電車「以塑代鋼」方案解決商，駿創科技：前瞻卡位綁定大客戶

（報告出品方/分析師：申萬宏源證券 周羽希 劉建偉）

1. 聚焦汽車零部件研產，新業務拉動業績向上

1.1 塑料零部件起家，深耕行業 15 年

駿創科技是集汽車塑料零部件、模具、汽車金屬零部件的研產裝配於一體的高新技術企業。

公司前身為 2005 年成立的蘇州駿創塑膠模具有限公司，2010 年正式轉型聚焦汽車行業領域。2015 年，公司正式掛牌新三板，次年通過高新技術企業認定，並持續深耕於汽車零部件的研發、生產和銷售。截至 2021 年末，公司已獲得授權專利 158 項，其中發明專利 16 項。

近年來，公司不斷優化產品品質、拓展產品類型，並進一步拓寬海外市場，不斷提升滿足客戶需求的一體化服務能力。

公司股權集中，沈安居、李祥平夫婦為公司實際控制人。

截至 2022 年 6 月 30 日，公司董事長沈安居直接持有公司 56.30%股份，並通過創福興企業管理諮詢合夥企業間接持有公司 1.32%股份；李祥平直接持有公司 3.61%股份。沈安居、李祥平夫婦控股比例達 61.23%，公司股權集中。

此外，公司擁有駿創模具（蘇州）一家全資子公司和無錫沃德、駿創北美兩家控股子公司，分別持股 60%/70%。其中，駿創模具和無錫沃德分別從事模具及汽車金屬零部件的研發生產，為公司主營業務的重要組成部分。

圖 2：公司股權結構圖（截至 2022 年 6 月 30 日）

1.2 業務不斷拓展，新能源板塊增速顯著

公司主營汽車塑料零部件業務，其中新能源汽車功能部件業務進入快速增長期。

公司以塑料零部件製造起家，2019 年起公司順應電動化大潮，切入電車零部件領域，開始向新能源汽車廠商提供三電系統等部位的功能件，帶動業績加速增長。

公司至今已形成以汽車塑料零部件為主，模具、金屬零部件為輔的經營模式，產品形態日益豐富。2021 年，公司汽車塑料零部件/模具/金屬件業務分別實現營收 2.92/0.36/0.13 億元，佔比 85%/10%/4%。

新能源汽車部件為公司打開第二成長曲線。

公司傳統的塑料零部件業務主要分為汽車懸架軸承系列、汽車天窗控制面板系列等，公司主要生產上述軸承、面板的結構部件，再交由下游龍頭汽車供應鏈企業集成。

近年公司產品在新能源汽車領域實現應用，主要用於新能源汽車三電系統，以及底盤/車門模塊，該板塊已成長為汽車塑料件中最大業務板塊，2021 年實現營收 1.79 億元，佔總營收比例超過 50%，CAGR（2019-2021）達 428%，帶動整體業績加速向上。

公司擁有品類豐富的模具庫和模具研發設計能力、可持續、高效滿足大客戶一體化注塑件新品研發需求。

公司具備自主研發和生產模具的能力，可用於高效、大批量的生產精密零部件，能夠承接客戶多樣化、定製化需求。

目前公司模具主要以生產性模具為主，即根據下遊客戶需求進行模具定製，再用以生產客戶所需的注塑件。

此外，公司的金屬零部件業務主要為彈簧卡箍，在傳統燃油車與新能源車都有應用，目前主要作為客戶拓展，或滿足客戶配套需求的抓手，未來隨着新能源車對冷卻系統的需求愈發廣泛，彈簧卡箍的應用場景也會更加多樣。

1.3 H2 訂單、匯率、原材料等多重因素支撐高增長

2021年營收增速顯著，2022年全年業績可期。

2017-2021年，公司營業收入從 1.12 億元增長至 3.45 億元，4 年 CAGR 達 33%；2021年公司成功導入新能源汽車大客戶 T 公司一級供應商體系，當年營收增速拐點向上達到 93%。

2017-2021年，公司歸母凈利潤從 2079 萬元增長至 2806 萬元，4 年的 CAGR 達到 7.78%，凈利潤主要受到原材料上漲、新業務開拓攤銷高、匯兌因素等成本費用影響，尚未充分反應訂單增長預期。

2022H1 公司實現營業收入 2.31 億元（YOY+66%），歸母凈利潤 2434 萬元（YOY+132%），已達去年全年 80%以上的水準，上半年受疫情管控影響訂單下達和交付，下半年訂單放量可期。

盈利能力開始修復，費用端基本穩定。2017-2020 年由於傳統汽車注塑件老產品降價和原料小幅漲價，毛利率處於下行通道。2021 年公司綜合毛利率/凈利率分別為22.57%/7.59%，較上年同期下降 7.1/2.9pcts。主要系由於：

1）原材料價格自2020年開始大幅上漲導致盈利能力受擠壓；

2）2021年公司新能源功能件業務大幅增長，該板塊業務毛利率相對較低；

3）人民幣升值帶來的匯兌損失；

4）金屬業務進入試生產階段，攤銷較大。

隨着原材料價格回落和人民幣匯率貶值，今年毛利率有望較去年回升，2022H1 已出現小幅上漲的趨勢。公司期間費用率端較穩定，整體呈現穩中有降的趨勢。

外銷佔比逐步擴大，設立海外控股子公司更好服務頭部客戶。

2018-2022H1 公司外銷佔比逐年擴大，佔總營收的比例從 9.04%增加到 51.16%，外銷業務主要由新能源汽車功能部件構成（T 公司業務歸為外銷業務）。

2021 年公司設立駿創北美控股子公司，積極拓展海外客戶，以布署全球化客戶需求；2022 年 7 月又設立墨西哥控股孫公司，進一步優化市場結構，增強公司在北美市場的競爭力。

2. 汽車輕量化勢在必行，塑料零件替代空間廣闊

2.1 改性塑料性能優異，為理想的輕量化材料

汽車輕量化發展是降能耗、減排放的主要路徑之一。

近年來，受政策因素和標準限制影響，要求乘用車能耗逐年降低，我國汽車燃耗已從 2015 年的 6.9L/100km 降低至 2020 年的 5L/100km，排放改善的效果顯著，但與歐盟、日本等發達國家相比仍然存在一定差距。

據研究顯示，汽車燃料排放與車身自重高度相關，傳統燃油車的重量每減少 100kg，百公里耗油量將降低 0.3-0.6L，二氧化碳減少量 5-8g，純電動汽車重量每減少 100kg，可行駛里程增加 10%，節約電池成本 15-20%。因此，汽車輕量化是實現降低能耗，減少排放的重要路徑，汽車輕量化發展勢在必行。

改性塑料為車身採用最多的非金屬材料，是汽車輕量化的重要手段。

汽車輕量化主要包括結構優化設計、輕量化材料應用和採用先進制造工藝等三大方案。

其中輕量化材料包括金屬材料（高強度鋼、鋁鎂合金等）和非金屬材料（塑料和新型複合材料等）。

改性塑料是汽車上採用最多的非金屬材料，「以塑代鋼」不僅可以實現車身減重，還具備設計自由度、外觀豐富、加工方便等優點，逐漸成為汽車輕量化材料的主要趨勢之一；目前塑料 主要應用於發動機周圍功能件、內飾零部件、外裝覆蓋件等地方，未來隨着功能、工藝的不斷改善優化，未來塑料的應用領域將會越來越廣泛。

相比於其他輕量化材料，塑料具備質量輕、加工工藝方便、抗衝擊耐腐蝕等不可替代的優勢，高性能的塑料在汽車工程中得到越來越多的使用：

1）塑料質量輕：塑料在汽車的應用逐步擴大的首要原因是得益於其密度小、質量輕；一般塑料的密度約為 0.9~1.5、纖維增強型塑料也不超過 2；對比其他金屬材料鋼銅材料一般比重在 7~8 以上，鋁為 2.7，這使塑料在多領域成為輕量化材料首選。

2）成型容易、工藝簡單：塑料易成型，可通過注塑等多種工藝實現不同的形狀、產品精度高；同時塑料可一次成型，整個加工流程短，對比金屬件通常需要先加工各個零部件，再通過焊接等技術連接而成，工序繁瑣，塑料件更具備經濟性；

3）塑料具備與金屬不同的特性，可作為結構材料使用，是金屬的理想替代材料：塑料具備彈性變形特性，在撞擊時能夠作為緩衝，對車輛和乘客起到保護作用，因此目前如內飾儀錶盤/方向盤/中控台、外飾前後保險杠，車身裝飾條等均以採用塑料材料；同時塑料還具備較強的耐腐蝕性，因此在易受污染的地區也獲得了較多的應用。

塑料可以根據不同的成分，再通過不同的填料、添加劑、改性方式、製造工藝等獲得不同性能，滿足下游不同零部件的需求。

從汽車用改性塑料種類佔比來看，目前改性 PP 是應用最廣泛的細分類別，佔比可達 46%，聚丙烯可通過增韌/增強/共混等改性方法實現如耐刮擦、耐光熱老化的特性，在汽車內飾件以及增強後在車門模塊、尾蓋模塊都獲得了廣泛的應用；其次為改性 PA（包括 PA6、PA66 等）佔比約 8%，位列第二，改性 PA 以纖維增強型 PA 的應用最為普遍，其改性後強度、製品精度以及尺寸穩定性都得到提升，尤其適用於對精度和強度均有要求的功能結構件。

我們認為未來隨着改性技術和加工技術的不斷完善，塑料在汽車上的應用將不斷擴展，並有望向更多高功能的領域延伸。

2.2 新能源車前景廣闊，釋放塑料產品新需求

2.2.1 新能源汽車景氣度高，推動輕量化需求

疫情後需求恢復，汽車市場增長潛力大。2007-2021 年，我國乘用車年銷量從 630 萬輛增長至 2148 萬輛，增長了 300%+，現已穩居全球第一大汽車市場。

近年來，受消費意願弱、養車難度提升，以及 2020 年以來新冠疫情的影響，我國汽車銷量出現下滑；2021 年隨着疫情逐步得到控制，汽車產業需求開始恢復。

從汽車保有量的角度，我國千人擁車量為 173 輛，位列全球第 17 名，僅僅為美國的兩成，和發達國家相比，我國汽車未來的消費需求空間依舊很廣闊。

新能源汽車行業方興未艾，銷量突破 350 萬輛，未來將成為主流車型。

近幾年在汽車銷量小幅回落時期，我國新能源汽車仍穩中求進，銷量不斷攀升，2021 年實現 352 萬輛的銷量，同比增速高達 157%。

我國目前已成為全球新能源汽車第一大技術來源國，相關專利申請量為全球首位，我們認為未來隨着技術不斷突破，新能源車市場將持續蓬勃發展，空間巨大。

2021 年新能源汽車占乘用車總銷量比例為 13.4%，根據中國汽車工程學會的目標規劃，計劃 2035 年其銷量突破 50%，新能源車將成為主流的車型。

新能源汽車對續航、減重要求更高，亟待輕量化發展。

里程焦慮、補貼門檻提升推動新能源汽車向輕量化發展：近年新能源汽車補貼退坡，補貼的續航門檻持續上漲，新能源汽車對續航里程提升的需求更加迫切，而汽車通過減重、降能耗能夠很好地提升新能源汽車的續航里程。

根據汽車工程學報的數據，對純電動汽車來說，整車質量下降 10%，可以減少 5.5%的電能損耗，同時增加 5.5%的續駛里程，因此新能源汽車將成為未來汽車輕量化的重點領域。

2.2.2 塑料件逐步滲透，單車價值持續提升

內飾應用成熟，新領域逐步拓展。

汽車的結構主要可分為車身、動力系統/電池包、內外飾與底盤等，採用的材料各不相同；

其中塑料在汽車上的應用已經有幾十年的歷史，目前主要還是應用於汽車內飾件、外裝件以及部分功能結構件上，其中以內飾件的應用發展的最為成熟；

大部分車型的車身與底盤仍主要以金屬材料為主，採用高強度鋼、熱成形、美鋁合金等材料去實現輕量化替代，但目前在車身非骨架的部分也開始出現一些以塑代鋼的趨勢；

另外，未來我們認為塑料應用較大的增量在於新能源汽車的三電系統，電池包對續航、能量密度提升的需求極大的推動了塑料及複合材料在輕量化材料中的發展。

圖 28：傳統汽車與新能源汽車的結構對比

圖 29：未來改性塑料的主要增量在三電系統、車身

目前塑料在汽車內外飾以及一些功能結構件上已經取得了較廣泛的應用。

塑料可以通過改性等方式實現不同的性能，加工方便且利於回收再生，具備很多金屬材料無法達到的優勢，被汽車工業大規模的採用：

1）內飾件：儀錶盤、方向盤、手套箱、座椅等，這類零部件對耐用性及安全性有一定要求，主要材料集中在 PP、PU 等產品，目前汽車內飾件已經基本實現了塑料化；

2）外飾件：保險杠、擋泥板、尾翼等，對安全和造型美觀性有要求，主要材料為改性 PP、ABS 等，近年外飾件的塑料化程度不斷提升；

3）發動機功能件：發展較晚，主要因為發動機高溫問題給塑料功能件的應用提出了較高要求，需解決塑料的耐熱/阻燃性、剛性和精度等，目前主要採用玻纖增強塑料。

我們認為未來主要的增量來自於新能源車的三電系統以及車身結構件上的應用：

1）三電系統：塑料主要應用於新能源汽車三電系統的支撐與保護。

新能源汽車較傳統燃油車而言，增加了核心的三電系統（電池、電機、電控），其中由於電池整包可占整車整備質量的 20~30%甚至更高，提升電池的能量密度（電池平均單位體積或質量所釋放的電能）是影響整車續航能力的主要因素，這更加凸顯了電池包的輕量化發展的重要性。

三電系統中以電池最為核心，如下圖所示，一般電池系統通常由電芯、箱體以及托盤等結構件組成，其中箱體（外殼體+支架）的質量佔比可達 20%以上。

由於實現電芯自身能量密度的提升需要較長時間的研發沉澱，現今電池系統輕量化的方案主要還是集中在改變其箱體所用的材料以及設計結構上；目前高強度鋼、鋁合金，以及複合材料在新能源電池包箱體的輕量化中運用最廣泛。

電池包箱體主要起到保護和支撐電池模組的作用，三種材料各有優勢。

（1）高強度鋼：屈服強度和拉伸強度高，抗變形，但自重較重、耐腐蝕性比較差；

（2）鋁合金：廣泛用作汽車輕量化所使用的材料，密度僅有鋼的 1/3，具備質量輕和可塑性好等優勢，且耐腐蝕、導熱和散熱性均較好；

（3）複合材料（碳纖或玻纖增強塑料等）密度僅有鋼的 1/4，質量輕且比模量優，具備耐變形抗衝擊等多重優勢。

以目前的主流的電動車型為例，大部分電池箱體還是採用高強度鋼、鋁合金等材料為主，部分車型的上殼體已經開始採用 SMC 等複合材料；未來由於電池箱體材料對電絕緣性、高散熱性、穩定性等多方面的要求，工程塑料因其質量輕、耐熱性好、電絕緣性優等特性將有望逐步受到重視。

2）車身：

主框架材料因安全性要求仍以金屬為主，塑料在汽車尾部等結構件上的應用趨勢開始顯現。

車身由骨架、開閉件（4 門+2 蓋），以及其他結構件如翼子板、減震器等組成；車身最重要的性能要求是保障行車的安全性，因此目前車身主要仍以高強度鋼和鋁鎂合金作為輕量化替代方案。

我們梳理了近 3 年在 ECB 上展覽的部分車型，其中高強度鋼的應用最廣泛，大部分車型佔比都在 40%以上；

鋁合金作為非常優質的輕量化材料，密度小、質量輕，且相較鋼材具備導熱性能佳、耐腐蝕性強的特點，近年在車身上的應用逐年增加，但如需要鋁質材料具備堪比鋼材的強度，對工藝的要求較高，這增加了鋁製車身的工藝難度和成本，因此目前僅在較高端的車型中使用；

塑料在車身上的應用目前主要集中在後門蓋、翼子板以及結構件上，以蔚來 ES6/ES8 車型為例，ES8 採用了全鋁白車身、四門和前機蓋，背門採用了 SMC；

而 ES6 更是在此基礎上，車身後地板採用碳纖維增強塑料，背門採用了 SMC+注塑，前端模塊也由 ES8 的鎂合金替換為了注塑件；

目前塑料複合材料在車身上的使用仍處於早期發展階段，主要系塑料要達到一定的強度會增加原材料成本，因此目前也是在高端或者性能車使用度較高；

但我們認為塑料在工藝流程上更優於鋁材，綜合測算更具備經濟性，未來在車身上的應用有 望進一步提升。

單車用量逐年提升，未來車用改性塑料市場成長空間廣闊。

據前瞻研究院數據，2014-2020 年，改性塑料平均單車使用量從 123kg/輛增加至 171kg/輛。

根據前文所述，我們認為改性塑料在汽車上的應用有望得到進一步的提升，除內外飾件、發動機功能件外，還有望應用至新能源車的三電系統以及一些車身模塊的結構件上：

1）電池包：塑料主要替代電池包箱體材料，以上文 Model3 為例其上殼體/下殼體重量分別為 15.8/29.5kg，目前上箱蓋以塑代鋼、代鋁的趨勢已較明顯，下箱體和底板由於需要起到支撐作用，對材料要求更高，替代較慢；

2）車身結構件：我們參考蔚來在車身上應用塑料的情況，蔚來 ES6/ES8 車身的重量分別為 428kg/439.5kg，塑料佔比分別為 7.4%/4.7%，對應 31.7 kg/20.6kg，我們認為未來複合材料有望更多的應用至車身上。

綜上我們認為未來塑料在汽車上的單車用量將會逐年提升，根據前瞻產業研究院數據，預計 2026 年改性塑料單車使用量將增長至 210kg/輛，長遠期看，隨着塑料件不斷滲透，我們認為單車用量有望更高超 250kg/輛。

根據測算，2020 年車用改性塑料市場需求量為 421 萬噸，未來隨着改性技術的不斷提高，改性塑料在汽車工業中的應用將不斷擴張，汽車用改性塑料需求總量有望達到近 600 萬噸。

2.3 業內玩家眾多，功能結構件助力業績攀登

公司原材料採購價格變動平穩，非標化改性粒子價格主要受供需格局決定。

汽車零部件上游產業主要為塑料、鋼鐵工業，下游對接整車製造商或供貨商。其中，塑料粒子細分品種多樣，不同品質、種類的塑料粒子價格差異較大，普通塑料粒子價格受宏觀經濟、原油市場影響而波動，而改性塑料非標化，供需結構為影響價格的主要因素。

公司的汽車塑料零部件主要原材料為改性塑料粒子（PP、PC、TPE、PA66 等），其採購變動幅度較小，2019-2021 年採購價格維持在 2~2.5 萬元/噸，2021 年小幅上漲。

汽車零部件行業可分為內外飾件或功能結構件，業內玩家較多業務各有側重。

汽車行業是注塑零部件應用規模最大的領域之一，依照用途主要以注重舒適美觀的內外飾件及注重耐用穩定的功能結構件為主，產品應用範圍較廣泛。

目前，行業內已有上市公司中，汽車零部件行業以新泉股份、岱美股份、旭升股份、肇民科技、唯科科技、駿創科技等公司為主，其業務規模、客戶資源、核心技術等指標不盡相同，行業內還沒有形成一家獨大的競爭格局，基本各有側重的業務領域，下遊客戶也不相同。

功能結構件成長空間廣、技術附加值高，相關業務的企業有望獲益。我們對比業內可比公司的盈利情況；

1）收入規模：內外飾件市場更趨成熟，結構件市場機會空前。岱美股份、新泉股份雖然營收規模更大（2021 年均超過 40 億元），但規模較小的駿創科技、旭升股份等因業務囊括了精密功能結構件，尤其是新能源車相關功能件的生產，業務增速表現更加優異，2021 年收入增速分別達 93%/86%；

2）毛利率：功能結構件對精密度、耐變形度要求更高、其生產工藝和技術難度都相對更高，要求產品保持一致性和穩定性，技術附加值高。

因此以高附加值功能結構件生產為主的駿創科技、肇民科技和唯科科技的毛利率水平較為接近，且高於新泉股份和岱美股份。（其中駿創 2021 年相對較低系由於多重因素影響，參考前文）

圖 36：功能結構件業務公司的成長性更加優異

圖 37：功能結構件業務公司的產品技術附加值更高

3. 優質客戶訂單充足，新業務打開成長空間

3.1 綁定頭部大客戶，在手訂單充足

服務於業內領先客戶群，T 公司已上升至第一大客戶。

公司深耕汽車零部件市場，以一體化業務模式及高品質產品性能，逐步獲得國內及全球領先的汽車零部件供應商企業及整車製造商的認可，達成多年穩定合作關係。

公司以直接合作和間接合作的方式，與斯凱孚、安通林等國際零部件巨頭企業、T 公司、福特、積架路虎等歐美品牌、日系品牌及國產自主品牌開展長期合作。

其中，對 T 公司的銷售金額佔比逐年提升，目前已成為公司的第一大客戶，2021 年的銷售金額超 1 億元。

T 公司業務的開拓為業績注入增長動能，拓展公司新能源汽車功能部件的應用場景。

公司服務的主要客戶包括全球軸承巨頭斯凱孚、全球汽車零部件百強企業安通林等，主要作為二級供應商與客戶達成了長期的合作關係。

此外，公司近年已成為 T 公司的一級供應商、並與 T 公司一級供應商和碩聯合、廣達集團合作。

T 公司作為全球領先新能源汽車製造商，業績逐年攀升，在「以塑代鋼」背景下對新能源汽車功能件的需求日益增長。

我們認為與 T 公司的合作將極大地助力公司新能源零部件板塊銷售的增長，優質的客戶資源使得公司在未來同類供應商競爭中具有先發優勢和頭部效應。

T 公司為全球領先的新能源汽車製造商，交付量已近百萬台，且增長勢能不減。

2018年-2021年 T 公司全球電動車產量從 25.5 萬台增長至 93 萬台，CAGR 為 54%，交付量從 24.5 萬台增長至 93.6 萬台，CAGR 為 56%；自2017年下半年 Model3 上市，以及 2020 年 Model Y 開始交付以來，公司的產銷量取得了高速的增長。

2022上半年 T 公司全球範圍內生產了 56.4 萬台，交付 56.5 萬輛，較去年同期增長了 45.8%/46.3%。

上半年在半導體等供應鏈短缺以及工廠停工等多重因素的影響下，產銷仍然實現了優異的同比增速，且 6 月份單月產量創下歷史新高，我們認為下半年外部不利因素緩解，全年有望維持高速增長。

圖 40：2018-2021年 T 公司汽車產量大幅增長

圖 41：T 公司銷量增長由 Model3/Y 驅動

T 公司在美國、中國、歐洲均設有生產工廠，未來交付量有望保持高速增長。

T 公司目前在美國加州以及中國上海建有生產工廠，合計產能約為 100 萬輛/年，其中中國工廠在 2018 年投產時，設計產能約為 50 萬輛/年，2021年底 T 公司宣布對其上海工廠的產線進行優化技改，今年 8 月公司將上海工廠產能上調至 75 萬輛/年，預計今年總產能近百萬輛，未來有望進一步擴充；

德國柏林超級工廠與美國德州超級工廠相繼於今年 3~4 月宣布投產，柏林工廠主要為 ModelY 的生產，預計年產能 50 萬輛，德州工廠主要為 ModelY 和 Cybertruck 的生產，單一車型設計年產能為 50 萬輛，新增 100 萬輛/年。

至2024年如現有規劃產能爬坡順利，T 公司產能將超過 300 萬輛/年，2021-2024年 CAGR 超50%。

公司與龍頭車企及供應商長期合作，具備提供一體化解決方案的能力，未來隨着大客戶交付數量的增長，疊加公司塑料零部件滲透率的提升，有望帶動業績高速成長。

2019 年至 2021 年，公司對 T 公司的銷售額由 533 萬元上升至 1.08 億元，佔比由 3%提升至 31%，新能源功能件的銷售額實現高速增長。

目前 T 公司在產的 4 款車型均有採購公司所生產的功能部件，廣泛用於三電系統的保護和支撐部件；公司具備較強的研發與創新能力，且通過長期服務行業內頭部客戶形成了較深厚的技術積累，具備為客戶提供一體化產品解決方案的能力，能夠在現有供應產品的基礎上，不斷擴大應用場景。

我們認為未來一方面受益 於 T 公司自身產能與交付數量的高速成長，另一方面公司塑料件在車身應用上不斷滲透， 將帶領公司進入高速成長期。

3.2 研發服務能力優秀，訂單飽和消化新增產能

公司專註於產品技術研發，不斷優化產品性能響應客戶需求。

公司以客戶需求為導向，不斷研發新產品新技術，目前掌握了「雙色成型技術」、「高光免噴漆成型技術」、「超高精度塑料成型技術」等多種自主研發的專利技術，並已投入批量生產；汽車零部件行業是一個產品迭代、需求變化較快速的行業，這需要公司持續保持敏感性，不斷推出新的產品、新技術以滿足客戶多樣化的需求。

公司核心技術的應用可以為客戶提供更低成本，更高製造效率，且保障穩定性、一致性的產品，獲得下游大客戶的認可。

高研發投入確保核心競爭優勢，新項目持續提升交付效率及產品穩定性。

2018-2021 年，公司研發費用持續增長，自 799 萬元增長至 1098 萬元，2021 年研發費用佔比有所下滑，主要系公司同年營業收入大幅上升所致。

在同業可比公司中，公司的研發費用率始終保持業內領先地位（除 2021 年），這為公司能持續研發新產品、優化工藝效率提供了有效支撐。

同時，公司在現有的技術水平基礎上，進一步拓展技術研發，截至目前公司擁有 6 項在研項目，所處階段多數已達中試，未來項目完成後將更好地優化生產工藝，提升交付效率，保持產品輸出的穩定性，有助於公司更好地服務於客戶。

募投項目擴大生產能力，保障向優質客戶的供應能力。

公司募集資金將主要用於汽車零部件擴建技術改造項目，擬利用現有預留場地，增加先進的設備，以確保現有大客戶充裕的產品供給，同時預留開發其他潛在客戶的可能性。

項目投產後，預計將分別新增汽車天窗控制面板系列、汽車懸架軸承系列、新能源汽車功能結構系列生產能力 400 萬件、550 萬件和 1,950 萬件。

在手訂單可消化擬新增產能，項目擴產為潛在客戶拓展、業績高增長提供保障。

募投項目擬新增產能 2900 萬件，全部投產後預計將新增產值 1.88 億元。

根據公告，截至 2022 年初，公司在手訂單量飽和，有望消化項目新增產能。同時公司於 2021 年開發捷普、李爾、愛傑姆等國際知名車商的新客戶資源，未來也有望拓展進更多客戶的供應體系，我們預計公司訂單量能持續維持飽和，帶動業績增長。

4. 盈利預測與估值

4.1 盈利預測

產能假設：2021 年公司擁有產能汽車塑料零部件/模具/汽車金屬零部件理論產能 47.88/9.73/10.38 萬小時；同時在汽車塑料零部件領域，根據計算 2021 年公司天窗控制面板/懸架軸承/新能源汽車功能件系列分別實現銷量 1824/2761/2098 萬件，公司募投項目【汽車零部件擴建技術改造項目】擬分別新增 400/550/1950 萬件產能。

其中天窗控制面板/懸架軸承系列我們假設新增產能分 2 年逐步投產，新能源功能件業務由於近年隨着新能源汽車的高速增長，以及塑料件在汽車領域的不斷滲透，該業務板塊在手訂單充足。

由於注塑工藝相對簡單，在已有廠房的情況下可快速上設備擴充產能。

營收假設：公司業務主要以汽車塑料零部件為主營業務，近三年營收佔比均在 80~85%，模具和部分汽車金屬零部件主要是為了滿足客戶定製化的配套需求。因此營收預測部分我們僅拆解塑料零部件板塊，其餘板塊我們假設變化不大。

1）新能源汽車功能部件：主要客戶為 T 公司，近年公司該板塊業務取得了爆髮式的增長，2019-2021 年實現超 400%的複合增速。

如前文所述注塑件業務受產能限制影響較小，主要根據下游需求和訂單決定，訂單充足的情況下可通過租賃廠房，購買設備迅速擴充產能。

我們預計 2022-2024 年 T 公司的產量為 150/240/330 萬輛（見前文），假設公司對車型的滲透率以及在單車上的價值持續提升，我們預 計 2022-2024 年新能源汽車功能件實現營收 3.32/5.51/8.32 億元；

2）汽車天窗控制面板：主要客戶為全球汽車零部件龍頭企業安通林，下游車衣以傳統乘用車型為主。我們假設 2022-2024 年該板塊業務實現銷量 2024/2224/2224 萬件，單價逐年下降 2.20/2.09/1.99 元/件；2022-2024 年實現營收 0.45/0.47/ 0.44 億元；

3）汽車懸架軸承：主要客戶為全球懸架軸承龍頭企業斯凱孚，主要供應上下蓋以及保護架等零部件。

我們假設 2022-2024 年該板塊業務實現銷量 3061/3311/3311 萬件，單價逐年下降 2.14/2.03/1.93 元/件；2022-2024 年實現營收 0.65/0.67/ 0.64 億元；

成本和毛利率：近年公司毛利率呈現下降趨勢，部分因素已得到緩解。

下降主要系由於：

1）原材料價格波動，2020 年下半年起，受國際原油價格、宏觀經濟等因素的影響，上游塑料粒子價格出現大幅上漲，公司採用的原材料通常為改性塑料或工程塑料，受影響相對小，但 2021 年採購價格也出現上升趨勢；今年下半年開始大宗原材料價格均有不同程度的回落，預計會對公司盈利能力帶來正向的影響；

2）產品結構變動：2021 年公司新能源功能件業務大幅增長，該板塊業務毛利率相對較低；

3）金屬業務進入試生產階段，業務未規模化前攤銷了較大的固定資產折舊，導致該板塊毛利率較低，今年上半年已經出現回升趨勢。

綜上我們預計公司今年毛利率相較 2021 年有望得到修復，但未來由於產品結構的原因，新能源業務毛利率較低，隨着佔比增加，公司毛利小幅下降。

綜上，我們預計公司 2022-2024 年實現營業收入 4.99/7.22/9.97 億元，2021-2024 年CAGR 為42%；實現歸母凈利潤5353/7674/10583 萬元，2021-2024 年CAGR 為56%。

4.2 公司估值

估值我們採取可比公司

PE 估值法：公司主營業務為汽車塑料零部件的生產與研發，業務純正。可比公司我們選取與公司業務相近的新泉股份、岱美股份、旭升股份，均從事汽車塑料及金屬零部件的生產與研發，可比性可參考前文。

2022 年可比公司平均 PE 為 35 倍，考慮到公司基本面和所在市場流動性叫滬深均有差距，業務體量較小，抗風險能力偏弱，給予一定的基本面估值折價，公司所處北交所流動性相較滬深較弱，給予一定的流動性估值折價，我們給予公司 25 倍 PE。

我們預計 2022 年公司實現凈利潤 5353 萬元（YOY+91%），對應合理估值為 13 億元。截至 2022 年 10 月 12 日公司市值為 9.1 億元，我們預計仍有 47%的上漲空間。

5 風險提示

1）大客戶綁定：T 公司為公司新能源汽車功能件板塊的主要客戶，也是公司未來近年業績增長的主要驅動因素，若受到宏觀原因、客戶自身產能擴張與交付不達預期等不利因素影響，均有可能導致公司訂單不及預期，影響公司業績。

2）不同輕量化材料、工藝造成競爭加劇：汽車輕量化材料眾多，且新的技術和材料層出不窮，且不同品牌車型不同零部件之間對輕量化材料的選擇不盡相同，若新產品、新工藝的出現導致競爭環境加劇，或對公司經營造成不利影響。

3）原材料價格波動：公司上游原材料主要為改性塑料及工程塑料等，其價格也會受到上游大宗原材料漲跌的影響，若未來原材料價格持續大幅波動，將對公司的經營帶來不利影響。

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