股價高位腰斬，美光能否走出經濟低迷的「灰色陰影」？

2022年07月02日09:44:07 熱門 1580

摘要

美光是一家周期性半導體公司，目前正處於低迷期。

如果這一模式重複前兩個周期，那麼該股的下跌幅度將增加20-30%，在幾個月的橫向交易之後，該股應該會在2019年下半年見底。

在過去的一到三個月里，每股收益預期的修正正急劇下降。繼續向上修正每股收益，以確認當前的低迷已經結束。

在我們8月份發佈的報告中，我們概述了股價下跌的原因。自那以來，美光股價下跌了近40%。該報告的主旨是，EBITDA利潤率已見頂，該股正進入低迷期。

美光科技是一家專註於內存芯片的半導體公司，其產品普遍商品化，尤其是在DRAM領域，該公司三分之二的收入來自DRAM。像MU這樣銷售大宗商品的周期性公司，往往會根據供需規律，採取類似的行為。在這個周期的頂峰，事情似乎會永遠美好。利潤率很高，收入在增長，企業為了滿足需求而提高產量。在下降的過程中會發生相反的情況。收入在下降，未售出的庫存在堆積，減產的速度再快也不夠。下圖顯示了近期經濟低迷的灰色陰影。

由於全球經濟放緩和供應增加，半導體行業正處於低迷狀態。需要回答的關鍵問題是:何時觸底?我們引入了一個框架，分析了2010-2012年和2014-2016年的前兩次低迷，以正確看待當前的低迷，並量化美光股價將在何時見底。2010年之前的周期可能不適用於當前的低迷，因為該行業在過去10年里進行了顯著整合。使用這個框架，MU很可能在2019年2月觸底，並且還有20-30%的下行空間。

持續時間

根據EBITDA從峰頂到谷底的利潤率，前兩個周期的低迷分別持續了7和9個季度。在當前的周期中，利潤率在2018年8月這個季度達到頂峰。即使當前周期比之前的周期短，4-6個季度也可能是EBITDA利潤率觸底所需時間的合理預期。

儘管該股可能在基本面觸底之前就已經觸底，但不要指望出現v型復蘇。MU股票通常在周期底部附近橫盤交易。

基本面

如果沒有」水晶球」的幫助，很難確定EBITDA利潤率將跌至什麼水平。在前兩個周期之前，EBITDA利潤率將降至個位數或負值。從那時起，內存行業已經合併為3家大公司:MU、三星(OTC:SSNLF)和SK Hynix (OTC:HXSCF)。

我們有理由假設，由於該行業的整合程度更高，EBITDA利潤率將出現比前幾個周期更高的谷底。目前EBITDA 62.5%的利潤率仍接近峰值水平。前兩個周期的最低利潤率分別為2012年的16%和2016年的22%。鑒於過去兩個周期的谷底水平一直在上升，本周期的谷底利潤率的合理預測範圍在30%至40%之間。

收益預估修正

要跟蹤的最重要的基本指標是分析師的每股收益估計。從歷史上看，每股收益的修正與股價下跌的時間大致相同。

美光投資者需要密切跟蹤每股收益的修正情況，以確定分析師何時開始上調預期。目前的修正趨勢是下降的，而且非常明顯。過去一個月，對2019財年的預測下降了21.5%。

估值:不夠便宜

用市盈率作為估值指標來分析資產凈值是不有效的。與其它周期性很強的股票一樣，市盈率在低迷時期看上去也很高，因為收益受到了抑制。隨便觀察一下這隻股票，就會認為它很貴，而實際上，這隻股票並不貴，是因為收益不佳。另一方面，在周期的頂部(比如去年夏天)，市盈率很低，從光學上看，該股看上去很便宜。然而，這是因為收益暫時被誇大了。

一種更有效的方法是價格/糾紛簿(P/TB)。它衡量股票的價格與基於以前的收益和投資的股票的會計價值。目前的P/TB為1.1倍，而2012年和2016年的底部分別為0.7倍和0.8倍。儘管摩托羅拉大學正在接近「便宜」的水平，但它之前的市盈率較低，表明其估值比谷底還要低30-40%。