電子行業幕後贏家，建滔積層板（01888）迎來景氣周期

和特朗普政策遙相呼應，中國近期又再次掀起基建熱潮。在鋼材水泥受利好價格全面復蘇下，相關建材股也漲勢喜人。

不過，鮮為人知的是，電子行業的“鋼筋水泥“近一年也由於多種原因漲價不斷。以覆銅板為主要產品的建滔積層板(01888)作為其中的代表而受益頗豐。

其股價從2012年至2016年間都維持在2.7~3.6左右的平台區間，而從2016年2月開始，股價如蘇醒的巨龍，一飛衝天，不到一年時間，就從3港元飆到了9港元(單位下同)。

全球覆銅板第一

建滔積層板(下文簡稱公司)是建滔化工(00148)的子公司，主要從事覆銅板及上游銅箔、玻璃纖維等產品的生產。其覆銅板產品有兩種，環氧玻璃纖維覆銅面板和紙覆銅面板，下游為1200多家印製電路板廠商。

2006 年 12月，積層板業務被單獨分於香港上市，目前公司第一大股東仍是是建滔化工，持股73.13%。

覆銅板全稱為覆銅板層壓板(Copper Clad Laminate，簡稱CCL)，是電子工業的基礎材料，主要用於加工製造印製電路板(PCB)，廣泛應用在電視、電腦、移動通訊等電子產品。

根據Prismark Partners LLC的數據, 公司連續十一年位列全球第一大覆銅板廠商，2015年，全球前三大覆銅板生產商建滔積層板、生益科技、南亞的市佔率分別為14%、11%、11%。

向上延伸產業鏈，垂直整合帶來優勢

銅箔是覆銅板的重要材料，從2016年年初至今，覆銅板用銅箔價格已漲逾50%。

在此形勢下，覆銅板大廠紛紛跟隨上調出廠價格。2016年年7月起，建滔積層板、生益科技、聯茂、南亞等覆銅板大廠陸續發布漲價通知。

據相關資料，在覆銅板的生產成本中，30%為人工和製造費用，剩下的為上游的原材料：銅箔佔比最大，約為35%，樹脂和玻纖布各佔18%左右。

在原材料大漲的背景下，公司產業鏈向上延伸的好處就得到了充分體現。除了最初級原材料來自外部採購外，覆銅板的直接材料銅箔，樹脂和玻纖布等都是公司自己生產。這些原材料的80%~90%都是自供公司使用，剩下的為外部銷售。

銅箔方面，公司是全球第三大電子銅箔生產商，目前擁有約 6,000噸銅箔月產能，其中 10%對外銷售，包括 100噸鋰電銅箔。這些銅箔由公司間接持股65.95%的建滔銅箔負責生產。

2月22日，公司公布了其附屬建滔銅箔的最新年度未審核業績，營業額微升1.75%，毛利上升4.16%，而凈利潤下滑了62.65%至106萬港元，主要原因為應占聯營公司虧損引起。

智通財經查找相關資料發現，其虧損雖然由應占聯營公司引起，但本身營業額在銅箔市場一片大好的情況下只微升1.75%也說不過去。經過進一步研究發現，建滔銅箔並非直接生產銷售銅箔，而是通過向公司出租銅箔產能而進行生產，每年向公司收取一定租金。

這樣的收入安排方式使得公司不必承擔原料成本上漲之外的溢價，使得公司的成本控制能力一直強過同行。

智通財經整理出近年公司和生益科技的營業利潤率，通過對比也可一窺公司的垂直整合優勢。

地產副業錦上添花

根據公司2016上班年財報，收入75.22億，同比增長15%;歸屬於上市公司股東的凈利潤8.4億，同比增長35%。

據財報業務分析內容，其覆銅面板貢獻營業額同比在下降的基礎上，卻因為毛利率的提高(從15年的17%提高到16年上半年的19%)貢獻了更多的業績。而相比2015年，物業部分的收入和利潤增長驚人。

公司在 2010~2012 年間在江蘇崑山和江陰儲備了 118 萬平方米建築面積的土地，目前已建成住宅或商鋪銷售。而這次物業收入大增15億，主要原因就是2016年上半年銷售住宅項目崑山開發區建滔裕花園三期，下半年還會有住宅銷售收入陸續入賬，判斷還將貢獻 15~20億收入。

受益於上海房地產市場的火爆狀態，2016 年崑山地區房產價格受到輻射而上漲，漲幅約 30~50%，目前崑山地產項目售價已達 18,000~19,000 元/平方米，相較公司取得土地時成本 2,000~4,000 元/平方米，凈利潤率預計達 15~20%，盈利可觀。

不過，公司的管理層還是相當冷靜，面對地產業務的風生水起，此前就果斷表示“見好就收”：在完成現有土地儲備的消化後，未來公司將不再房地產領域繼續投入，而是更加聚焦在覆銅板產業鏈。

銅箔或再助一臂之力

全球銅箔市場合計200億人民幣左右，是一個相對較小的行業，下游應用僅限於PCB、鋰電池等為數不多的行業，前者的應用產品稱為電子銅箔或標準銅箔，後者稱為鋰電銅箔。

在2013年以前，PCB行業不景氣，新能源汽車尚未發展，銅箔行業競爭十分激烈。行業整體產能過剩，整體產能利用率處於60%以上，幾乎沒有新增產能。

隨着新能源汽車發展帶動，銅箔需求快速增加，企業產能利用率得到快速提升。

據行業數據，近三年全球鋰電池出貨量平均增長率達到28%，其中15年鋰電池出貨量同比增長達到39%。而2016年全年新能源汽車銷量62萬輛，同比增長76%。雖然2017年新能源汽車補貼進一步下降，但新能源車在基數較小的情況下預計仍然是高速增長，鋰電池出貨量也將維持同比高速增長。

同時，PCB行業景氣度也於2016年回升，其中，汽車電子的需求近年來增長迅速，雖然整體需求佔PCB的十分之一左右，但增速約為傳統通訊設備需求的兩倍。

這種結構性改變帶來的需求提升加上產能有限造成了上文所說的銅箔價格大幅上漲。

而且，目前銅箔價格較高的形勢預計仍會維持。因為新增產能往往需要一到兩年的建設周期。更為要命的是，其生產設備之一的陰極輥屬於核心設備，目前中國銅箔廠家都從一家日本企業訂貨。而該日本企業本身產量較低，訂單出貨要等到2018年。

A股兩家涉及銅箔生產的企業，其新增產能都排到2018年以後。

公司此前規劃在今年三季度將會有每月2000噸的新增產能，少部分用於鋰電銅箔，大部分還是用於電子銅箔。而花旗不久前曾有報道，公司已鎖定LG及比亞迪(01211)為其銅箔新客戶。