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威爾鑫周評:投資者常-在市場危險時亢奮

在市場機會面前惶恐

2022年05月20日威爾鑫投資諮詢研究中心

首席分析師楊易君

1 一周盤面小結

本周國際現貨金價以1809.65美元開盤，最高上試1849.05美元，最低下探1786.70美元，截止周五亞洲午盤時分報收1840.60美元，上漲28.5美元，漲幅1.57%，周K線呈先抑後揚中陽線，結束連續四周下跌趨勢。

本周美元指數以104.46點開盤，最高上試104.64點，最低下探102.65點，截止周五亞洲午盤時分報收102.95點，下跌1530點，跌幅1.46%，周K線結束六連陽，呈大幅下跌長陰線。

本周Wellxin國際貴金指數以4856.93點開盤，最高上試5090.91點，最低下探4784.64點，截止周五亞洲午盤時分報收4990.27點，上漲130.40點，漲幅2.68%，周K線呈先抑後揚中陽線。年內貴金綜合指數上漲0.12%，金價上漲0.68%。

本周金價與貴金指數總體呈先抑後揚走勢，周一金價在亞洲尾盤、歐洲初盤被誘空打壓至1786美元附近見底。然對比金價與白銀、鈀、鉑走勢不難發現，後三個品種都比黃金提前見底，白銀領先金價一天見底，鈀金領先金價兩天見底，鉑金階段底部更是領先幾周，故周一金價在歐洲初盤創階段新低的誘空打壓（其它貴金屬皆拒絕創新低），實際上是一個極佳做多機會，至少短期如此。

然周二、三金價的回升依然“搖搖晃晃”，並不穩固，看似仍有繼續下跌可能。直到周四美元指數大幅下跌，金價才報復性反彈，當日金價從最低位起計，最多上漲40美元，終盤鎖定長陽格局。

周四市場表現不難看出，金價對美元的走弱還是比較敏銳。而最近數月，金價總體又呈現出相對於美元指數的宏觀抗跌形態。綜合理解，如果我們認為美元指數長期易頂，那麼黃金中長期前景應該看好，不應對金價的調整無度恐慌。投資者通常出現的問題，是在市場階段風險悄然降臨時繼續亢奮奮勇，而在面臨市場機會時，卻彷徨惶恐！

2基本面-數據與消息

全球經濟減速預期強化

本周，對高通脹以及美國引導的全球貨幣政策總體走向，將進一步導致全球經濟減速，甚至經濟衰退的共識越來越多。

摩根大通首席執行官戴蒙5月17日表示，強勁的美國經濟將迎接即將而來的加息和量化緊縮衝擊。摩根大通5月18日報告將美國下半年實際GDP增速預期從3%下調至2.4%，將2023年上半年實際GDP增速預期從2.1%下調至1.5%，將2023年下半年實際GDP預期從1.4%下調至1%。

相較於摩根大通的委婉，本周高盛各口徑旗幟鮮明地看淡、看衰美國經濟前景。高盛資深董事長Lloyd Blankfein(布蘭克芬)周日(5月15日)參加CBS的節目“Face the Nation”時敦促企業和消費者為美國經濟衰退做好準備，稱這是“非常非常高的風險”。“如果我經營一家大公司，我會為此做好充分準備的……如果我是消費者，我會做好準備。”

布蘭克芬指出，美國人長期以來受益於全球化，全球化使商品和服務變得便宜，也使海外勞動力變得便宜。而“我們現在依賴那些不在美國境內，我們也無法控制的供應鏈，能讓人感到坦然嗎？”

通過這段話，再對照思考近期美國頻頻釋放的“美國打算取消特朗普時期的部分對華關稅”信號，我們沉默是金！

5月18日，高盛CEO所羅門稱，該行客戶正在為經濟增長放緩和資產價格下跌做準備，所有這些都是因為“極度懲罰性”的通脹給經濟造成的負擔。“經濟有陷入衰退的可能，”他在接受採訪時雖然說他並沒有過分擔心這種風險，但援引自己公司JanHatzius等經濟學家的估算稱，未來12至24個月衰退的風險至少在30%。他正在密切關注信貸利差是否開始更顯著地擴大。“我們必須擺脫通脹，通脹極具懲罰性，特別對於那些靠周薪、靠死工資吃飯的人來說更是如此。它對這個社會階層是一種巨大的稅負。我認為控制它非常非常重要” 。

據美國彭博新聞社網站15日報道，高盛公司資深董事長勞埃德·布蘭克芬敦促企業和消費者為迎來美國經濟衰退作好準備，稱陷入衰退的“可能性非常、非常高”

標普5月18日表示，“鑒於負面衝擊異常之多”，已下調對美國的經濟增長預測。標普稱，下調預測的理由包括能源和大宗商品價格上漲、俄烏衝突時間長於預期、貨幣政策正常化加速。標普全球首席經濟學家Paul Gruenwald表示：“現在預計美國經濟增速將下降80個基點至2.4%，歐元區將下降60個基點至2.7%，2023—2025年的預測變化相對較小，自我們上次預測以來，與基線預測相比的風險狀況已經惡化，為明顯的下行風險。”

根據歐盟最新的預測草案，歐盟下調了對2022年歐元區經濟增長的預期，並將通脹預期提高了近一倍。對於通貨膨脹，歐盟委員會預測今年和明年的通貨膨脹率分別為6.1%和2.7%，而此前的預測分別為3.5%和1.7%。

5月16日，德國聯邦工業聯合會總幹事約希姆·朗在給歐盟委員會的春季報告中表示，俄羅斯能源供應中斷對歐洲經濟造成的風險很高，俄羅斯天然氣斷供將扼殺歐洲經濟增長，並使歐洲經濟陷入衰退。

關於歐洲，英國與歐盟關於北愛爾蘭的分歧，促使歐盟有去英國歐洲金融中心的意思。英國決絕脫歐，但卻仍致力於享受歐盟成員國待遇。當地時間5月17日，英國公布了對“北愛爾蘭議定書”的修訂計劃，強調此舉是為了保護北愛爾蘭和平進程。歐盟發表聲明，稱英國若單方面撕毀議定書，將採取一切措施予以回應，有英國媒體將其解讀為發起貿易戰的警告。歐洲央行監管部門負責人恩里婭（AndreaEnria）當地時間19日表示，出於加強監管的需要，歐洲央行將強制要求國際各大投行將歐元業務從倫敦遷至歐洲大陸城市，如法蘭克福、阿姆斯特丹或巴黎等地。

此外，據英國國家統計局18日報告顯示，英國4月份的消費者價格指數（CPI）同比增長高達9%，不僅刷新了英國自1982年有記載以來的通脹率紀錄，英國貨幣貶值幅度也大於美國和歐盟，成了所有發達經濟體中物價飛漲最快的國家。

最近兩周，英國就俄烏地緣政治危機態度，“安靜”了不少！

聯合國當地時間5月18日發布《2022年中世界經濟形勢與展望》。報告預測顯示，由於全球經濟復蘇被俄烏衝突擾亂，引發巨大人道主義危機，提高了糧食和大宗商品價格，在全球範圍內加劇了通脹壓力。報告顯示，2022年全球經濟增速下調至3.1%，低於2022年1月發布的4%的增速預期。報告預計2022年全球通脹率將增至6.7%，是2010年-2020年期間平均通脹率2.9%的兩倍，糧食和能源價格將大幅上漲。其中，歐盟經濟增長前景顯著減弱，預計2022年歐盟GDP僅增長2.7%，而不是1月初預測的3.9%。

上述信息不難看出，俄烏地緣政治危機惡化了全球通脹，並使全球高通脹更為持久，是全球經濟下滑的主要推手。使得全球中低層收入者的生活更加困難，對貧窮的非洲間接傷害很大。

5月18日，一場關於全球糧食安全的部長級會議在紐約聯合國總部舉行，美國國務卿布林肯主持了這場會議，聯合國秘書長古特雷斯表示，當前全球飢餓水平處於新高。短短兩年內，嚴重缺乏食物保障的人數增加了一倍，從新冠大流行前的1.35億，增加到了今天的2.76億。超過50萬人生活在饑荒之中，自2016年以來增加了超過500%。

各界對美國政府與美聯儲的滿意或信任度如何

美國、北約、歐洲加劇為俄烏地緣政治危機拱火，使得全球經濟窘境難見緩和信號。即便美國本土，對於拜登的政治、經濟治理成效，持否定意見者佔大多數。本周《國會山報》公布了民眾對現任美國政府滿意度的兩次民調結果：

據《國會山報》當地時間5月15日報道，根據美國國家廣播公司（NBC）5月5日至7日、5月9日至10日在1000名受訪者中進行的一項民意調查顯示，美國總統拜登的支持率再度下降。在參與民意調查的美國人中，只有39%的人對他的工作表示肯定，56%對他作為總統的工作持否定態度。

據《國會山報》當地時間5月18日報道，根據一項最新的民意調查，美國人將高通脹的原因主要歸咎於總統拜登的政策。在這項5月13日至16日進行的民意調查中，有40%的民調參與者認為總統的政策應該對高通脹負責，只有15%的人認為高通脹主要原因是新冠肺炎疫情對生活方式的影響。另外，此次民調中拜登獲得了44%的支持率，高於上一次的39%。

而本周美聯儲主席鮑威爾的發言，很大程度也潛在傳達了美國政府應對通脹負主要責任的意思。

5月17日，美國財政部官員表示，將與七國集團領導人討論對俄羅斯石油的定價上限和關稅，以替代禁運，對俄羅斯石油徵收關稅將保持市場供應，限制價格飆升，減少俄羅斯的收入。不難看出，迫於通脹壓力，美國對俄羅斯的能源制裁打算讓步。然這種讓步方式即透着美國無視俄羅斯存在的傲慢，又體現蠢萌。就美國與北約角度而言，肯定希望遭遇制裁的俄羅斯經濟、金融一塌糊塗，盧布巨幅貶值，以達到收割俄羅斯資產的目的。但是，俄羅斯盧布卻呈現出近年最強狀態；全球糧食極度緊缺之年，俄羅斯糧食卻大豐收。失序市場的緊缺商品定價主導權，應主要在商品供應者手中，而非在商品需求端，故美國打算為俄羅斯能源限價，展現了其“傲慢蠢萌”的一面。

美國能源部5月16日數據顯示，美國戰略石油儲備在截至5月13日的一周內下降了500萬桶，降至5.38億桶，為自1987年以來的最低點。目前，作為通脹之源的石油，看似多麼“供不應求”！

加大原油產量，加大戰略石油儲備釋放，對抑制油價能有大多幫助呢？看看沙特的說法。特能源大臣5月16日表示，煉油產能不足意味着即使主要石油出口國增加原油產量，汽油和其他石油產品也將依然很貴。沙特能源大臣阿卜杜勒-阿齊茲重申汽油和柴油價格飆升加劇了通脹壓力，導致全球生活成本危機進一步惡化。

“有米無鍋”是當前另外一種無法避免的通脹尷尬。鍛造這些口鍋的周期得好幾年，而等鍋造好了，世界可能太平了，不缺油。這等於造出來的可能是產能過剩，誰敢重金造鍋？！

與此同時，儘管歐佩克成員國俄羅斯的石油出口受到國際抵制，但歐佩克+依然堅持適度增加供應，這激怒了美國議員。美國有啥好“發怒”的呢？哪個國家與團體的經濟策略，不是基於自己的民生利益？！除了歐洲親美政客！

摩根大通全球大宗商品研究部門5月17日表示：由於需求強勁，預計美國汽油零售價格到8月份可能會再漲37%，至6.20美元/加侖。

歐美通脹局勢演變至此，實際上基本意味着寄希望於軟着陸降通脹，不大可能！金融界也基本不相信美聯儲能在不引發經濟衰退的前提下控制住通脹。難見公開發言一次的前美聯儲主席伯南克本周表示，本屆美聯儲在解決通脹問題時犯了“反應遲緩”的錯誤。

伯南克表示，高通問題已發展成為自1980年代初以來最嚴重的事件。何時應該採取行動抑制通脹的問題“很複雜……問題是他們為什麼要推遲……他們為什麼延遲做出回應？我認為如果回想起來的話，是的，這是一個錯誤……而且我認為他們同意這是一個錯誤。”伯南克表示，他理解鮑威爾聯儲等待的原因，“其中一個原因是他們不想衝擊市場，”他說。“在2013年的縮減恐慌（Taper Tantrum）期間，鮑威爾是我的董事會成員，那是一次非常不愉快的經歷。他想通過給人們儘可能多的警告來避免這種事情。因此，漸進主義是美聯儲沒有在2021年中期對通脹壓力做出更快反應的幾個原因之一。”

筆者4月12日發文《美國經濟遭遇人禍最差的兩屆政府與美聯儲》,伯南克這段難得一見的“直白”表態，算是印證了筆者判斷。伯南克表示鮑威爾在2013年就表現出了對貨幣緊縮“畏手畏腳”的恐慌癥狀。這一次，鮑威爾依然如此，但後果更嚴重，這難道不是本屆美聯儲能力所導致嗎？！從伯南克講話中不難看出，鮑威爾希望用“警告”“嚇唬”就能達到調控經濟的目的。若表述委婉一些，即筆者長期一直以來所表述的：致力於“輿論導向”達到經濟調控目的，致力於“用嘴”升、降息達到調控目的……

但這次，美聯儲搞得不是一般的“砸”！關於伯南克對鮑威爾的評論，也從本周鮑威爾自己的發言中得以證明。5月17日，美聯儲主席鮑威爾表示：“我們喜歡通過預期（管理）來工作。”話雖含蓄委婉，不就是那個意思嗎？“預期”，即有自己的主觀預期，也寄希望於引導市場“預期”。對經濟數據的參考，也多了主觀選擇性。誠如5月初美聯儲理事Christopher J. Waller演講中所言：美聯儲對2021年下半年的物價誤判，被2021年3-9月不斷下降的個人核心消費者物價指數誤導了(選擇性漠視不斷大幅走高的CPI)。

5月17日，鮑威爾發言不少，關於通脹表態，已不像月初利率會議之後的新聞發布會那般天馬行空與自信了：

美聯儲主席鮑威爾表示：我們正在迅速將利率提高到一個更正常的水平，這將在第四季度達到。間接表達了快速大幅升息的緊迫性！

美聯儲主席鮑威爾：如果沒有供應瓶頸，就不可能出現目前的通脹。有點就通脹之源甩鍋疫情與政府的味道。

美聯儲主席鮑威爾：俄烏衝突正在推高大宗商品價格，我們不知道這種情況會持續多久，看起來俄烏衝突的影響可能比預期的更持久。一方面表達了美國高通脹將延續的複雜性，超出了美聯儲調控能力的複雜性。實際上還是有些甩鍋政府的味道，與去年美聯儲官員曾表示：“財政刺激也是通脹原因……”的性質差不多。潛意識表示當前美國高通脹責任不能完全由美聯儲背鍋！且目前政治導致的俄烏衝突仍在令高通脹“更持久”。這實際上進一步表示了美聯儲對於控制通脹心理沒底，缺乏信心。

美聯儲主席鮑威爾還表示：在不引發衰退的情況下降低通脹是一項有挑戰性的任務。這與月初利率會議之後，鮑威爾表示“我們有一個軟着陸的好機會”截然不同！鮑威爾繼續表示：我們沒有精密的工具。我們不知道中性利率位於哪裡，如果需要超過中性利率，我們不會猶豫。

5月17日鮑威爾講話可謂“遏制通脹的信心全無”！儘管其進一步表示：任何人都不應該懷疑美聯儲遏制數十年來最高通脹的決心，包括必要情況下將利率提高至中性水平之上。

決心與信心完全是兩碼事！可以使勁兒整(升息，緊縮)，有不有效果（降低物價，不衝擊經濟金融）就不知道了！

5月19日，美聯儲卡什卡利的講話，很大程度依然透着對當前通脹不知所措的意蘊。卡什卡利表示：我們取消寬鬆措施的速度甚至比在新冠疫情開始時增加寬鬆措施的速度還要快。我不知道需要多高的利率才能降低通脹。

隨着美國股市大幅動蕩、下跌，鷹派也有點鴿了！美聯儲布拉德表示，他支持美聯儲在未來幾次會議上加息50個基點的計劃，認為這將有助於降低處於近四十年高位的通脹率。作為美聯儲最鷹派的官員，布拉德一貫主張採取更有力的措施來遏制通脹飆升，但當被問及美聯儲是否考慮“短期內採取更劇烈行動”時，他沒有提及加息75個基點的問題。最近幾周，市場對美聯儲加息可能引發經濟衰退的擔憂導致股市大幅動蕩、下跌。

尤其下半周，周四美元大幅下跌，都無改美股弱勢，無論美聯儲，還是上半周看空美國經濟，看淡美股的摩根大通、高盛，都出面撫慰市場了：

堪薩斯城聯儲主席喬治周四在接受採訪時表示，美聯儲的通脹阻擊戰並不針對股市，但股市將是感受到收緊貨幣政策影響的“領域之一”。她表示，在即將到來的美聯儲會議上，她認為單次加息50個基點是合適的，淡化了可能轉向更大幅度加息的看法。目前單次升息50個基點很合適，我必須看到一些非常不同的東西，才能說我們需要加大力度。

高盛集團的David J. Kostin和摩根大通的Marko Kolanovic都認為，投資者對美國即將衰退的擔憂是言過其實了——這給股市留下了今年反彈的空間。標普500指數已從1月的紀錄高點下跌18%，逼近熊市。

股市很多時候是市場情緒預期的反應，哪是緊密跟隨經濟邏輯漲跌得剛剛好！美股反應了市場對美國經濟趨勢的看淡，與此同時，若美股反應過激，會反身性惡化看似尚未惡化的美國經濟基本面。由於通脹高企和美聯儲鷹派的跡象加劇了經濟下滑的可能性，美國股市今年以來大幅下跌。根據美國銀行的最新基金經理調查，對滯脹的擔憂升至2008年以來最高水平，促使投資者囤積現金並低配股市。

本周善講故事的美聯儲都顯露出了並無戰勝通脹的信心，就關聯金融市場而言，我們顯然不宜對黃金長期抗通脹的金融屬性沒有信心，金價中期調整易有底。

對於強勢美元，高盛的觀點是“秋後螞蚱-蹦躂不了幾天”。高盛集團全球外匯和新興市場策略聯席主管Zach Pandl等人認為，雖然美元通常會在經濟衰退臨近時走強，但一旦進入衰退，押注美元走強就不靈驗了。他們所援引的歷史數據顯示，美元在經濟萎縮期間表現更為複雜。高盛認為，美元目前被“大幅高估”了約18%。高盛預計，未來幾周的美元走勢有兩種可能性：如果全球經濟增長前景改善，隨着投資者轉向高風險資產，美元會走軟；如果世界經濟確實陷入衰退，美元將前景黯淡。分析師們預測，如果經濟衰退到來，日元升幅最高可達20%。“美元在經濟衰退中和衰退前後的表現沒有其他資產那麼清晰”，它取決於美國資產市場與其他市場的相對表現等因素。此段高盛對美元的判斷邏輯，筆者深表贊同。

3黃金處於戰略做多信號區

近幾周金價大幅下跌令人意外嗎？毫不令我們感到意外。在3月初金價見頂2070.42美元後調整初期，我們即向客戶給出了與目前情形大體吻合的推導。我們當時的大致推導結果如下：未來約兩個多月，我們可能會看到金市出現五浪調整，應該在五月見底。1860美元是基本調整目標，即便二浪反彈反抽1998美元附近，也沒改變我們這個基本判斷。進一步見到1830/1840的可能也不小，甚至較極端的情況可能見到1800美元附近。

從目前實際情況來看，金價見到了我們判斷的最極端情況。然超出預期的是，這個極端價位出現在調整第三浪，以至於是否還存在第四浪反彈與第五浪調整，我們已很難判斷。二浪盤整與反彈的時間周期同樣超出我們預期，我們原本認為在金價五月中旬見底時，已將對應走完調整五浪。如果還有調整五浪，那麼金價會擊穿1786.5美元附近的第三浪底，調整更深。但也存在此輪調整隻有三浪的可能。

無論階段金價如何，從當前全球宏觀通脹格局，經濟、金融走向來看，都應構成黃金市場利好。強勢美元是當前遏制金價走牛的重要因素，然就筆者也認同的高盛觀點來看，美元強勢已過頭了，這意味着我們應隨時注意逢低配置黃金。

關於黃金市場宏觀牛市定調下的戰略配置機會，筆者常建議投資者關注金價月線布林通道指標信號。下面金價動態月線布林指標圖成於周四早間，不影響我們對黃金市場的戰略機會觀察：

我們長期以來一直強調，當黃金市場處於宏觀牛市定調時，金價回落到布林中樞線下方，就應該關注戰略做多機會。若金價考驗甚至擊穿布林中軌，則構成更好戰略做多機會。

近日金價不僅擊穿了布林中樞線支撐，也擊穿了1820美元附近的布林中軌支撐，即面臨我們定義的戰略配置好機會。當然，前提是需要你認可當前黃金市場乃宏觀牛市定調。至於戰略做多機會出現後的戰術機會，各有量度方法。大多投資者只能關注到技術層面，而我們不僅要強調技術，更需得到關聯金融市場，以及對沖基金的資金流向等信息印證。

觀金價月線布林指標形態，金價自2020年8月見頂2074.87美元以來，布林通道呈橫向收口整理狀態，有極強宏觀中繼整理意蘊。即便三月金價在俄烏地緣政治危機刺激下，脈衝觸及布林上軌，也並未改變金價近20個月的宏觀中繼整理形態及技術含義。故3月金價的大幅上行，並不是黃金牛市的開始，只是地緣政治危機背景下的階段脈衝而已，金價宏觀中繼整理之後的新一輪真正牛市，尚未開啟，只是步調或正臨近。

如果贊同黃金宏觀牛市定調，當前回踩中位的月線KD指標，也提示我們應該考慮逢低做多黃金。而如果對黃金宏觀牛市保持懷疑，甚至認為通脹大周期結束後的黃金牛市也結束了，那麼需要月線KD指標觸及地線時做多黃金才安全。從目前指標狀態觀察，月線KD指標觸及地線，要麼延續十個月以上的調整時間換取調整空間，要麼金價直接大幅下跌數百美元，這並不符合我們目前的判斷邏輯。

4 黃金ETF與對沖基金持倉概況

最近幾周，伴隨金銀價格價的大幅調整，金銀ETF也對應減倉，尤其黃金ETF減倉更明顯。就威爾鑫諮詢對全球最大的黃金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust、全球最大的白銀ETF基金iShares Silver Trust（SLV）持倉歷史持續跟蹤來看，近幾周金銀ETF對市場的關注持續降溫：

全球最大黃金上市交易基金(ETF)SPDR Gold Trust的最新持倉為1049.21噸，摺合市值612.6億美元。黃金ETF持倉是100%實物，與COMEX期金市場中，對沖基金的保證金合約價值不一樣，後面會進一步公布當前對沖基金在COMEX期金市場中的持倉情況。

就數據與圖表觀察可以發現，近月黃金ETF-SPDR的持倉頂部出現在4月20日附近，持倉1106.74噸。此後至今約一個月時間裡，減持約57噸，幅度約5%。而金價在3月見頂2070.42美元之後的最大調整幅度為13.7%，這似乎意味着黃金ETF-SPDR有些惜售。然就黃金ETF-SPDR階段持倉峰谷對比金價形態，能感覺到近月黃金ETF-SPDR動作明顯慢市場一拍，更類似散戶追漲殺跌心理。

最新的全球最大的白銀ETF基金iShares Silver Trust（SLV）持倉為17517.279噸，摺合市值120.3億美元。就整個白銀ETF- iShares持倉變化觀察，雖然銀價相對調整幅度更大，但白銀ETF- iShares的持倉回調才是真很小，無懼階段銀行大幅調整。

觀最近一年銀價K線形態，以及白銀ETF- iShares持倉變化形態，不難發現銀價處於一年多絕對低位區，而白銀ETF- iShares持倉卻處於一年多絕對高位區，故我們或許不應該對中期白銀市場感到過於悲觀。

再如全球最大的金銀ETF整個歷史持倉變化圖示：

就白銀ETF- iShares十幾年持倉演變歷史觀察：近兩年白銀ETF-iShares相對增量，以及總體持倉鎖定性，要遠好於黃金ETF-SPDR對黃金持倉調整，這說明投資者對中長期白銀無需多慮。在時隔十年後的2020年，白銀ETF-iShares持倉巨幅刷新了在2010年創下的歷史紀錄，但黃金ETF-SPDR持倉卻並未超過2010年創下的持倉紀錄，目前也僅處於十幾年中上位水平，遠遠落後於金價所處的歷史相對位置。是投資者對黃金宏觀前景沒有信心，還是對黃金在此輪經濟與通脹周期中的認識不足，相信年內將揭曉。

對比觀察銀價K線與白銀ETF-iShares持倉變化形態，白銀ETF-iShares持倉早已巨幅創出歷史新高，而國際現貨銀價尚在2011年頂部腰線下方，這是否意味着全球最大的白銀ETF-iShares對白銀市場太過盲目樂觀了呢？未必！

最新COMEX期金市場，以及對沖基金在COMEX期金市場中的持倉分布情況如何呢？如圖所示：

最新COMEX期金市場未平倉合約市值為2152.5億美元。對沖基金在COMEX期金市場中的多空雙向總持倉市值為1094.0億美元（納入了基金多空持倉相等的套利頭寸，如此計算更精確）。對沖基金凈持倉為凈多364.1億美元。

觀察對比圖中A、B位置，金價已回調至大致相同位置，但COMEX期金未平倉合約容量，基金持倉的容量變化差異較大。圖中B位置的基金多空雙向總持倉明顯高於A位置，而對應的基金凈持倉差別卻沒那麼大。是什麼原因？說明近期金價的大幅下跌，有較為明顯的基金主動增倉做空因素。

然從實際數據觀察，近幾周對沖基金多頭減持似乎更明顯啊，這只是這幾周的數據表象。實際上，近幾周基金多頭減持力度相較於前期增持與基金多頭總持倉，不足為懼。基金空頭動作才是看點，基金空頭動作與意願是我們近幾周給客戶重點分析的基金行為內容。觀最下方圖表，基金多頭持倉佔比COMEX期金未平倉合約，基本橫向運行，沒有起伏。而基金空頭持倉佔比上升很快，致使基金多空雙向總持倉佔比也趨於上行，這與金價的波動方向很矛盾。

就具體持倉分布與比例來看，基金期金多空雙向總持倉占整個COMEX期金市場未平倉合約的比重為50.8%,近一年高點為年初的51.6%，當前基金多空總持倉處於近兩年絕對高位，基金空頭增持貢獻不小。

對沖基金凈多持倉佔比整個COMEX所有多頭合約（亦等於所有空頭合約）的33.8%，近兩年高點為2020年3月下旬的52.7%。近兩年低位為今年2月初的33.4%。目前基金凈多持倉處於近兩年絕對低位，向上彈性遠遠大於向下彈性。

基金多頭持倉占整個COMEX期金市場多頭持倉的67.7%（包含基金套利中的多頭17.2%），近一年高點為2021年初的72%。目前處於近兩年中位水平，可上可下。而即便剔除基金套利數據，基金多頭持倉佔比也超過了整個未平倉合約的50%，這就是為何基金數據在黃金市場那麼有效的原因了。若換為原油期貨市場，基金多頭佔比就低很多了，基金數據對市場的參考指引價值也低得多。

基金空頭持倉佔比整個COMEX期金市場空頭合約的33.9%。（多頭佔比=凈多佔比+空頭佔比），近兩年低點為2020年3月底的12.3%，高點即為本期數據33.9%（包含基金套利中的多頭17.2%）。即使當前基金空頭持倉佔比創出了兩年新高，看似基金空頭勢力強勁，然剔除17.2%的基金空頭套利後，真正投機意義的基金空頭持倉佔比只有16.7%，勢力不及基金多頭1/3，誰主中期金市沉浮，不很明了嗎！更具參考價值的基金市場含義分析，只饗食威爾鑫客戶。

從以套期保值為主的商業機構在COMEX期金市場中的持倉佔比觀察，商業機構空頭持倉占整個COMEX期金空頭的比重為63%,近九年高點為2020年3月下旬的83.13%；2019年6月以來的低點為年初的62.4%，即當前商業機構空頭佔比位於兩年多絕對低位，對應着商業機構套保意願處於兩年多絕對低位，金商惜售心態極其明顯。

商業機構凈空持倉占整個COMEX期金市場空頭的比重為39.86%,近十年高點為2020年4月的58.63%，2019年6月中旬以來低點為今年2月初的39.07%。即當前商業機構凈空同樣處於兩年多絕對低位，與商業機構空頭持倉佔比的含義一樣，惜售心態明顯。

整個COMEX期金市場最新未平倉合約為1777.40噸黃金，最新的COMEX黃金庫存為1120.90噸。