危險來臨，卻顯得沒那麼嚇人，最可怕的是不確定性

作者：微信公眾號~老孟的投資分析圈

上次說到美國房地產泡沫的形成過程，大家還覺得一切都很美好；但其實危機正在輕輕的敲門。2006年10月，美國新房價格已經開始下跌，美國商務部發佈報告，相比2005年9月，新房中位價格下跌了10%。但大家對此並不感冒，覺得小回調都是正常的，只是為繼續上漲進行蓄力，因為這時候並不是房價普遍下跌，有的地方還是在繼續上漲，所以數據和大家的認知並不一樣。

其實，2006年全年，美國住房銷量已經開始大幅下跌，只是價格上的反應並不明顯，2007年上半年房價繼續平穩並小幅微升，也讓大家覺得一切還在原來的道路上。而這時候第一張多米諾骨牌已經開始傾倒，2007年4月，新世紀金融公司破產，隨着違約上升，它之前發放了太多的次級抵押貸款已經撐不下去了，因為貸款人違約無法還款時，它就要從銀行手中回購這些貸款，但它自己也沒錢，只能申請破產。據它自己披露，在發放的貸款中，有2.5%的人，連首筆月供都付不出來，由此可見當時是多麼瘋狂，連手中沒錢的人都敢貸款買房了，關鍵是真能獲的貸款。

當然，這還是事後上帝視角看這件事，當時人們並沒有對此事件有所重視，只認為是個小問題而已。這時美聯儲主席已經換成伯南克，也就是提出「要坐在直升機上撒錢」那位，也認為次貸問題對於經濟市場的影響可以得到控制。由此可見，全球最有權利的人也無法完全預知黑天鵝事件的發生和未來影響的程度，也只能走一步看一步。到了2006年6-7月，更大的問題開始發生了，著名投行貝爾斯登出現問題，它旗下管理的兩隻總資產逾200億美元的對沖基金爆出數十億美元的損失，這個影響已經讓人無法再忽視了。此時達利歐最擔心的就是槓桿化程度和貨幣緊縮的力度；而當時的「債券天王」格羅斯也警示「這一案件並非孤立事件，次級房貸違約危機將蔓延，美國經濟將受嚴重拖累」。

這時，市場利率開始上升，美國國債收益率達到了5.3%，是2002年以來的最高點，這讓其它資產價格嚴重承壓。老孟這裡解釋一下，在投資領域有一種共識，就是將美國十年期國債利率看做一種全球無風險收益的基準，十幾年前是如此，現在仍然是如此，因為在全球範圍內對比，美國國債的安全性暫時還是無可替代的；它的利率提升會增加無風險收益投資的吸引力，而降低其它風險型投資的吸引力，資金就會大量湧入美國國債，就造成了其它資產的資金嚴重短缺。於是，市場流動性大幅降低，債券市場價格也是大跌，連AAA評級債券都跌去了5%。

2007年8月，法國巴黎銀行直接凍結了價值22億美元的資金，給出的理由就是流動性蒸發，無法評估某些資產的價值。這一聲明讓美國住房市場更加緊張，到了現在所有人都已經看見風險了，但最嚴重的是，由於資產層層打包，根本無法確定誰持有了這些風險，風險的總量有多大。這種不確定性才是最可怕的，這就是懸在頭頂的「達摩克里斯之劍」，誰也不知道什麼時候會掉下來，也不知道會扎在誰頭上。這裡老孟補充一下當時國內很多人的認知，都是在抱着吃瓜的心態在看戲，覺得這是隔壁老王家的鬧劇，與自己隔着遙遠的太平洋呢；但在經濟全球化的環境下，這場危機早已牽連每個人。

其實，危機對於經濟、投資並沒有那麼可怕，可怕的是那種不確定性、未知性。就像被刀扎了一下就能感覺到疼，然後就知道怎麼去包紮治療，大家都能忍一下就過去了；但如果是在黑暗中感知到周圍有野獸在向你靠近，還能時不時聽到走近的聲音，可就是不知道離你有多遠，不知道是狼是虎還是一隻小老鼠，這時內心的恐懼往往比受到的危害還要巨大。所以，很多時候在投資上並不是被利空事件本身給嚇跑的，而是被自己的恐懼給嚇死的。

面對市場的恐慌，美聯儲在關鍵時候站出來了，說會為金融系統提供必要的儲備，從而給市場充分的信心。接着在8月，美聯儲就突然降低貼現率0.5個百分點。但達利歐在8月10日，還是給自己的客戶寫了一封信，說這將是一場重大的危機；並說這場危機的規模不會小於1998年，原因是他們的蕭條指標已經預警，他們這時在投資上已經開始把防止風險提高到戰略高度，已經開始主動減倉，但橋水基金的客戶卻很不滿意，甚至敦促他們加倉。但達利歐仍然堅定的說，他們必須要想到極端的情況，不能對未來過於樂觀，特別是在大家都非常樂觀的時候。

到了2007年9月，美聯儲和小布殊政府開始集體出面表態了，就是告訴大家經濟不要擔心，次貸問題仍然可控，其實就是安撫人心。這時美國的股民、買房者也都是跟國內的投資者一樣，同樣是傻白甜，覺得有政府出面，就不會讓股市、樓市跌下來，而這時候股市、樓市表現也還算好。但信貸市場已經扛不住了，銀行已經在進行自救。之前經濟好的時候，銀行把債券組合起來出售給投資者，根本不愁賣；但現在經濟不好了，就開始賣不動了。沒辦法，他們就把債券拆出來分着賣，分為超級安全的、有風險的、垃圾債、還有根本沒法評級的；反正就是能賣多少是多少。

最後那種無法評級的，也就砸手裡了，只能計入損失；於是，各家大銀行都在第三季度爆出了巨虧，主要就是減計這種損失。一些主要銀行也開始籌集1000億美元的基金，用於購買不良貸款；這時，次貸危機已經一觸即發。細說一下，這裏面最大的問題就是，銀行有了太多的風險敞口，用正常情況下的測算方法分析，風險是可控的；但特殊時期出現一個超常規波動，就會造成鐵索連船的瓦解，於是投資者、銀行、評級機構都被誤導了。

2007年底，美國房地產市場量價齊跌，但股市卻反彈了，2007年10月9日美國股市還創了歷史新高，所以投資者就覺得還行，也許並沒有那麼糟糕；老孟猜想，這時候橋水基金的大量客戶可能也在抱怨達利歐前幾個月的減倉行為。但此後，股市就開啟了漫長的下跌之路，直到2013年才恢復回來。到了2007年12月，美聯儲開始持續降息，但是股市仍然是不斷下跌，這其實已經開始喪失信心了，利好消息也都不反應了，因為大家開始感覺悲觀了。至此，次貸危機的危害剛開始嶄露頭角，還沒讓大家感到絕望和恐懼，但後面各種超級「炸雷」卻馬上開啟了按鈕，直接讓美聯儲都懵逼了。那到底又是怎麼一回事呢？這個下次再聊。關注老孟的讀書小院，領悟投資的內功心法。