蘇試實驗——軍工「業績高彈性+估值雙提升」公司

軍工邏輯：

1、國際局勢日趨複雜、經濟內循環大背景下軍工「十四五」規劃有望超預期，新裝備放量、國產替代加速將支撐軍工長線走牛。

2、軍工「基本面反轉、景氣上行邏輯」已再次在Q3季報得到印證，但回顧2020年，軍工板塊僅在7.06-8.10強勢崛起，漲幅達50%，超額收益達37%。

隨後進入盤整期，8.10-11.23軍工指數跌12.9%，回調消化了漲幅過快的風險，也帶來優質公司的介入良機，更反映市場對當前軍工行業景氣周期變化的忽視。

3、隨着市場風險偏好提升，軍工跨年行情一觸即發，高景氣賽道龍頭將率先迎來估值切換行情。裝備升級、國產替代加速，上游新材料、軍工電子迎發展良機。

蘇試實驗——軍工「業績高彈性+估值雙提升」公司

1、蘇試試驗：國內振動台行業的龍頭企業

蘇試試驗是一家力學環境試驗設備及解決方案提供商，致力於力學環境試驗設備的研發和生產及為客戶提供全面的環境與可靠性試驗服務，是我國力學環境試驗設備行業的領導者之一。

2、公司堅持「設備+服務」雙輪驅動，發展方向明確

公司整體從製造業向製造服務業轉型。產品由力學試驗類向力學試驗類、氣候試驗類、綜合試驗類轉型，向智能化轉型；市場向全球化、國際化轉型。公司振動試驗設備領跑國內同行，奠定設備銷售業務穩定增長。

公司作為國內振動試驗設備龍頭企業，研發製造實力強勁，能為試驗服務業務提供了強大的技術支撐和配置齊全的試驗設備，更能了解和滿足試驗服務客戶需求，提供從試驗技術方案設計、試驗實施到試驗數據採集與分析的一體化解決方案。

3、收購宜特科技，擴展檢測業務覆蓋面

宜特科技股份有限公司，始創於1994年，從IC線路除錯及修改起家，宜特是半導體第三方檢測的龍頭企業，公司業務範圍包括失效分析、可靠性驗證、材料分析等，提供完整驗證與分析工程平台與全方位服務。客群囊括電子產業上游IC設計至中下游成品端。

宜特堅持差異化戰略，以保有競爭優勢。針對既有客戶，提供更完整的一站式解決方案，響應時代技術潮流，探索物聯網，汽車電子，可穿戴設備相關業務領域，服務客群囊括電子產業上游IC設計、晶圓製造、封測製造至下游終端成品。

隨着雲端智能(AI)行動裝置/物聯網/車聯網的興起，宜特不僅專註核心服務，並且關注國內與國際多元化發展趨勢，建設國內唯一完整車用芯片驗證平台、高速傳輸信號測試等。近年來公司拓展業務至物聯網，汽車電子化等新興領域，並且開始涉足晶圓後端工藝流程。

4、軍民融合背景下，半導體檢測軍工市場潛在容量廣闊

蘇試試驗通過本次對於宜特（上海）的收購，公司獲取宜特（上海）的全部產能及技術優勢。支持全套檢測服務，領先國內同行。同時由於宜特（上海）人才基礎雄厚，下遊客戶眾多。

行業內優勢明顯，近年來大陸電子市場突飛猛進，理論市場空間大於中國台灣，有望青出於藍而勝於藍。

（一）設備業務為基，延伸服務業務，兩翼齊飛 公司設備業務主要產品包括各類力學、氣候及綜合環境試驗設備，用於模擬振動、衝擊、跌落、碰撞、溫度、濕度 等力學、氣候及綜合環境條件，以考核工業產品質量可靠性，廣泛應用於電子電器、汽車、軌道交通、航空航天、 船舶等眾多領域。2019 年，公司試驗設備業務實現營業收入 4.02 億元（佔比 51%），2014-2019 年均複合增速 19.3%， 毛利率基本維持在 33%以上的水平。 依託設備業務積累的技術優勢，延伸試驗服務業務，致力於提供一體化環境與可靠性試驗服務解決方案。公司依託 在試驗設備領域積累的製造和研發優勢，切入試驗服務領域，自 2006 年起逐步在蘇州、北京、廣州、上海、成都、 西安、武漢等地建設第三方環境與可靠性試驗室，試驗範圍涵蓋力學環境與可靠性試驗、氣候環境與可靠性試驗、 溫度／濕度／振動複合環境試驗等產品環境與可靠性試驗、電磁兼容試驗、材料性能測試、軟件測評等主要項目。 過去六年，公司試驗服務業務營收從 2014 年的 0.75 億元增長至 2019 年的 3.66 億元，複合增速高達 37.4%，2019 年 試驗服務業務營收佔比 46%，2020 上半年佔比進一步提升至 49%，已發展成為公司另一重要業績支撐。相比設備業 務，服務業務盈利性更強，毛利率基本維持在 55%以上的水平。

公司試驗設備與試驗服務業務下游應用廣泛，擁有眾多優質客戶：2019 年公司來自電子電器、科研及檢測機構、汽 車及軌道交通、航空航天和船舶行業的收入佔比分別為 43%、26%、12%、9%和 2%。公司在上述領域擁有數千家優 質客戶，包括中國航空工業、中國中車、比亞迪、中國船舶重工、中國電子科技集團及華為等。

打通全產業鏈，優勢領域相互滲透，協同效應顯著：蘇試試驗下游應用場景以電子電器檢測為主，收購上海宜特後， 公司電子電器可靠性檢測覆蓋領域進一步前移，打通從電子元器件產品前端檢測到終端產品可靠性分析全流程。蘇 試試驗可利用宜特檢測所具備的技術、設備、人才優勢，升級電子元器件可靠性分析、失效性分析以及材料分析的 技術和業務，且公司設備有望用於宜特檢測試驗服務中實現國產替代。此外，宜特檢測已建置完整車用單芯片/多芯 片/系統級封裝與板級可靠度驗證，料公司將順利切入汽車電子檢測市場。而宜特檢測也有望通過與蘇試試驗共建實 驗室，進入利潤率更高的軍工領域。二者在檢測領域、檢測能力範圍等方面料將發揮顯著協同效應，提升綜合競爭 力。

子公司資產優質，大量潛力可待挖掘： 公司現有實驗室中，蘇州廣博、上海眾博、西安廣博、廣東廣博為 2016 年實驗室網絡改擴建項目，蘇州廣博、上海 眾博、西安廣博已於 2020 年 6 月達到預定可使用狀態，廣東廣博投產後已實現經濟效益，上述實驗室預計 2-3 年可 實現充分達產狀態；青島廣博為北方檢測中心建設項目實施主體，尚在建設當中，蘇州廣博武漢分公司正在進行武 漢實驗室建設，預計 1.5~2 年完成建設，北方檢測中心預計第三年達產，武漢實驗室預計第四年 100%達產。此外， 南京實驗室工程和成都實驗室項目一期工程也在建設當中。 據公司公告披露，實驗室網絡改擴建項目、北方檢測中心、武漢實驗室項目達產後，單體實驗室或檢測中心的凈利 率有望達到 23%~30%左右的水平，盈利能力具備巨大提升空間。隨着上述項目陸續投產、實現達產，公司試驗服務 能力有望進一步增強，有望開啟「收入規模增長+盈利上提」的成長模式。

內容來自：

華創證券《蘇試試驗（300416）深度研究報告：內生外延雙輪驅動，綜合性布局開啟新篇章》分析師——趙志銘（證券從業編號S1010512070001）

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