場受影響是尤其明顯的。
在十月的第一周，10月8號這一波回吐的時候，港股的回吐是遠遠強於A股的。
過去幾年，如果我們簡單粗暴地看一下人民幣匯率運行的方向，和滬深300運行的方向放在一起，
你會看到，他們基本上是一致的。
匯率如果走強的話，我們中國的股市就會有一個比較好的反應。
但是，如果匯率一直走弱的話，市場受到的壓力也會比較大。
當然重點不是說匯率對於市場的影響，而是，這兩個價格（匯率和市場）同時反映了我們經濟基本面運行的情況。
匯率作為一個加了槓桿的交易，它對於基本面運行的情況，反應得尤其明顯。
所以，明年匯率怎麼走非常關鍵。
現在我覺得市場比較糾結，
一方面，在最近一次會議里，並沒有透露太多的數據。
我知道大家都在期待4%以上的赤字，10萬億的特別國債，2萬億的特別長期國債，以及GDP增速定調在5%左右，
我相信，明年3月我們都會看到一些數字。
但是，在最近的這次會議裏面並沒有詳細的介紹，市場就覺得很失望。
所以，沒有辦法，中國市場就是這樣，它是一個非常講究擇時的市場。
中國這邊，我們可以用各種各樣的數據去模擬中國經濟的運行。
有朋友可能看到過我寫的一本書，叫《預測》。
在《預測》裏面，我們通過房地產周期和信貸周期，來去模擬中國經濟周期的運行。
但問題是，到了2022年之後，它就不奏效了。
所以，我們需要一個新的指標，去模擬周期的運行。
明年凈出口
在全球佔比或下降
2020年之後，中國出口的強勢，支持了中國經濟的增長。
如果沒有這麼強的出口的話，我相信我們現在看到的經濟增長數據將會遠遠低於5%。
如果我們用中國的凈出口佔全球凈出口的比例，對中國經濟周期的運行進行量化的處理，
同時，我們把經濟周期的新指標和整個市場，以及整個外儲的變化情況做一個對比，結果很有意思。
我們看到，中國的凈出口佔全球凈出口的佔比，它的波動是非常有規律的。
它的第一波高點，出現在2007年，就是A股6000點的時候。
第二個高點，出現在大概2016年、2017年左右，
就是特朗普的第一次上台，2018年貿易戰之前。
第三個出現在2021年、2022年，
中國出口在全球的佔比達到了一個新的高點。
到了現在，中國出口的16萬億美元裏面，大概有11萬億的出口商品是高附加值的商品。
上一輪貿易戰，301關稅調查的時候，我們中國出口的都是精密機床、半導體、重型機械等等；
我們從美國買的東西，是大豆、玉米、牛肉這些農產品。
然後才知道，我們才是真正的製造業大國，美國是一個農業大國。
美國農民每年從政府拿的補助是非常驚人的，也導致整個經濟的結構變成了今天這個樣子。
所以，如果我們把中國的出口周期和中國A股、外儲的變化做一個擬合，
不需要有任何統計的知識，你都能夠看到，中國的出口周期和市場運行的周期，以及外儲變化的情況，他們基本是一致的。
每一個周期從低點到高點到低點，大概7年左右。
比如A股，從2005年到2012年，從2013年到2020年，以及從2020年現在。
如果周期繼續成立的話，那麼我們明年的凈出口在全世界的比重，可能還是會進一步下降。
或者說，我們中國出口的增長速度，由於明年很可能發生的貿易戰，它比其他國家出口的增速要放緩。
因此，你在系統中的比例就會下降。
如果是這樣的話，那麼這個相關性還是比較明顯的，問題留給大家自己分析。
城投債與
股票市場走勢的背離
明年的機會在哪裡？
剛才我們講，一個是肥尾右側泡沫化的情況在不斷演繹、不斷自我強化。
另外一個就是，整個市場出現了量化的巨震，用自己價格波動模式的轉換，去反映未來新的格局性的機會。
我們來看中國城投債價格和滬深300的對比，
在2022年之前，這兩個都是同起同降，他們都反映了市場的風險偏好，城投的波動甚至有時候會比股票市場的波動更劇烈。
但是，到2022年之後，我們看到兩者的走勢完全截然相反。
今年跑的最好的一個策略，就是不斷做多城投債，那麼今年你的收益會遠遠超出買大型股票。
城投，它得到了政府的化債支持，城投背後的信仰，就是我們國家整個資產負債表的信仰。
在這個時候，對於一個風險厭惡的投資者來說，你是投一個有國家信用背書的資產類別呢？還是投其他？
這個結論大家自己來想。
黃金和加密貨幣
是下一輪最顯著的機會
最後，我想講一下黃金。
我們來看黃金、美國貿易赤字佔GDP的比例，以及美國十年期國債收益率。
之前，美國貿易赤字的上升，和美國國債十年期收益率的走勢，基本上是統一的。
但是2021年之後，他們兩者出現了非常明顯的背離。
也就是說，在新的格局、在新的貨幣信用貨幣系統里，
黃金重新作為美元的對立面，形成了獨立於美元之外的新的貨幣系統。
因此，我們看到，在這個新的系統里，所有有限供給的東西，它的價格都在不斷上升，最明顯的就是比特幣。
每一個百分點美元的貶值，等於大概5-10個點的比特幣的價格波動，等於3-5個點的黃金價格的波動。
這是非常明顯的。
每一次黃金價格下跌的時候，很多讀者就在我的微博下方留言，
黃金暴跌了，是不是要出貨？不能再買了？
我們從1600講到2800，這個格局它已經形成了，它已經形成了一個獨立於美元體系之外的新的系統。
在這個新的系統里，當我們中國出口繼續創匯了之後，你覺得我們是會買美債還是買黃金？
很簡單。
所以11月的時候，我們中國央行重新開始增持黃金，
而中國的美債持有量，佔美債整體規模的比例已經不到3%了，這是非常有意思的。
黃金、加密貨幣等等這一些資產，它是下一輪格局裡，最顯著的投資機會。
當然，它也會劇烈的波動。
因為信仰的改變需要時間。
這個信仰的改變，只開始了不到3年，2年多一點點。
黃金是我們人類千年的遺珠，比特幣是2008年以來一個新的對於原有中央信用貨幣系統的對抗，它的信用是用戶自己給的。
當越來越多的用戶轉變自己的信仰，加入到這個網絡里來，它的網絡效應就會越來越明顯。
因此，它的價格，隨着用戶的擴大，網絡效應的擴散，就會越來越高。就這麼簡單。
所以，不僅僅是中國的央行在買黃金，所有新興市場的央行都在買黃金，包括俄羅斯，也在瘋狂買黃金。
這些都告訴我們，在下一個階段里，我們可能不能用以前的思維去簡單粗暴地看待這個事情。
比如說，美元和美債的「劈叉」，黃金和美債的「劈叉」，美國的標普和美國半導體周期的「劈叉」，
這一些都告訴我們，一個新的格局正在產生，新的大級別的波動正在出現。
往往，在這些時候，才是我們有賺大錢機會的時候。
