股債「雙重奏」，博時基金過鈞的投資「演奏法則」

剛過去的一年是資本市場的震蕩年，挑戰年、風格轉折年，但博時的首席基金經理過鈞應對的很好。

他管理的博時新收益基金當年凈值增長23.84%（下圖），收益超過大多數股票和偏股混合基金。而且，連續四年業績報酬前列。

數據來源：choice，下同。

他管理的博時信用債基金在2021年全年獲得了8.59%的收益。當年新成立的博時雙季鑫六個月基金，當年（自成立日至2021年末）掙了8.18%，收益率在同期的混合偏債基金中排名靠前。

作為業內罕見的股市、債市雙「頂流」，過鈞的投資又秉持怎樣的原則，他的投資理念是什麼，他對未來持何觀點？

01 大類資產配置要把握關鍵時刻

「固收+」領域的核心能力之一是大類資產配置的能力，而過鈞恰恰在這方面經驗豐富。

在他看來，大類資產的配置首先不應該太粗，也不應該太窄。資產配置的對象不只是股票和債券資產，還應細分拓展為（按風險偏好從低到高排列）：現金、存款、國債、金融債、高等級信用債、中低等級信用、REITs、優先股、永續債、可轉債、普通股、PE、VC等。

而資產配置的邏輯是在低風險低收益、高風險高收益的普遍邏輯下，發掘到那些低風險高收益的投資機會。

這些機會往往存在於某一個投資者非常貪婪的時刻，或是另一個投資者非常恐懼的時點，也會存在於市場趨勢的某個大拐點時。

當有關聯的資產估值差到了非常極端的位置時，比如說期限利差、信用利差、成長股和價值股的估值差異到了非常極致的位置時，往往是基金經理給投資者創造更大ALPHA（超額收益）的時候。

而在關鍵時刻 「發現並買入那些低風險高收益的資產」，或「賣出或者規避那些高風險低收益的資產」，是基金經理的本職工作之一。

02 轉債投資「常做常新」

過去一年裡，轉債市場的整體上漲給投資者帶來了不少收益，作為業內最早在轉債投資上有所建樹的基金經理，過鈞會如何看待如今的轉債投資？

過鈞認為，如今的轉債在本世紀初就已經初見雛形，最初時投資品種比較少，價格波動也比較大。早年的茂煉轉債、機場轉債、招行轉債都出現過很明顯的投資機會。

後來轉債規模突飛猛進，品種增多，但整個市場在2014年和2018年底也出現過比較系統性的機會。也在2015年時候也出現過明顯的估值高估的狀況。過鈞管理的基金在2015大幅減持轉債，並在2018年大量買入，把握了這個轉債周期。

過鈞認為，把握轉債的投資機會「萬變不離其宗」，就是站在債性和股性統一評估的基礎上，把握投資機會，並賣出風險。尤其是現階段，更多應考慮其對應的正股的價值。往往只有正股的價值判斷對了，轉債的機會才能把握的住。

站在現在的位置看，如果單從回報觀察，轉債市場已走強三年，未來轉債的投資機會更多的是存在於一些結構性的機會上。

03 逆勢投資 價值投資

過鈞把自己的投資理念總結為價值投資和逆勢投資，在他看來，市場永遠存在機會，在任何一個時間段，在某個細分類別上總是能夠找到所謂的低風險高收益的資產。而在市場情緒特別一致、估值特別極致的時候，會容易發現。

所以，投資者要把握這樣的機會，一是要有「眼光」，有專業的經驗、視野；一是要有「勇氣」，敢於在市場情緒特別一致，甚至特別極致時逆向思考。

2014年和2018年就是類似的機會時刻，市場整體情緒悲觀，不少有價值的品種出現重大回撤，轉債批量跌破面值。回頭看，當場內投資者都悲觀、都沒有太多信心的時候，往往是市場給機會的時候。

所以，是否能在逆勢中做到頭腦清醒、以品種的內在價值作為投資依據，找到真正性價比高的品種去配置，才是能否為投資者創造更好回報的關鍵。

04 歷史總是「神似形不似」

過鈞有一個獨特的磨練逆勢投資的方法，就是通過不斷的回顧復盤，去形成投資思維上的「肌肉記憶」。

他說，歷史對現實是有借鑒意義的，這種意義不是照搬細節，而是從本質上去體會規律的過程。通過不斷回顧，形成一種下意識的做正確抉擇的反應。

他常常引用古希臘哲學家赫拉克利特的話來描述這種模糊的正確感。赫拉克利特說：人不能兩次踏進同一條河流。這點沒錯。但人踏入的河流是有一定的本質的可重複的規律的。比如流向，滾滾長江東逝水，上千年了。

投資中，找到共性，發現重複性，就是回顧的重要落腳點。這個重複無需100%的重複，而是關注大多數情況下有可能會重複的規律，就很好了。

05 用一個尺度評價投資

除去轉債以外，過鈞歷史上在價值股上投資獲利頗豐，家電股、銀行股乃至有色這類周期性很強的公司，他都領先於業內布局過、重倉過，而且獲得了很高的回報。這背後的經驗是什麼？

過鈞表示，不論是投資什麼類別的資產、品種，在他心目中是一個尺度。

比如，他關注的家電股、銀行股，都具有較高票息和穩定的增長空間，這也是他非常喜愛的一類資產，類固收資產。

當這類公司估值比較低且前景又比較好的時候，會構成一個類似「向上浮動的浮動率債券」的特點。過鈞常在那種時點，用類固收資產來替換組合內的債券。

但這類公司必須具備行業或公司不能走下坡路這一前提。否則即便分紅率不變，這類資產的股息率也會往下走，甚至逐步進入低分紅、乃至不分紅的行列，後者非常有可能是一個價值的陷阱。

過鈞還表示，在公司前景類似、分紅穩定的前提下，他並不對一個公司的成長速度、市場份額、或是市值大小有所偏好。

06 市場正打破所有「剛性」收益

過鈞提到近年投資市場的一個重要趨勢，一些曾經具備剛性較高收益的資產在逐步趨向「消失」。

歷史上，大眾心目中的無風險、較高收益的投資機會比如信託、銀行理財產品、房地產以及新股申購，都在打破其剛性獲利的一面，並實實在在的壓低了整個市場的無風險收益率。

他認為，無風險高收益機會被打破，意味着市場的有效性在提升，這是一個趨勢。就如同全世界沒有一個不打敗仗的軍隊，新股不敗、信託不敗也不會長期存在。

但這不會意味着有些領域徹底失去機會，比如打新可能依然是一個有效的策略，但需要專業的團隊、有鑒別的去選擇。

07 未來投資更重視細分機會

過鈞對2022年的機會判斷是，市場不存在系統性的機會，也不存在系統性的風險。因此，他對本輪市場回調處之泰然。

他認為，今年挖掘投資機會，要重視均衡配置，各類資產兼顧。像往年這樣偏重一個賽道的投資方法，可能並不適合。

主要線索上，一方面，銀行、地產、交運、有色，這些所謂「舊經濟」的周期股有一定機會。

「雙碳」目標提出後，一些周期行業的產能供給是受到限制的，而它們的需求不會被完全替代，這就孕育了一些投資機會。

另一方面，估值相對合理的成長股也可以考慮。這些公司有一定的成長性，它們的估值如果處於一定的估值區間內也可以配置。

數據來源：基金定期報告，截至2021年四季度末，過往業績不代表未來收益。

過鈞當前在管3隻基金（A、C份額合併計算）：

①博時信用債券A成立於2009年6月10日，過鈞任職日期相同，2016-2020年的歷史業績分別為：1.50%、-0.51%、3.94%、19.97%、17.28%；同期業績比較基準分別為：0.18%、0.94%、5.73%、7.36%、5.52%；

②博時新收益A成立於2016年2月4日，過鈞任職日期為2016年2月29日，2016-2020年的歷史業績分別為：2.19%、5.57%、3.82%、25.99%、35.29%；同期業績比較基準分別為：7.29%、10.65%、-9.62%、19.92%、15.20%；

③博時雙季鑫6個月持有期A成立於2021.1.20，過鈞任職日期相同，共同管理的基金經理為張鹿（任職日期與過鈞相同），成立以來業績為4.72%；同期業績比較基準為0.11%。

風險提示：以上為基金品牌推廣內容，基金不同於銀行儲蓄和債券等固定收益預期的金融工具，不同類型的基金風險收益情況不同，投資人既可能分享基金投資所產生的收益，也可能承擔基金投資所帶來的損失。基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但不保證本基金一定盈利，也不保證收益，基金凈值存在波動風險，基金管理人管理的其他基金業績不構成對本基金業績表現的保證，基金的過往業績並不預示其未來表現。投資者應認真閱讀《基金合同》、《招募說明書》及《產品概要》等法律文件，及時關注本公司出具的適當性意見，各銷售機構關於適當性的意見不必然一致，本公司的適當性匹配意見並不表明對基金的風險和收益做出實質性判斷或者保證。基金合同中關於基金風險收益特徵與基金風險等級因考慮因素不同而存在差異。投資者應了解基金的風險收益情況，結合自身投資目的、期限、投資經驗及風險承受能力謹慎決策並自行承擔風險，不應採信不符合法律法規要求的銷售行為及違規宣傳推介材料。本文不構成個人投資建議，用戶應考慮文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。基金有風險，投資需謹慎，請獨立判斷和決策。本材料中所提及的基金詳情及購買渠道可在管理人官方網站查詢—博時基金-基金產品， 博時基金相關業務資質介紹網址為：http://www.bosera.com/column/index.do?classid=00020002000200010007。

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