來源：川閱全球宏觀
「通脹已死？」，2月1日在接受媒體採訪時美聯儲主席鮑威爾對這一說法曖昧的態度（既沒否認、也沒正面肯定）給了市場較大的勇氣，只是1月通脹數據的這盆「冷水」讓人有點措手不及——美股三大股指在CPI公布日的跌幅，創2022年9月以來最大。降息預期也開始大幅降溫，首次降息的時點被進一步推遲至6月，而全年降息次數則縮水至4次。
可能更加重要的是1月的通脹有沒有達到「好」的標準。鮑威爾表示在開始降息前需要看到更多「好」的數據——「這些數據並不需要比之前的更好或同樣好，只需「好」就行」（It doesn't need to be better than what we've seen， or even as good. It just needs to be good）。我們認為目前為止1月的通脹離「好」可能還存在偏差，我們之前反覆強調的核心通脹環比增速，突破0.3%的閾值、達到0.4%，這並不是一個好的信號。
當然我們並不認為單次數據能夠扭轉美國disinflation的趨勢和預期，美聯儲更看重的PCE會在月底公布，由於統計方法和內容的不同，值得重點關注。
那麼到底1月美國通脹表現如何？不得不承認的是通脹突破 3%比預期的要困難得多。CPI同比在1月上漲3.1%，核心CPI維持去年12月3.9%的同比增速。這種停滯在很大程度上反應出的是核心服務的頑固，尤其是除住房外的核心服務通脹的粘性依然超出美聯儲的預期。首先，從整體上來看美聯儲主要關注的指標：
3個月和6個月的通脹反彈，並未強化降息預期。鮑威爾曾表示「過去3個月和6個月的通脹下降令人鼓舞」，由此可見這一指標受到其青睞。從 2023 年來看，核心通脹環比 6 個月移動平均維持在 0.2%-0.3%良性放緩的趨勢上，不過從最新的1月數據來看，3個月及6個月年化通脹的小幅反彈，意味着核心通脹的放緩還需要更多時間才能交出讓美聯儲滿意的「成績單」。
超級核心通脹的加速，意味着美國需要在工資通脹上「做更多功課」。剔除掉住房後，左右此項的核心無疑是薪資增速的情況。自10月份以來，這一趨勢似乎一直在回升，而這主要則是取決於就業失衡的情況。雖然供需失衡的矛盾在緩解，但仍處於歷史較高水平。通脹粘性風險是否有所緩解還需進一步觀察勞動力市場的供需矛盾。
其次，從分項的維度來看，2024年1月，核心商品價格壓力持續緩解，但主要推手核心服務的飆升動能不減。具體來看：
從供給側，核心商品繼續下行空間受限。供給側的擾動對美國通脹的影響主要體現在核心商品項，車輛作為核心商品的重要組成部分（佔比CPI近8%），其價格進一步下探可能受阻，因為新車及二手車價格已經回落至疫前水平：2024年1月，二手車同比下降3%，新車同比增加0.7%，較前值1%繼續放緩。
從需求側，住房租金仍是通脹的最大風險點。房租分項在1月環比增速達0.6%，相較於12月繼續上漲0.2%。增速為近一年以來最高水平，對整體CPI的拉動達到一半以上。其中業主等價租金和主要居所租金環比分別上升0.6%、0.4%。住房類通脹的居高不下使得通脹目標的實現面臨重重阻礙。往後看地產回暖或將再次帶動房屋價格上漲，給未來的房租通脹「蒙陰」，謹防後續對住房類CPI的傳導。
非農+通脹=降息後移。美聯儲關心的「左右手」都給延後「首降」時間提供了有效的支撐。目前來看，受制於核心服務，通脹回落的「最後一公里」的路是崎嶇不平的，而「打配合」的勞動力市場進一步放緩也還需要時間。在物價漲勢以「令人信服」的方式放緩之前，美聯儲年內多次降息的疑慮需要進一步考察，而對於市場認為5月降息的「賭注」將被逐漸修正，過於樂觀的預期可能面臨劇烈回調的風險。
風險提示：全球通脹超預期上行，美國經濟提前進入顯著衰退，巴以衝突局勢失控，美國銀行危機再起金融風險暴露。
本文源自券商研報精選
