風險識別房地產企業的風險識別與控制,有效的識別風險是前提。而要識別風險,則首先要明白,房地產的風險到底有哪些?我個人習慣將其按大類來分,大致有:行業風險、集團(股東)風險、區域風險和項目風險。
(一)行業風險
為什麼我把行業風險放在第一個講?原因很簡單,覆巢之下焉有完卵。往遠的例子說吧,人手一個BP機、家家一台縫紉機、每條街都有錄像廳的時代過去之後,對這些行業相關產業鏈條上的絕大部分企業來說,都是滅頂之災,真正成功轉型的企業可謂少之又少。
拿近的例子來說,現在P2P行業基本算是全軍覆沒了,可真的是每家倒閉的P2P企業,都是由於自身經營出現問題了嗎?並不是如此,特別是最近幾個月崩盤的。我在某個酒局上聽到過這麼一個故事:一個最近才剛剛崩盤的P2P公司,由於其創始人還算是正宗的科班金融專業出身,走的也是先規模後風控的正統路子,所以雖然企業擴張很快,但資金鏈卻一直很安全。一直到去年底,在那麼多P2P企業都出問題的情況下,它把大量的錢投向了自己旗下做進口紅酒的生意的關聯公司,紅酒生意的利潤率和資金回報周期,其實都能匹配上其資金來源,所以直到今年五六月份,仍能按期足額兌付投資人本息,在小範圍內甚至維持了較好的口碑。但今年上半年,連續幾家巨型P2P企業暴雷之後,媒體掀起軒然大波,P2P在社會上的口碑近乎徹底的臭了。於是整個行業都面臨著近乎只有擠兌,沒有新的資金來源的窘況。果然,沒幾個月,那個原本在行業內還算經營穩健的企業,終究也撐不下去跟着崩盤了。
作為典型的資金密集型行業的房地產業,資金鏈風險也是房地產行業最顯著的風險,所以如果整個行業呈現出整體性回調或者不景氣,那麼房地產最主要的兩個資金來源(銀行貸款、銷售回款)都會急劇受限。這種情況下,行業平均負債率年年攀升的房地產企業,其資金鏈會收到極大的壓力,可能會爆發嚴重的系統性風險。哪怕個別體量很小,負債較低的房企,也很容易被購房者濃重觀望情緒下,節節下滑的銷售價格、銷售量給拖得步履維艱。甚至一些本身能撐過去的企業,也可能因為施工企業陷入行業性的、供應鏈式的資金危機,而造成項目完工風險。所以,房地產企業幾乎是不可能在行業整體性風險下獨善其身的。那麼,房地產行業的行業風險主要又由什麼導致呢?
1、政策變化導致的行業風險
房地產行業從誕生那一刻,就是受政策影響極大的一個行業。房地產行業騰飛,其基礎固然是最近幾十年城市化的紅利,但之所以能發展得如此迅猛,其源頭還是分稅制和自1998年國務院《關於進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》將房地產業列為國民經濟支柱產業。而之後的每次房地產行業的調整,更是幾乎都源於政策性調控:第一輪房地產調整就起於自2003年4月中國人民銀行《關於進一步加強房地產信貸業務管理的通知》,第二次輪房地產調整也是起於新、老“國八條”,“國六條”……一直到最近幾年的“限購”“限貸”、“限售”,可以說每次房地產的回落和復蘇,都和政策的變化直接相關。網上有句調侃:“企業經營得再穩健,也是敵不過一紙A4紙”,這句話不僅對單個企業適合,對行業更是如此。因為政策的變化,意味着整個行業生態、整個行業遊戲機制的變化。政策變化導致的行業風險又能細分為長期和短期兩類。
(1)長期政策風險——也談長效機制落地
房地產行業的頭上其實一直都懸在一隻尚未落下的大靴子,那就是所謂的長效機制。房地產長效機制其實是一個比較大的概念,它包含了土地證供給體系的變化、房地產稅費體系的變革、租賃等基礎保障性住房體系的建立等等,但在現實中,大家注意力主要還是集中在房地產稅費體系的變革上,對長效機制的關注,也主要集中在房產稅何時落地,如何落地上?而對這個問題,我的一些不太成熟的想法是:
①當下,中國經濟的整體景氣情況不如預期,“穩增長”、“穩投資”、“穩就業”,是目前黨和國家一切政策的根本紅線。那麼,在基建投資斷崖式下降的情況下,在貿易戰前景並不明朗、東南沿海製造業訂單急劇收縮的情況下,在建築行業相關就業人口佔了全部就業人口四分之一的情況下,在銀行體系中房產(土地)抵押貸款仍居高不下的情況下,國家是承受不起房地產行業潰退式調整的。所以,至少在2020年之前,在中國經濟徹底企穩之前,房地產稅是不太可能退出的——當然,時不時的喊喊話、放放新消息,來作為房地產市場調控的手段,那是免不了的。
②從中國的政府架構和稅收體系來看,一城一策的房地產稅費政策很難落地,或者說,在近期內是完全不具備落地條件的。所以,未來房地產稅的推出,應該還是會以全國一盤棋的方式施行,而且較大概率不會直接和價格掛鈎(因為北上廣深這種租售比極為離譜的地區是承受不起的),並且會有很大的豁免範圍。所以,雖然房地產稅是房地產長效機制中的重要組成部分,也是未來地方財稅的重要來源,但剛落地時,其具體作用和效果可能會遠遠低於預期。
③當下的中國經濟承受不了房地產崩盤,卻也承受不起房價進一步飆升了。因為在匯率基本穩定的情況下,中國的資產價格已經將中國的社會成本抬升到了一個極高的程度。房價進一步上漲帶來的成本提升,是中國產業和社會都不能承受的。從這個意義上講,中國的房價已經到了一個經濟基本面導致的天花板了。所以,未來如果抑制不了房價進一步上漲,房地產稅這種在保有環節徵稅的長效機制又暫時不具備推出條件的情況下,不排除在交易環節徵收20%資本利得稅,進一步抑制投資需求的可能。
(2)短期政策風險——聊聊“棚改貨幣化安置”退場後的三四線房地產市場和預售房制度是否會退出歷史舞台
①“棚改貨幣化安置”退場後的三四線房地產市場
目前,房地產行業最大的短期政策風險就是“棚改貨幣化安置”即將退場。兩三個月前,關於棚改貨幣化安置退場的新聞就鋪天蓋地了,雖然隨後為了穩定三四線房地產市場,政府出面進行了一系列的闢謠,但從我了解的情況來看,大部分三四線城市執行的政策都是:“老的棚改貨幣化安置項目繼續推行,卻不會再新批棚改貨幣化安置項目了”,棚改貨幣化安置已實質性退潮。所以,有些棚改進程較慢,還踩着“棚改貨幣化安置”的大浪尾巴的城市還在繼續漲;有些浪潮已過去的三四線城市,房價和銷售量已經從9月末開始,出現大幅的回落了。
2018年10月25日的住建部會議上,雖然也有提到“棚改貨幣化不搞一刀切”,但卻明確了:I.棚改以專項債為主;II.棚改必須區分收益與融資能否平衡(實際上,專項債的全稱也是“自求平衡專項債”);III政府購買棚改模式正式取消,僅鼓勵國開行、農發行對收益自平衡項目進行貸款。所以,可以預期,雖然未來“新三年棚改計劃”還會繼續實施,但不管是落地速度,還是對三四線房地產市場的拉動作用都必然遠不如以前了。這種背景下,我個人對三四線房地產市場的判斷是:
I.三四線房地產市場不管是規模、還是影響人口,又都在整個房地產市場中佔據了主要份額。所以,出於經濟大局考慮,國家期望的既不是房價繼續高歌猛進,也不是房地產行業的崩盤,而是房地產行業平穩發展。而現在,在貨幣化棚改實質性退潮後,部分三四線城市的房地產市場已經出現了明顯的回調,這種情況下,國家未來應該不會針對三四線房地產市場繼續出台過於嚴厲的管控措施了;針對部分漲幅過大,且漲勢沒有停止的過熱三四線城市,可能針對性的、因地制宜的出台一些個案調控措施;針對部分跌幅過大的城市,為了避免多米諾牌效應造成全面崩盤,甚至可能出台一些保護性政策。
II. 不過,不管從之前的“控政府負債率”與“穩基建”“穩增長”來回換擋來看,還是從“喊話救市”和股市現狀來看,我們都不難發現:雖然政策導向在中國社會經濟中的作用巨大,房地產市場更是一個非常典型的政策市場,但政府的政策卻並非一定能夠完全達到其預期目標。
三四線房地產市場中,投資需求佔比非常大(特別是這輪“漲價去庫存”中,投資需求佔比更是已經達到了一個很誇張的比例)。而任何一種投資品,特別是交易群體巨大的投資品(股票特別明顯),一旦陷入了趨勢性的下降通道後(下跌概率顯著大於上漲概率,下跌空間顯著大於上漲空間),那麼市場情緒對市場走勢的影響,很可能會超過資本和政策的影響。所以,並不排除雖然國家期望的是三四城市房地產市場平穩發展,或者是緩步回調至合理價位,但在市場悲觀預期的情緒影響下,三四線城市的房價和銷量會出乎意料的,陷入螺旋式加速回調的可能性。
III.總體來說,我個人認為,哪怕未來貨幣化棚改退場是個大趨勢,“漲價去庫存”的歷史機遇也將很快過去,但因為中國的空間尺度很大,三四線城市發展程度、發展階段的差異業又非常大,所以未來的三四線城市房地產市場將呈現出顯著的分化:
部分貨幣化安置已近尾聲、本輪“漲價去庫存”的過程中房價漲幅過大,透支了未來數年市場需求的城市(如漲幅一直在全國居前的南充市),未來回調的可能性非常大,回調的空間幅度也不會小,哪怕售價由於政府干預不會陷入崩盤,銷售量也會斷崖式下降,呈現出有價無量的趨勢;而對於部分尚有一定貨幣化安置的支撐,但人口基數較小,前期新區建設已經將市場需求基本消化的城市(例如,雅安市姚橋新區的建設已經將前期棚改釋放的需求基本消化,現在新推出的、離老城區更遠的大興新區已沒有那麼持續、旺盛的需求支撐了),未來很可能呈現出價穩(或微跌)量跌的態勢;而部分前期漲價幅度不大、大型房企下沉不充分,當地人口基數又較大的城市,未來則還有一定的發展空間。
②預售房制度退場
另外一個可能造成房地產行業風險的短期政策,則是最近各種新聞媒體上甚囂塵上的預售房制度退場。我覺得呢,首先得想明白,為什麼地方政府要在這個節點上提“現房銷售”。是因為預售制度向購房者轉嫁風險,有先天缺陷?我覺得不是,因為如果是這種道德上的因素的話,不會等到今天。是為了進一步緊縮房地產行業的資金鏈,徹底打壓房地產市場?我覺得更不是,因為這個就和前面說的國家維持房地產市場穩定的初衷不符了。
我認為在目前這個節點上提“現房銷售”,最大的原因還是因為過去的幾輪房地產回調時,都產生過大量的爛尾樓項目,這些項目耗費了地方政府大量的精力和時間來維穩和調解。所以,在目前房地產市場回調的趨勢基本確定之後,地方政府非常擔心未來會再次出現大量爛尾房,所以才提出了推進、加大“現房銷售”。但全面終止預售制度,又會對房地產企業造成毀滅性的打擊,加速房地產行業的崩盤,與初衷不符。所以,我覺得最可能的就是部分城市的新拍地項目,在土地合同階段就加入“現房銷售”條件,而其他城市和項目維持預售不變。
2、行業市場基礎性變化所導致的行業風險
任澤平曾經提出過一個很著名的觀點:房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融。我個人的經驗則是:房地產行業短期看政策;中期依然看政策;長期則看人口和產業(因為在我看來,槓桿、貨幣這些金融要素變化的背後,其實還是政策的波動)。政策對房地產行業的影響是最直接、最快速的;人口和產業的遷移,對房地產行業的影響則是最深遠和持久的。具體來看:
(1)老齡化和少子化
房地產最本質的使用價值還是居住,人的居住。所以房地產行業的根基還是在人口,最樸實的供需關係還是有效房屋數和城市人口之間的關聯關係。從這個角度看,房地產行業的長期風險確實是較為巨大的。
因為具體來看,我國於上世紀80 年代左右實行嚴格的計劃生育,導致了人口生育率快速下降。而隨着生育率下降,經過長期的發展後,我國人口年齡結構的拐點逐漸形成,人口老齡化趨勢也愈來愈明顯。1982~2017年,我國老年撫養比由8.0%至上升16.7%,特別是2000年以來上升趨勢明顯,15~64歲勞動年齡人口佔總人口比重的峰值則在2010年達到74.5%的高點後,逐年大幅下降。
雖然,最近兩年放開了二胎生育,但從80年代就開始的長期低生育率和少子化,已經大幅推高了社會整體的生育、教育和醫療成本,社會生育意願始終被壓制在一個極低的狀態:
①2017年的出生人口是1723萬人,比2016年下降了63萬,也就是說“全面二孩”開放後僅僅兩年,中國的出生人口再次開始掉頭向下;
②位於生育高峰期的女性人口,從2011年到2017年,增長了41%,但與此同時,全國的一孩的出生人數卻下降了31%。說明社會生育意願已經低到了難以扭轉人口趨勢的地步。
知乎上有人做過測算:由於20-30年前的人為加速,我們在5年後,就將達到目前日本的出生水平,10年後則會遠遠低於日本目前的出生水平。或許,用日本的例子或許太遙遠,於是知乎上做測算的大神就用了大家更熟悉的東三省來做了對比:2016年東三省常住人口1.08億,共出生67.8萬小孩,把這兩個數字各自乘以13,就差不多是5年後中國的總人口和出生人口。也就是說,5年後,全中國的平均出生率,將和目前的東三省一樣。東三省如今的人口年齡結構,將在5-10年後,在全國普遍上演。屆時,除了各區域的中心城市群外,中國大多數的國土、大多數的中小城市、大多數的小縣城,大多數的人口,恐怕都將面臨和如今東北一樣的經濟困境。
與此同時,中國社科院發布的2016 年《社會藍皮書》中調查也顯示,2015 年受訪家庭居民住房自有率為95.4%,其中城鎮居民家庭住房自有率為91.2%,19. 7%的家庭擁有兩套以上的住房。從這兩個數據來看,未來除了五大都市圈外,其他中小城市終究會出現房比人多,房子越來越不值錢的情況。
《財經觀察》2018年第7期上有篇比較意思的文章《人口演變對住房市場的長周期影響》,對中日兩國人口和房地產走勢做了比較分析,得出了3個我覺得有趣、也非常認可的結論:
①遵循人口自然增長率高峰約領先住房剛需20~30 年這一基本規律,受1990 年後出生率快速下降的影響,我國房地產剛性需求將在2020 年左右迎來拐點,2050 年降至低點, 2070 年後步入穩定區間;
②從人口空間結構看,根據預測,2025 年之前我國人口仍將以較高的速度聚集到城鎮,城鎮化速度相對較快,2025年城鎮化率達70%左右,之後城鎮速度回大幅下降,所以綜合考慮城鎮化進程和人口結構,2025年左右,我國的住房需求會出現整體性回落;
③基於未來社會撫養比的變動趨勢,我國將在2030 年步入人口負債區,與之伴隨的是,住房貸款風險大幅攀升。
所以,從長期來看,房地產行業確實即將進入了行業衰退期,行業整體性的長期風險已無法迴避。
(2)城市化與三四線城市
這個問題其實是和上一個話題一脈相承的,那就是:既然房地產行業即將進入行業衰退期,長期性行業風險凸顯,那麼是否意味着房地產行業就即將不行了呢?是否意味着銀行授信就要大規模退出了呢?是否表示,在老齡化大背景下,只有大都市圈才能藉助人口流水對沖老齡化影響,所以是否銀行貸款只能介入一二線房地產市場了?我覺得並不是。因為:
①首先,從上面的分析,我們不難得出幾個結論:I.由於城市化進程的緩衝,中國房地產市場還要5-10年,才會失去人口支撐,真正從市場層面進入行業衰退期,而房地產對公授信的期限一般僅3-5年;II.人口是一個緩慢變量,所以基於人口變化的房地產市場衰退,在拋開政策等其他因素干擾的情況下,也肯定不是一個一蹴而就的、崩盤式的衰退,而是一個長期的、趨勢性的緩慢回落;III.城市化的過程,從來不是直接從農村到大都市的,必然是一個從農村到小城鎮、從小城鎮到中小城市、再從中小城市到大都市圈的過程,所以,在城鎮化的過程中一定還有三四線城市的發展機會,只是由於本輪“漲價去庫存”透支了部分城市未來幾年的需求,所以需要差異化對待而已。
②這種城市化進程是有數據佐證的:從《金融發展評論》2017(11)上刊發的《當房地產市場不再分化》中的數據來看,與大家印象中“人口優先向一二線城市聚集”的固有印象不同——從數據上來看,在最近5年的中國城市化過程中,三四線城市的城鎮人口的增速其實是長期高於一二線城市的——三四線城市的人口確實在流出,然由於城市化率提高,城鎮人口在加速增長。
③確實,一個行業進入衰退期後,不可避免的會出現行業大洗牌,大量的中小型企業要麼破產、要麼被兼并。但行業的衰退並不代表這個行業就徹底完了、沒希望了。例如我在篇首舉例的縫紉機行業,在每家每戶必備縫紉機的時代過去後,也並非全部縫紉機生產企業都死掉了,更不是整個縫紉機生產行業就不存在了。確實,很多縫紉機生產企業在行業洗牌中消失了,但依然有大量的企業活下來,要麼轉型生產其他產品了,要麼專註於某個細項,例如工業縫紉機。這些企業有些甚至發展得比以前更好。又比如,玻璃行業整體是一個產能過剩的、夕陽期的行業,但其中很多高端的細分市場,卻仍出於蓬勃向上發展的上升期。再比如紡織行業,經過行業衰退期的大洗牌後,活下來的龍頭企業由於在大洗牌中低價拿到了很多資源,更拿到更多的市場份額,活得甚至比大洗牌之前更好了。
所以,哪怕房地產進入行業整體衰退期後,行業頭部的龍頭企業活下來,或者至少成功轉型的可能性還是非常大的,而且人類追求更好生活品質的基本訴求是不會改變的,所以房地產行業哪怕未來真的進入衰退期後,也不會徹底消亡,甚至在部分細分領域和創新領域,應該還會有不俗的業務機會。
(3)產業轉移及產業結構調整對房地產行業的影響
首先,人口增速直接決定了未來住房市場的需求端,具有長周期性;而人口年齡結構,則直接體現對住房當期的差異性需求,人口空間位移速度則影響不同級別城市住房需求增量。就像我們知道的那樣,產業結構與人口結構有着先天性強關聯性(比如同是一線城市,北京上海人口和產業結構相似,而深圳則完全不同;又比如同是三四線城市,沿海三四線城市和西部三四線城市的人口和產業也截然不同),所以我們在考慮一個城市房地產行業的未來走勢時,必須考慮其產業構成現狀,以及它在產業轉移過程中的當下位置和未來走勢。
其次,中國的房地產的騰飛源於城市化,而中國城市化的發展則源於最近幾十年全球產業轉移大浪。全球產業轉移的腳步至今仍未停止,一方面正在從中國向東南亞的轉移,另一方面則還在不斷從東部向中西部地區轉移——由於中國空間尺度較大,區域發展差異巨大,沿海城市和中西部城市在產業轉移鏈條上的位置差異極大、城市化率差異極大。所以,未來東部、中部和西部,其房地產發展的趨勢也必然是差異極大的。所以,我們在實際的房地產授信業務中不能忽視這種差異,搞一刀切的政策。
(4)物價天花板和房價天花板
房地產是一個牽涉面非常廣的行業,房地產行業的過度繁榮,必然會抬升整個社會的平均成本水平——這其實也是之前提及的產業轉移的內部邏輯:製造業的發展促進了城市化進程→城市化進程推高了房價→房價的抬升推高了社會總體成本→社會平均成本抬升後,利潤率本來不高的製造業被迫轉移,到下一個地方去重複這個過程。
突然想到了一個很有意思的數據:2017年全國恩格爾係數首次降到了30%以下(29.3%),2018年前三季度更是進一步降到了28.5%,這個可是英美等最富裕發達國家的水平呀,可為什麼人們並沒有富裕的感覺呢?還是拿數據說話,中國恩格爾係數從60%降到50%花了18年,這18年間城鎮居民可支配收入上漲了13.1倍,消費支出上漲了11.6倍;從50%降到40%只用了4年,這4年城鎮居民可支配收入上漲了29.8%,消費支出上漲了27.5%。恩格爾係數飆升的背後是什麼?是最近二十年房地產價格飆升。再考慮到目前大家都知道的居民高槓桿率(居民債務總量/可支配收入總量=112%,超過美國的108.1%)和銀行新增信貸中的高額佔比的居民購房貸款(2017年末家庭逐戶貸款餘額占存款餘額總數的62.14%,家庭資產中房產佔比超過68%),可以這麼說:除非人民幣大幅度通脹貶值,否則目前社會總成本已經到了製造業和中小企業能承受的天花板了,這也意味着房價也達到了經濟基本面限定的天花板。
房價天花板我覺得還能細分成三類來講:
①一線城市目前的房價天花板,是因為一線城市房價已經高得接近社會承受能力的極限(北京上海家庭資產中房產佔比已超過85%),所以是宏觀經濟導向性的天花板;
②二線城市的房價天花板,則是國家層面為了壓住房價上漲的火車頭,由“限價政策”所強加的“拉馬頭”式的政策性天花板;
③三四線城市的房價天花板則比較複雜,一方面是過快上漲的房價遇到當地居民收入水平的上限天花板,另一方面則是過快上漲的三四線城市房價已經逼近、甚至超過了“限價”下的二線城市城郊價格,所形成的市場化的天花板。
所以,我個人覺得從今年9月以來,大量三四線城市房地產市場遇到的量價回調還會繼續;一線城市在長效機制落地前會被死死壓住房價(高端住宅的價格頂會突破,但均價會被死死壓住),而長效機制落地後則會以租賃市場為主;所以,未來的房地產行業最大、最安全的市場機會還在二線城市、省會城市。
3、也說房地產周期論
房地產行業到底有沒有周期?從數據上講,肯定是有的。不管是以售價、成交量、新開工面積這些單一指標來做模型,還是把這些指標按不同權重組成新的指標來做模型,都能得到一定的、3-5年一個完整周期的周期性規律。
但如果我們多看一些數據就會發現,以售價、成交量、新開工面積、房地產投資這些指標做出來的模型,其周期都是不盡相同的(圖形上完全不重疊,且沒有顯著關聯性)。而且,不管以哪種指標做出來的模型,以2015年及之前的數據,都預測不到2016年以後這輪房地產市場的迅猛上漲。為什麼?因為2016年這波上漲完全是因為所謂“去庫存”和“貨幣化棚改”的政策拉動的;這波“周期”的尾巴也異常的長,也是由於各種“限價”“限售”政策的影響。所以,與其說是房地產行業呈現周期性,不如說是房地產調控政策呈現出一定的周期性(房地產市場不穩則出支持政策,增長過快則出控制政策)。
(二)集團(股東)風險
為什麼把集團(股東)風險放在第二位講?是因為集團(股東)的風險具有極強的波及性和難以預見性,而且對單一項目的影響非常巨大。簡單來說,就是:單一項目公司出了風險,只要集團(股東)沒有問題,不管有沒有集團擔保,一般都能依靠集團支持來解決;相反,哪怕單一項目公司的風險管理再到位,集團(股東)出了問題,單一項目也基本上算完蛋了。不管是對中小地產集團,還是對全國性的房地產巨頭來說,都是如此:
有個民營房地產商R,在成都市中心相當好的一個位置有一個商住項目,該項目有遠超貸款金額的抵押物作為抵押擔保,有實際控制人個人全額連帶責任擔保,項目的樓面地價又較低,按理說應該是個相當安全的項目。但出了個什麼事兒呢?由於房子賣得太好,大股東和小股東就收益分配鬧出糾紛了,小股東一氣之下查封了項目逼大股東讓步,結果啪、跳出來一個民間融資債權人跟着對項目做了查封,啪、又跳出一個民間債權人做了輪候查封,再然後施工方也坐不住了……施工方開始索要工程墊款,購房者要求退房賠款……好好的一個項目就這麼突兀的、莫名其妙的瀕死了。
又例如,一個全國性的房地產巨頭J集團(本處以及後續的關於J集團的數據,均是來源於公開數據,葉新階博士的《基於市場主體的中國房地產金融風險處置研究》),2009 年在香港聯交所主板上市,旗下擁有地產集團、金融集團、文化集團、商業集團、物業集團、旅遊酒店集團、航運集團、飲食集團等多個業務板塊。由於業務發展良好,曾多次獲得“中國房地產公司品牌價值 10 強”等稱號。截至 2014 年末,J房企銷售收入達 239 億元,排名全國第 19 位,2012 年至 2014 年的三年間年均複合增長率達到 48%。其在各地的房地產項目經營情況也都很正常,從單一項目來看,是沒有任何風險徵兆的,甚至從財務層面來看,也看不出集團有什麼風險。
但2014 年 10 月中旬,傳聞J 房企董事局主席因涉嫌貪腐案件後滯港未歸。 2014 年 11 月深圳市國土部門公開信息顯示,J 房企在深圳開發的四個房地產項目的近 2000 套房源被“管理局鎖定”。其後,大股東兼 J 房企董事會主席以 16.68 億港元的總代價向其他收購方出售 11.21%股份並辭職,由此公司第一大股東易人。J 房企未能按時償還相關 4 億港元款項,滙豐銀行遂於 2015 年 1 月 3 日宣布 J 房企違約,進而引發對其他金融債權人、債券等融資的交叉違約。2015 年 1 月 8 日,J 房企未能支付一筆 2300 萬美元的債券利息而被訴前保全,進而引發了連鎖反應,在接下來的一周時間內,向法院申請對 J 房企的若干資產進行訴前財產保全的金融機構數量迅速上升到 19 家。同時企業的數個銀行賬戶由於其他債權人申請而被數間銀行凍結和扣劃,涉及 7.1 億元的流動資金被凍結而無法使用,2014 年末非受限制現金僅為 3.1 億元,現金流嚴重枯竭。全國大量原本正常經營的項目公司因為各種關聯關係被數輪查封,集團風險迅速轉化為各個單一項目的信用風險。
那麼,我們該怎麼判斷集團(股東)風險呢?
1、先說說對於個人股東為主的中小房地產企業,其集團(股東)風險怎麼判斷和控制。從我個人的經驗來看,對於個人股東為主的中小房地產企業,銀行之所以肯考慮介入其項目,肯定是因為其項目本身的各項條件還算優質,所以主要需要考慮的風險還是集團整體性的風險,主要有以下幾個方面:
①資金來源的風險
資金來源的風險是中小房地產企業最普遍存在的風險,也即是我們很難知道其資金來源是什麼,有多少是真正的自有資金,又有多少資金是從民間高價融資來的?畢竟,有多少是看似是單一股東的,實則背後是多個資金源聯合的;有很多中小房地產企業的資金來源甚至是有法律風險或政治風險的。所以,個人建議在敘做授信業務之前,必須做到:
I.通過對這個集團(股東)整個發展歷史的研究,初步判斷其歷史經營的過程中的累計盈利情況,將之與集團(股東)目前整體的資產擺布,以及擬開發的這個項目所需資金進行比較,看是否匹配,是否存在大量的資產或資金來源不明的情況。
II.通過各種互聯網工具(必要情況下,甚至可以藉助金融大數據公司進行專項調查),核實集團(股東)的關聯企業情況,核實全部關聯企業、關聯高管的涉訴情況。
III.最好要求集團(股東)發家地或者主要業務所在地的分支行介入授信,並藉助當地分支行的力量,從各個渠道了解這個中小房地產集團(股東)在當地地產圈、金融圈的口碑,了解其是否有隱性負債或其他非正常情況。
②資金鏈風險
中小房地產企業的第二大風險則是資金鏈風險,這些中小民營房地產企業往往有幾大特徵:
I.體量過小的房企集團(只有一兩個項目的小型地產集團),往往沒有太嚴格的財務體系和完備的財務人員,加上投資往往以老闆的個人意願為準繩,經常介入小貸公司、影視公司等其他資金量需要也不算小的無關聯行業,極容易產生資金鏈風險。
所以對於這類企業,除了要看清項目風險,了解清楚資金來源合理性和合法性外,更重要的是要通過各種手段摸清楚客戶的資金和產業擺布,通過客戶合併報表或者主要成員企業的報表及其他資料,綜合判斷這類集團整體的資金鏈情況。
II.體量中型的房企集團,這類民營房地產企業往往已經有較為健全的財務制度和財務體系,甚至大多已經進行了一定程度的集團股權梳理,所以至少在其並表範圍內,還是主業非常突出的,而且一般也不會因為簡單資金調度的問題出現資金鏈風險。
但這類企業仍有三個方面的潛在風險:一方面由於企業複雜度增加,已經很難用對待第一類企業的方法,來摸清資金來源的歷史沿革了,所以資金來源往往更加撲所迷離;另一方面,則是這類企業雖然在銀行較難融資,但各種其他渠道的槓桿工具卻是用得最充分的,一般實際槓桿率極高;第三則是,這類企業一般主打某個城市、某幾個城市、最多到某個小區域,一旦這個範圍內出現較大的政策變化或者市場波動,槓桿率較高的這類企業爆發資金鏈風險的可能性極大。
所以,對於這類企業,要優中選優,審慎介入整體負債率較低、財務資金情況明晰的企業,並及時關注集團整體風險,隨時做好退出準備。
③股東糾紛風險
股東糾紛也是中小房地產企業的重要風險之一。不管是處於分攤風險、整合人脈,還是出於資金壓力的原因,單一股東(父子、夫妻也可以算成單一股東)的中小房企並不多,大多數中小民營房地產一般除了大股東(實際控制人)外,一般還有1-3個小股東參股。而之前舉的民營房地產商R的例子,就是由於小股東未對銀行授信提供擔保,所以當大股東和小股東就利益分配出現爭議的情況,小股東毫不由於的查封了項目以逼迫大股東讓步,然後才引發了後續一系列的問題。
所以,對於這類股東之間的利益關係不明確的民營房地產企業,不管其股東之前的反擔保和利益分配怎麼談,建議在介入前還是盡量要求所有股東提供擔保,如果小股東不願像實際控制人一樣提供全額全程連帶責任擔保,也盡量要按股權比例提供連帶責任擔保。
④歷史沿革留下的潛在風險
很多中小民營房地產企業的項目,最大的優勢就是地價便宜。為什麼地價會便宜?無非是兩點:那麼拿地早,那麼是以收購公司的方式從拿地更早的企業手中拿地。這就帶來兩個風險,第一個風險就是地塊被政府收回或者強制繳納閑置金的風險,這個風險在實際操作中其實並不算大,更重要的風險是之前股東遺留下來的風險,譬如之前股東一股多賣,又譬如之前股東以項目公司名義在外面有借款,這些問題都會直接導致項目公司可能涉訴,進而影響到項目順利開發和融資的安全性。
所以,對這類企業,不僅要關注目前股東的情況,還需要對其歷史股東的情況做一個摸查——有些企業在併購後,出於風險控制的考慮,會將原股東作為小股東保留一段時間以控制風險;但更多的是直接全部清掉原股東的股權。這種情況就需要我們在章程所示的股權結構之外,對借款人歷史沿革和歷史股東有一個了解和調查。
2、那對於大型房地產集團呢,又是什麼因素導致這些大型上市房地產集團整體性高風險?是高周轉?還是高負債?高槓桿?高地價?高存貨?為什麼傳統商業銀行普遍認為恆大、碧桂園、藍光這些企業的集團風險偏高呢?
說實話,對這些問題我一開始也沒想明白,於是找了許多上市房企最近幾期的審計報告來研究——我明白,哪怕上市公司的財報也並不見得能完全真實的反應企業的財務情況。就像之前舉例的J集團,當債務風險爆發後,債權人聘請的會計師事務所的審計結果顯示,截至 2014 年末,J 房企的資產合計 1140億元,負債合計 1022 億元,凈資產為 118 億元。與 2014 年企業發布的中期財務報告比較,J 房企的有息負債大幅增加 342 億元,而凈資產顯著下降 140 億元。但不管怎麼說,隨着上市披露制度的完善和嚴格,上市公司的財報已經是相對來說,最能公允客觀的反應企業經營情況和財務情況的了。
在整理這七家上市公司2018年半年報時,才發現各個公司在披露數據時,不管是披露數據範圍的大小,還是披露的數據種類,都有較大差異(比如恆大披露的就比較全面,比如:
①以土地儲備來說,恆大不僅披露2018年上半年新購置土地的面積、價格,還對所有土地儲備的分別在一二三四線城市價額和面積分布,甚至尚未支付的土地款未來幾年的支付計劃都做了詳細說明;
②又比如其還對全口徑負債未來分年度的償還額做了詳細說明,這兩點都是在其他房地產公司半年報里所沒有)。所以,我只能選擇普遍性披露的數據來做比較。但就算如此,將由從下表我們也可以發現很多有意思的東西:
(1)誰才是真正的高周轉?我們用了兩個非常簡單的指標,“銷售金額/總資產”、“銷售金額/存貨”,結果發現很有意思是:碧桂園和藍光果然不負“高周轉”之名,名至實歸;但恆大、綠地、富力基本在一個水平線上,且竟然還遠遠不及保利和萬科!
(2)誰最缺錢呢?資產負債率這個指標就不提了,有永續債等各種債務優化工具和各種財務手段去做到(例如資產負債率偏高的恆大、綠地大幅結轉收入,以增加未分配利潤——當然,光這點這解釋不了恆大資產負債率能那麼大幅度的陡降,裡面還有很多彎彎繞繞,這裡篇幅有限,就不詳細介紹了),我用了另外幾個簡單明了的指標“現金/1年期以內到期債務”、“現金/全口徑借款”、“1年期以內到期債務/全口徑債務”,有些情況就一目了然了:
①碧桂園1年期以內到期債務在全部有息債務中佔比最高,現金對1年期以內到期債務和全部負債的覆蓋率最低,難怪把融資、高周轉和回款考核得那麼重;
②保利和萬科是真心不差錢,特別是萬科,債務結構確實做得是行業No.1的;
③恆大1年內到期債務率也顯著高於其他企業,但好在賬面現金還算充裕;
④如果我們除了現金,再考慮下存貨的變現能力呢?引入“(存貨-合約負債+預收賬款)/1年期以內到期債務”之後,發現碧桂園依然是最缺錢的。
(3)哪個企業最會賺錢?我們發現高周轉似乎和毛利率完全無關,布局三四線的恆大、碧桂園和主打一二線的富力、保利,似乎毛利率上也沒有根本性的差異。綠地和藍光毛利率則顯著低於其他房企,綠地大概是由於房地產主業佔比過低所致,藍光則真的是為了銷售量和現金回籠拼了。
(4)哪個企業對施工方的資金壓榨得最厲害?我用了一個不精確,卻簡單明了的指標“(應付-應收)/(預付+存貨)”,藍光顯著高於其他同類企業。
(5)銀行普遍喜歡保利、萬科,是僅僅因為其股東背景好嗎?我覺得不是,因為哪怕是從其財務指標和經營指標來看,他們也算是銀行風控眼中的典型的“好孩子”了:
首先,我們來看看最典型的“好孩子”保利:
①業務區域布局合理,沒有大規模進入銀行普遍不看好的三四線城市:保利一二線城市簽約金額佔比近78%,珠三角和長三角兩大核心城市群分別佔比達31%和20%;新拿地中一二線城市拓展金額及面積佔比分別為68%和50%,三四線城市主要聚焦於珠三角、長三角等核心城市群周邊,公司擁有待開發面積8950 萬平方米,其中一二線城市5425 萬平方米,佔比約61%;珠三角和長三角兩大核心城市群4124 萬平方米,佔比約46%。
②專註於主業:保利房地產主業在營收中佔比90%,公司住宅產品銷售金額佔比達90%,其中144 平方米以下中小戶型住宅產品佔比達90%。
③債務類型結構合理:有息負債以銀行借款為主,佔比超過71%,公司債券及中期票據等直接債務融資工具佔比約14%;
④各種財務指標良好:資產負債率等前面說過的就不贅述了,重點說下流動比率,保利1.78,遠超其他房企1.0-1.2的水平——難怪向來對大勢的把握能力冠絕四大行的建行,旗下的某個省行幾乎把絕大多數的房地產份額都留給了保利。
萬科也有類似的、討金融機構風控喜歡的特徵:
①主業突出:萬科分業務看,上半年本集團全部營收入中來自房地產的結算比例為 95.0%;上半年本集團所銷售的產品中,住宅佔比 85.9%,商辦佔比10.9%,其它配套佔比 3.2%。住宅產品中 144平方米以下的中小戶型佔比 91%。
②區域分布合理,發展策略得當:分區域看,萬科在南方、上海、北方、中西部的營業佔比分別為 28.85%、35.83%、15.75%和 19.57%,風險分擔機制完備,90.8%的新增項目為合作項目;③社會責任感(政治覺悟)高:長租公寓業務覆蓋30個主要城市,累計獲取房間數超過 16萬間,累計開業超過 4萬間,開業 6個月以上項目的平均出租率約 92%;④融資結構健康,沒有過多高息負債:萬科的負債分融資對象來看,銀行借款佔比為 60.4%,應付債券佔比為 21.3%,其他借款佔比為 18.3%。
不過萬科比起保利,則多了一個隱憂:外幣負債佔比31.6%(甚至遠高於不停被媒體唱衰,說美元融資過高的恆大),如果人民幣大幅貶值,則匯兌風險極大。
(6)銀行風控又為什麼普遍認為恆大、碧桂園這類企業集團風險偏高呢?其實這些企業也是有一些共性的:
①像碧桂園一樣,過於下沉三四線城市(碧桂園63%銷售收入來自三四線);②對按揭貸款的擔保金額過大(碧桂園對按揭貸款進行的擔保合計3111億元);④融資成本較高(例如恆大全部有息負債的平均利率7.92%,而保利僅4.86%);⑤一年期內到期的負債佔比過高(例如碧桂園一年期內到期的負債佔全部負債的比例超過70%);⑥所有者權益里虛頭比較多(比如大量的永續債計入權益,藍光所有者權益200億中,有50億是永續債,還有50億是少數股東權益,僅剔除永續債後,資產負債率就會飆升至87.11%;又比如像恆大的所有者權益, 3245億權益科目中,1787億元為非控股權益,在所研究的龍頭房企中佔比最高);⑦主業不突出,過於業務分散(例如綠1578億收入中僅717億屬於房地產板塊,建築行業收入772億甚至超過房地產主業,毛利率卻僅3.16%);⑧商辦佔比較高(例如綠地商辦佔比30.9%);⑧現金對債務的覆蓋率較低(例如碧桂園現金對1年期以內到期債務和全部負債的覆蓋率僅39.55%和28.59%)
3、大中小型房地產企業,到底哪類企業更安全?
其實從之前幾點的論述來看,我想大家心裡對這個問題應該已經有答案了。從中短期來看,面對房地產資金面越來越緊的趨勢,①大企業騰挪空間大、風險最小,②小企業只要不涉及民間融資,一般由於融資困難,槓桿反而相對最低,所以只要把資金管住了,風險也相對較小,③而中型房地產企業,槓桿高、區域集中度高,風險其實相對是最大的。當然,從長期來看,從中國長期人口結構的大趨勢來看,10-20年後,只有Top10-15的大型房企才是真正安全的。
(三)區域風險
1、我們說的區域風險其實是有兩個尺度的,一個尺度就是東北、西南、華中這種大尺度的區域風險。這種區域風險主要是針對某些並未實現全國布局,或者全國局部不太均衡的房地產集團。
例如藍光集團,其2018年上半年的384.22萬平米的銷售中,有210.09萬來自成都區域公司,而成滇渝區合計面積高達288.26萬平米,區域集中度非常高,這也是為什麼藍光的毛利率顯著低於其他房企的原因——川渝地區已經進入了地方政府的收割期,不管三四線城市還是重慶、成都本身,土地價格都不低;但藍光主打的快銷盤,售價卻並不高,導致走量不走價,毛利率顯著偏低。又比如號稱“京城一哥”的首開股份,截止今年9月末銷售額僅524.64億元,全年計劃完成率僅50.5%,銷售面積更是只199.22萬平米,同比還下降了13.02%。這就是因為其業務過於集中在北京區域,而北京區域今年遭遇了嚴格的限購限價政策所致。另一家業務同樣主要集中在北京的首創置業,也遇到近乎相似的情況,截止10月底全年計劃的完成率僅60%。而業務過於集中在一二線城市,且着力中高端的綠城,計劃完成率也僅64.1%,還有646億的計劃沒有完成。可見區域情況對於房地產集團的經營影響巨大。
2、另一個則是較小尺度意義上的區域風險,是指在同一個城市,由於不同區域板塊的個性化特徵而導致的風險。
今年端午假期,我在東京每天暴走四五萬步的走了整整三天,走馬觀花似的把東京市區走了一遍,發現一個很有意思的情況:那就是作為日本唯一持續人口凈流入的大都市,其各個區域的人口流入也是顯著不同的,甚至不同區域之間人口結構、產業結構也截然不同;並且這些不同與交通是否便利、與他們離市中心的距離都沒有必然聯繫。我們看到了有些區域明明交通非常便利,但早高峰(早上8點)的時候,偌大的地鐵站只有三三兩兩的行人,我們看到了有些區域明明就在市中區附近,但人氣寂寥,晚上6點過街面上就沒有什麼行人了,地鐵上、公交車上、公園裡也全是老人;但六本木、涉谷等地方,則隨時入眼都全是人,全是年輕人,在這些地方,才能明顯的感到這座城市的年輕和活力,和其他那些暮氣沉沉的地方是完全不同。由於時間有限,我沒有仔細對比這些地方的房價和房產銷售情況,但哪怕用基本的邏輯判斷,也能得出這些區域截然不同的未來潛力。於是,同樣的一個地產項目,在不同區域,可能命運就是截然不同的。
簡而言之,我認為:①越是大城市,其城市內部的分化情況就會越明顯,世界範圍內,不同國家有不同的人口和產業梯度;國家範圍內,不同城市組成了這種人口和產業的梯度;一個大都市範圍內,則是不同的區域發展情況,來體現這種人口和產業的梯度和差異化;②大都市年輕人,總是聚集在1-2個區域(一般不超過3個),這些區域就是一個城市未來的發展方向,也是未來至少10-15年的房地產熱點;③這種聚集效應一旦形成,一般不管政策怎麼引導,都很難在中短期內改變,特別是已經陷入衰老的區域一旦開始衰退,哪怕政策面再利好,也很難再回頭了。
這就很容易解釋,為什麼當初所有人都覺得成都城南板塊,特別是大源板塊的寫字樓和綜合體嚴重過剩了,結果幾年過去了,卻沒有像當年那些“專業”第三方機構預估的那樣哀鴻遍野,反而成為了成都新的城市CBD,成為了成都房地產市場毫無爭議的價格高地。為什麼?無他,因為年輕人聚集,而且越來越聚集;也就很容易解釋為什麼城北區域明明商業和辦公稀缺,政府北改的政策力度也那麼大,卻心開一個、半死不活一個,房價更是始終不溫不火。為什麼?因為這個區域已經被年輕人所拋棄了,因為和“一路向南”南轅北轍,城北已經被市場徹徹底底的拋棄了。同樣已經開始衰老的區域還有市中心,雖然白天還有很多年輕人集聚上班,但下班後這個區域內已經沒有多少年輕人了,所以最近市中心的商業綜合體一個接一個的關門,一個接一個爛尾,甚至連九眼橋、蘭桂坊這些地方的酒吧的人氣,也一年不如一年了(年輕人都去南門鐵像寺水街之類南門的人氣聚集區域了)。
唯一有爭議的就兩個:
(1)青羊區的未來會怎麼樣?
青羊區其實也是一個開始陷入衰老的區域了,但由於其作為傳統的、教育資源豐富的老區,目前相對於南門新興區域確實還有更多、更好的教育資源,還能吸引一部分在南面獲取不到足夠優質教育資源的年輕人到這定居,還能在5-10年內保持一定的房價基礎。但隨着南面教育資源的成熟(南面已經開始大興學校了,以南面的人口素質,最多10年,南面的教育資源就能成熟起來,趕上甚至超過青羊區這種傳統老區)。屆時,一個公園能修了四五年還沒動靜、交通規劃落後、公交車上全是老年人的青羊區,必然被三個月一個新公園、五個月一個新學校的南面全面超越。
(2)成都未來到底是向東還是向南?政府搬遷的噱頭還能管用多少年?
兩年前,這還不是一個問題,因為當時的成都從上到下一條心的“一路向南”。但最近兩年,成都市政府明顯的移情別戀了,“三城三都”概念的提出,“東進”戰略的推進,無一不展示出城市政府向東的決心和野心。甚至江湖上還謠言四起,說市政府正在說服省政府不要按原計劃南遷,而是東遷,為成都市的東進策略站台。就我個人看法來說:
①省政府東遷的可能性較小(牽扯麵太大),而且哪怕東遷,也不會有當年省市政府南遷計劃那麼強大引導和帶動作用了——因為成都的東進計劃,恰好趕上了這輪房地產調整,加上東門核心布局的汽車產業,也正在遭遇歷史性的大調整,所以我認為:3-5年內,東進都只可能是一個讓大家一起圈錢的噱頭而已。
②從更長的時間尺度來看,成渝大都市圈必然成為中國五大都市圈之一,也必然成為整個中國西部經濟的核心,成渝之間的成都東門區域確實有較好的發展空間和條件。但由於龍泉山脈的天然阻隔,其最多成為一個顯著遜色於城南區域的副中心。
(四)項目風險
房地產項目最終還是落腳到具體項目上的,所以項目風險也是最直接、最直觀的風險。總體來講,房地產項目風險大致有:項目定位風險、區位選擇風險、業態(戶型)選擇風險、資金鏈風險、抵押物懸空風險等等。但對於項目而言,從我這麼多年的經驗來看,真的就是一個仁者見仁智者見智的東西了。房地產項目非常簡單,不像化工項目、高端製造項目那樣,有那麼高的技術門檻,幾乎每個人都能看懂項目(或者自認看懂)。所以經常出現這種情況,都是做了幾十年授信業務的牛人,都經驗豐富、邏輯清晰,但是對於同一個地產項目,其看法和視角卻經常是完全不同的。所以,我在這裡也就不做更多的贅述了。
風險控制1、集團風險怎麼控制?現在流行的集中度能真正控制住集團風險嗎?
最近一兩年,隨着很多大型企業集團的風險暴露,各大銀行都把集團風險管控放到了一個非常重要的位置。但從實際情況來看,似乎各大銀行並沒有太有效的手段來防控集團風險,基本也就是三板斧:加強集團客戶識別納入管理、餘額上限管理、份額上限管理(也就是所謂的集中度管理)。
加強集團客戶識別納入管理自然是應有之義,但後兩者就值得商榷了。餘額上限管理確實有一定的科學性,但根據上一年的財務數據核定下一年的授信餘額,本來就存在一定的滯後性和差異性,再加上集團客戶一般體量龐大,銀行審批耗時較多,加上很多銀行內部的管理架構導致很多牽頭集團客戶的發起行,對集團整體的運營模式、運營計劃掌握得比較膚淺,從而導致風險批出來的餘額上限往往過於保守和謹慎,嚴重限制了業務的發展。
份額上限呢,解決了餘額上限的死板問題,也更有利於業務發展。但卻有一個BUG:一個企業現有全口徑融資40億,A銀行批複的集中度上限是不超過25%,目前餘額10億,已達上限;這個時候企業找了其自身財務公司或其他沒有集中度要求的銀行又融資了40億,按照集中度要求,A銀行則還能再增10億,這個時候風險是控制了還是擴大了?而且,份額上限管控的本質上還是一種從眾和追隨策略,除了展現出對自己風控能力的不自信外,真的能控制風險嗎?一個百億負債的企業集團崩掉了,份額第三15億就一定比份額第一的30億安全嗎?恐怕未必。組成債委會共同進退的話,大家獲償率應該差不多;如果各自為戰的話,份額第一的行因為客戶關係更好、也更有話語權,一般拿到的風險緩釋措施更多,很多時候獲償率甚至高於份額排名第三、第四的銀行。
那集團客戶的風險到底該怎麼控制?我覺得集團客戶的風險不在於做多做少,而在於跑得快還是跑得慢,所以真正要資產安全的話,只能做到“進時大膽進,退時果斷退”,而要做到這點,就非大數據不可——當然,這個只是個趨勢,實現起來目前還有較大的困難和問題,這個我在後面還會具體講。
2、抵押和擔保,哪個更重要?是否有集團擔保了就可以不要抵押了?
金融圈對抵押有截然不同的偏好:①某個號稱“銀行界的黃埔軍校”的國有大行對抵押非常看重,尤其是在建工程的抵押,從總行到分行,都把在建工程抵押看得特別重,不管是批複還是貸後管理,不管有沒有集團擔保,土地都是必須抵押的,而且幾乎都要求在建工程“應抵盡抵”,這不僅是該行提款的前提條件,其對在建工程的釋放,也銀行同業里管理得最嚴格。②而某宇宙大行呢,雖然土地抵押也是必須的,但對於在建工程則很多時候,只會在批複的管理要求中提一句(有些時候甚至提都不會提),提款時也不做硬性要求,貸後管理時一般拿車位或者商鋪的在建工程意思下也就能過關了。③某號稱四大行中最奔放的那家國有大行,則果真奔放無比,土地抵押拿到後,就基本不太關心在建工程抵押了。④股份制銀行呢,則更務實、更靈活,對於股東背景好的企業有擔保的情況下,別說在建工程了,土地抵押都可以不要;對普通中小民營房企,則在擔保和質押之外,還要嚴格要求抵押,土地、在建工程都從嚴管理;⑤信託公司呢,可能介入的客戶群很多屬於能承擔信託高價格的高風險客群,所以風控措施其實是最嚴的,擔保、土地抵押這些常規的就不說了,有的還會要求股權質押(甚至有些要求“股權過戶+回購”,以達到實際控股)、證章照的共管、第三方定期巡檢等等;對於在建工程抵押和銷售回款,則會派駐現場資管經理做非常嚴格管理,真的是做到“應抵盡抵”“按需釋放”“銷售回款封閉管理”。
從上面的描述來看,我們可能會很困惑:如果抵押非常管用,那為什麼有的銀行對抵押不是那麼看重呢;如果抵押沒有用,為什麼有的銀行和金融機構卻把抵押看得那麼重?這個問題,我在隨後的“怎麼平衡風險和市場”那還會說,這裡先講抵押有沒有用。
(1)先說土地抵押有沒有用?
從變現能力來看,土地抵押是沒有用的:因為根據最高人民法院《關於建設工程價款優先受償權問題的批複》有關規定,消費者支付購買商品房的全部或大部分款項後,承包人就該商品房享有的工程價款優先受償權不得對抗買受人,這就意味着銀行的抵押權也是不能對抗購房人的期待權的。因此,當商品房預售後,銀行對土地使用權的抵押權就幾乎失去了變現能力——事實上,哪怕只是部分預售,因為涉及“房隨地走”對抵押時點地面附着物的認定,涉及土地證分割等等,也實際失去的快速變現的能力。
但就風險控制來講,土地抵押又是極端有用的:①首先,土地抵押具有極強的排他性和控制性,也就是說,如果土地做了抵押,那麼不管是二順位抵押、還是追加在建工程抵押,不動產中心一般都要徵求土地抵押權人的意見,能有效保證我們項目的權屬狀態乾淨;②其次,真的出現極端的情況,我們不管是依據土地抵押權查封項目,還是從在破產清算中佔據有利順位來看,土地抵押都是有極大作用的。
(2)那在建工程抵押有用沒呢?
從風險控制的角度,確實意義非常重大,因為這個是最明確、最切實的抵押物,相對土地來說,變現能力較強。但從實際操作中講呢,又最沒有意義。為什麼?
①首先,從操作流程上講,以前還是房管局辦理建工程抵押時,在辦理預售證的時候往往是不需要釋放在建工程抵押的,只需要出具同意函即可,然後每套房子在房管局那會有一個確定狀態對外顯示而已,抵押、可售、已售、已擬定合同等等,因銷售需要釋放哪些套時,再針對性地釋放哪些就好;但最近一年多,搖號政策在各地興起,加上房管局和不動產中心的分家,房管局辦理預售證時普通要求預售證對應樓棟的在建工程全部釋放作為前提條件(有很多不需要統一搖號的地方,房管局也跟風這麼要求了),而一棟房子從建設到銷售的周期很短,所以在建工程實際能起到的風險緩釋作用已經極小;
②從各方對在建工程抵押的態度上講,房地產企業肯定是不想抵押在建工程的,因為房地產企業的銷售部門一般是其企業內最牛氣的部門,財務部門一般不願意因為抵押在建工程而幫銷售部門背鍋;而銀行呢,由於內部押品管理流程複雜,人員人手不足,加上不動產中心辦理在建工程抵押和釋放的材料和流程也較為麻煩,所以一般也不願頻繁的做在建工程抵押解押。所以,一般最後都變成了抵押車位和底商意思一下,滿足形式條件而已。
(3)總體來說,對於中小房地產企業集團來說,抵押肯定是無比重要的。足值抵押,甚至要求額外的凈地或房產抵押,都是極為有必要的(之前舉例的民營房地產商R,被各種債權人數輪查封,最終銀行還是成功化解了潛在不良風險,就是因為抵押物拿得非常足值)。
對於實力雄厚的大型房地產集團呢,在集團風險未徹底暴露時,抵押是可有可無的,反正現在金融機構的借款合同,普遍都有交叉違約條款,所以但凡集團還能撐下來,集團都會統籌資金解決單一項目的困境。但一旦集團出現極端情況,終極風險爆發時,抵押物就又變得特別重要了。之前舉過的J集團的例子就是如此:
沒出問題時,從集團財務報表看,集團是有償付能力的,但對於房地產集團來講,特別是非國營的房地產集團來說,往往存在股權結構複雜、關聯交易龐大等特徵,很多地產商往往存在同一個項目既有集團表外融資,又有項目公司表內貸款的重複融資的情況,或體外公司明股實債的情況,甚至體系內外公司溢價交易資產套取資金的情況。於是,當集團公司的風險暴露,這些隱性負債才會慢慢浮出水面,集團的也將迅速失去幫扶子公司的能力,就像當年的J集團,在風險暴露後,隨着專項審計的深入,才發現整個集團負債高達650億元,遠超之前財報披露的300億元。從1月3號滙豐宣布違約後到1月底,在不足一個月的時間,整個J集團就遭到了超過80起訴訟和查封凍結,而最大債權銀行則正是由於其一貫重視抵押物,手上拿着較多的抵押權,迅速查封 J 房企 53 項資產,一方面防止J集團轉移資產,另一方面掌握了談判主動權,才最終化解了授信風險。
3、押品怎麼管才最安全?
押品既然那麼重要,我們又該怎麼管理呢?押品具體的管理方式在各個銀行都有標準化的操作流程和管理規範。所以我覺得就操作流程來說,其實是無需贅言,這裡討論怎麼押品,更多的也是從法律風險的角度來討論——就拿在建工程舉例來重點說一說(土地抵押太簡單了):
(1)關於房地產在建工程抵押。建設部《城市房地產抵押管理辦法》(以下簡稱《辦法》)第3條作了明確規定:“本辦法所稱在建工程抵押,是指抵押人為取得在建工程繼續建造資金的貸款,以其合法方式取得的土地使用權連同在建工程的投入資產,以不轉移佔有的方式抵押給貸款銀行作為償還貸款履行擔保的行為。”《辦法》第11條同時規定:“以在建工程已完工部分抵押的,其土地使用權隨之抵押。”《最高人民法院關於適用〈中華人民共和國擔保法〉若干問題的解釋》(以下簡稱《解釋》)第47條規定:“以依法獲准尚未建造的或者正在建造中的房屋或者其他建築物抵押的,當事人辦理了抵押物登記,人民法院可以認定抵押有效。”結合建設部的《辦法》和最高院的《解釋》,辦理在建工程抵押應要注意:在建工程抵押貸款的目的是“抵押人為取得在建工程繼續建造資金的貸款”,該貸款的用途是繼續建造工程,在建工程抵押的抵押人必須是借款合同的債務人,同時也是在建工程所佔用土地的使用權人。這就要求我們不能接受債務人以第三人的在建工程作為抵押物的貸款——雖然擔保法司法解釋並無此要求,而只是明確規定“當事人辦理了抵押登記的,人民法院可以認定抵押有效”,建設部的部門規章並不足以作為抵押合同當然無效的依據。但是,基本上現在不動產登記中心在登記時就會對這條做控制。
(2)《合同法》第286條規定了建設工程優先受償權優先於銀行抵押優先權實現。最高人民法院於2002年6月11日通過的《關於建設工程價款優先受償權問題的批複》(法釋[2002]16號)也明確規定,建設工程的承包人的優先受償權優先於抵押權和其他債權。該批複同時對建設工程承包人行使優先權的期限做了限制,規定了行使優先權的期限為六個月,自建設工程竣工驗收之日或者建設工程合同約定的竣工之日起計算。按照上述規定,在建工程承包人的優先受償權優於抵押權的優先受償權,貸款銀行抵押權的優先受償權將處於“有名無實”的境地。在實際操作中,銀行發放了在建工程抵押貸款,但開發企業並未如約支付承包人建築工程款,銀行的抵押權很可能落空。甚至會出現工程發包人與承包人串通虛構“發包人未按照約定支付工程款”的事實,導致抵押權處於法律上有效、實際上無效的狀態。因此我們在發放在建工程抵押貸款時要做到:
①監測貸款資金的使用,確保貸款的投向是用於在建工程,及時了解工程款的支付進度;
②工程已經竣工的,要求借款人提供在建工程價款已經支付的證明,並及時在竣工驗收後,轉成房產抵押;
③在抵押人與承包人發生訴訟時,要及時向法院要求以第三人身份參加訴訟,對建築工程價款是否在六個月內行使權利進行核實。
④如有可能,可要求承包人出具放棄優先受償權的書面文件。
(3)大部分辦理抵押的不動產中心,對於同一債權人和抵押權人的情況下,可以在已有土地抵押的情況下追加在建工程抵押,不用釋放土地抵押,但個別地方會要求註銷原土地抵押後,重新辦理在建工程抵押,這個時候就要注意了:首先,作為抵押物的土地使用權如果已被法院查封的,此時我們若到登記機關註銷了原登記,將無法辦理新的登記,一旦註銷後甚至連恢復原狀也無法做到;其次,在銀行辦理註銷土地使用權抵押登記後、在建工程抵押權登記前的短暫時間內,抵押物突然被查封,此時,在建工程抵押權登記也無法辦理。我們在辦理土地使用權抵押轉為在建工程抵押,首先要到登記部門查明抵押物是否被法院或其他司法部門查封,如果被查封的,不得辦理新的登記手續,只能依法起訴要求行使抵押權。抵押物沒有被查封的,在辦理新的抵押手續過程中,要帶好完備的登記資料,力求使登記手續在盡量短的時間裡完成。同時做好保密措施,防止借款人的其他債權人獲悉後通知司法機關查封抵押物。
(4)盡量爭取企業為在建工程買保險。保險需要約定抵押權存續期間,銀行為第一受益人,保險單正本也在銀行保管;同時,為了避免投保人中途聲明保險單丟失進而辦理退保的情況,建議要求保險公司辦理保險時在保單中約定:“除非經過保險第一受益人的書面同意,投保人不得以任何理由中斷或撤銷保險”
(5)在建工程抵押竣工驗收轉成房產抵押時,需驗證其抵押物狀態,避免抵押物已低價出租的情況。這會導致抵押物難以處置,因為按照法律規定“買賣不破租賃”的原則,如果“先租後抵”,借款人即使不能按期還貸,由於租賃仍然有效,實際操作中也很難處理抵押房產。
4、怎麼平衡風險和市場?
(1)再從在建工程抵押,來說說抵押中風險和市場的平衡
從前面的內容,我們不難看出,在極端情況下,抵押物仍是一種非常有效的風險緩釋手段。那為什麼還有很多銀行只要拿到了大型房地產公司的集團擔保,對在建工程抵押、甚至土地抵押都不太看重呢?這個就是一個風險和市場的平衡的問題了。首先,銀行是經營風險的行業,講究的是收益覆蓋風險,而不是絕對的安全;其次,銀行業是一個充分競爭,甚至可以說是一個因為同質化和供給過剩而過度競爭的行業,所以遊戲規則從來都不是銀行自己說了算,更加不是某一家銀行說了算。
於是就出現了這種情況,對於很多風險偏好激進的銀行來說呢,它覺得大型房地產集團,只要不出現J集團那種被政府鎖盤這種政治風險的話,就正常經營來說,是不會在毫無風險徵兆的情況下,兩三年類就轟然倒掉的——因為不管是行業風險暴露,還是自身現金流惡化,其實都是有一個過程的,大型房地產集團一般區域覆蓋廣、項目多、儲備土地多,靠賣地賣項目都能把現金流再撐兩三年,而單一項目的開發貸款一般也不過兩三年期限。所以對於優質客戶,很多風險偏好激進的銀行拿到集團擔保就覺得OK了。
這個時候,對很多風險偏好審慎的、對抵押物要求較高的銀行來說,在市場上就比較尷尬了:太差的小型民營企業倒是抵押擔保質押,只要銀行肯給錢,統統不是問題,但這類銀行既然是審慎的風險偏好,其實哪怕拿到這麼多的抵質押物,也還是是不太願意介入中小民營房企的;對大型龍頭房企呢,有不要抵押物的銀行搶着給提供授信了,為什麼還要來找你呢?於是這類風險偏好審慎的銀行,只能選擇一些中游的開發商。但就像我們之前分析過的那樣,對於一個行業來說,一般一頭一尾反而相對安全,恰恰是這些中游企業,既沒有規模優勢,槓桿又高,整體風險更大。
於是這就出現了一個非常有趣、又非常尷尬的結果了:風險偏好激進的銀行,看似放棄了抵押物的很多權力,風險加大,但實質上掌握了優質客戶資源,風險反而更小;風險偏好謹慎的銀行呢,看似拿着了抵押物風險緩釋措施良好,實則在客戶結構方面導致了更大的系統性風險。所以,是審慎還是短視,有的時候真的不好說。
(2)銷售回款全封閉管理可行嗎?銷售回款管理的安全底線是什麼?
就像上一段說到的那樣,在充分、甚至過度競爭的市場上,遊戲規則從來都不是銀行自己說了算了,更不是某一家銀行、或某幾家銀行說了算的。但有趣的是,很多銀行的風控部門仍然喜歡關起門來做研究,仍然覺得自己那套標準就是金科玉律。這點,又以對銷售回款的管理最為典型。
有些銀行有一套非常“完美”的邏輯,那就是:房地產企業嘛,自己資本金買地、銀行貸款資金用來建設,所以賣了房子之後的錢,就該全封閉管理優先用於還款(等貸款先結清了之後,後面賣多賣少,賣虧賣賺,都是開發商自己的事兒了),很完美的閉環。但實際情況卻是,現實中是存在“預售”這個制度的,特別是很多地方現在仍是“正負零”就能預售,一個樓盤修到“正負零”要多久呢?2-3個月;需要花多少錢?幾千萬而已,因為有施工方墊資。然後就能預售,拿到近乎零成本的廉價資金了。
於是,如果嚴格執行“銷售回款全封閉優先用於貸款還款”的話,就又會出現一個很傻的悖論:賣得好的房子,開發商有廉價預售款不用,來用昂貴的銀行借款?銀行呢,辛辛苦苦做筆3年期房地產開發貸款,從跟蹤項目到放款,折騰個三四個月甚至更久,結果貸款投下去不到半年就要開始進入還款期了,還不如去做筆簡單的1年期流貸呢。賣得不好的項目呢?嘿~反而非常符合銷售回款封閉管理的完美閉環。那麼,下面實際做業務的分支行,是該選擇一個賣得好的項目,然後在貸後管理階段謊報軍情呢?還是乾脆找個肯定賣得不好的項目,在發起階段,就滿嘴胡言呢?
過於“陽春白雪”的政策,往往是形同虛設的,除了在具體敘做業務的客戶經理和呈報行的腦袋上懸上一把隨時被追責的尚方寶劍外,於實際風險控制,並無太多的作用。那麼,銷售回款該怎麼管呢,管理的安全底線又是什麼?我個人認為還是得分類管理:
①對於中小房地產企業,那資本金就得非常嚴格的管住,資金全封閉,優先用於還款。
②對於Top10的龍頭房企,以及股東背景極好的大型央企地產板塊,拿到集團擔保的情況下,只要存款收益算得過賬就好。
③對於介於這兩者之間的房企呢,我覺得有個底線,就是保證“剩餘貸款期限內預計可售的剩餘可售貨值*折扣係數-所欠工程款-項目完工還需要支付的工程款>貸款本息合計*1.2”,在這個之前,對銷售回款的管理可以適當放鬆;在這個之後,則嚴格進行銷售回款管理,賣了的錢必須回來,以保證銀行手裡“要麼捏着房子,那麼拿着錢”。
(3)聊聊資本金、審計報表和受託支付
先說受託支付吧,這又得扯回銀行自身的規則和市場實際規則之間的鴻溝了。受託支付源於人行三法一指引,其本意肯定是好的,其作用肯定是有的。但市場實際是怎麼玩的呢?①開發商習慣性的拖壓工程進度款,以施工方墊款支持項目開發;②基本上都是根據施工方具體請用款進度和實際工程進度,持續且零星的支付的,絕對不會工程進度30%一下給施工方几億,等工程進度50%一下再給施工方几億;③哦,對了,說到工程進度,實際操作中也幾乎沒有監理報告會出具明確整個工程進度百分之多少了的監理報告。
於是,這會造成個什麼情況呢?會造成拿到錢之前,銀行是大爺,銀行要什麼開發商就能給到什麼;拿到錢之後呢,借錢的是大爺,錢實際怎麼用銀行再也插不了手(為了配合銀行對受託支付的執念,很多開發商都習慣用集團內部的施工企業了,大不了受託支付過去,再集團現金池做個歸集嘛)。
再說說資本金和審計報表,銀行的風控部門普遍非常在乎資本金這個東西,一般都會在貸款批複的前提條件里要求:不低於XX%比例的資本金全額到位並先行投入項目才能投放貸款;這些資本金呢,必須是權益類資金,所以必須要在報表科目的權益類科目體現。這種風控措施到底有沒有用呢?一定程度上講,是有用的,畢竟資本金的多少直接關係到槓桿率,而槓桿率又直接關係到銀行貸款的安全。
但只要實際接觸過一些房地產開發貸款的,其實都明白,房地產項目公司的註冊資本金一般就5000萬到1億,剩下的都是靠所謂的資本公積來滿足各個銀行的資本金要求。處理過不良的人更是清楚,真到了不良清理那一天,真正的審計去項目公司拖一下最真實的報表,基本上都會發現:①這些所謂的資本公積全部都回到了他們本該的位置,其他應付款科目;②而且那應該有的幾個億的資本公積(股東借款)也只是曾經存在過,早就歸還了,或者被其他應收給挪到不知道哪裡去了。
這種情況下,對於股東借款轉增資本公積是否還要剔除25%應納稅額,就顯得有些過於可笑了。不過,又能怎麼樣呢?更嚴苛的要求必須是註冊資本?且不說這種方法也一樣有其漏洞,更關鍵的是,又回到了之前說過的那個問題:在這個充分、甚至過度競爭的市場上,銀行間的風險偏好是不同的、很難統一的,這種情況下審慎的風險偏好,很可能除了造成丟掉本應的市場份額外,於控制風險卻毫無益處。
5、大數據風控
(1)大數據風控目前的障礙是什麼?
大數據風控是銀行未來必然的發展趨勢,因為銀行一大一小,最棘手的兩個問題,都需要大數據風控來解決:對眾多小微企業的授信需求,需要大數據風控來實現高效又成本低廉的風險判斷;對龐大而複雜的集團,也需要大數據風控來提供全面而快速的風險預警。但大數據風控提了這麼多年,為什麼還沒能真正落地呢?(有些銀行已經一定程度運用在小微企業授信了,但實際上僅僅是用了稅務、訴訟等很有限的幾個數據做的很初級的版本,準確率還有非常大的提升空間)
主要是因為有這麼幾個障礙:
①外部數據的獲得:目前國內的外部數據非常的分散,由於各個部門、各個地區的數據都是割裂的,所以全國性的大型銀行在獲取外部數據上,並不見得小型銀行或者網絡金融機構來得容易。可以這麼說,目前沒有一家金融機構獲取的外部數據是足夠進行有效的大數據風控的。
②內部數據的充分利用:對大數據應用來說,內部數據比外部數據更加重要,因為沒有基於內部數據建立的有效數據模型,外部數據再多也毫無意義。但目前大部分銀行內部的數據尚未徹底打通,更談不上整合利用和有效模型的建立了。
③內外部數據打通:解決了前面兩個問題,還有一個重要的問題就怎麼實時性的打通內外部數據,因為這涉及一個銀行系統和數據安全性的問題。
(2)大數據風控的利與弊
大數據風控的有利方面就不在贅述了,這裡只說潛在問題。發展大數據風控在前期有個重要的問題就是,在銀行同質化、風險偏好也接近的現實下,各行的風險模型很可能非常雷同,這就造成了一個問題:就像當股票市場量化交易充斥,而又數據模型近似時會發生的那樣,一旦有風吹草動,可能就是過激反應+多米諾牌似的踐踏式撤退。
6、高收益、高風險、高成本?→高收益、高成本、低風險!
說到大數據風控,突然想起了網上對互聯網金融的評價:高收益、高風險、高成本。但真相真的是這樣的嗎?互聯網金融高收益這點是毋庸置疑的,高成本也是明顯的,畢竟除了資金成本高之外,互聯網金融的獲客和風控成本也是越來越高了。但風險真的有大家印象中那麼高嗎?好像未必,例如網商銀行2017財報顯示其不良率僅有1.23%,遠低於大家的固有印象。為什麼?因為其實高成本和高風險是矛盾的,如果花了高成本去做盡調、做風控,是不可能高風險的,而高成本做盡調、做風控的基礎呢,就是高收益。
我覺得這點其實也是適合房地產行業的,對於小型房地產企業,傳統思維是認為收益高、但風險更高,這其實是因為傳統的金融機構沒有那麼多的人力物力去做盡調和風控導致的。如果真的像某些信託公司那樣,把盡調做得很深入,甚至派駐管理人員管理資金和銷售回款的話,派駐人員甚至連項目公司章和證照都共管的話,哪怕小型房地產企業的授信其實也是能做到低風險的。
7、最後說一說,當潮水退去,風險爆發時,作為開發貸銀行手裡還有哪些牌可出?出牌順序是什麼?
還是拿J集團舉例吧,畢竟我也是當年化解J集團債務風險的主要參與人員之一,多少有些心得感悟可以和大家分享。不過就像前面聲明的那樣,所有數據均來源於公開數據查詢,與本人工作及工作單位無關。
(1)第一步就是迅速進行訴前保全
當風險爆發後,開發貸銀行第一件需要做的事兒就是在對債務人及擔保人資產進行全面摸排的基礎上,根據借款合同、擔保合同等法律文件依法申請採取訴前保全措施,採取司法查封手段保全資產,不僅能防止了債務人轉移、隱匿和處分資產,最大限度地維護債權人自身合法權益,也能在後續談判中掌握了主動,起到以打促談的目的。
如果出問題的企業已不具備救活的可能,或者自救、償債意願不足,則應果斷推進訴訟程序;如果對資產負債及經營情況全面評估後認為,企業仍有價值,企業自救意願和償債意願較強,則可以考量採取各種措施化解潛在不良風險;或者測算得出通過訴訟能取得的債務獲償率極低的話,也可以考慮通過債務重組等其他方式。但這一切的前提基礎,都是儘快進行訴前保全,儘可能的拿到更多的籌碼。
(2)成立債委會,統一決策,共同進退
房地產集團一般融資渠道較多,當集團風險爆發後,在債權人爭相查封資產,小業主集體維權上訪,市場恐慌情緒蔓延的複雜局勢下,成立債委會、統一維權迫在眉睫。債委會上需明確債務重組工作目標和實施路徑,推動簽署《債務重組框架協議》;確定債權人內部債務重組規則,一致行動,防止“相互踩踏”;繼續推進司法執行程序;密切與政府領導、監管機構彙報溝通。
(3)加強與監管機構溝通,贏得理解和支持
債委會需及時向政府、監管機構彙報重組進展情況,反映債權人的訴求,取得了各方的理解和支持。而房地產企業一旦發生風險事項,其債權人一般除了各金融機構,肯定還會涉及建築企業,進而涉及農民工薪水,同時涉及購房者,這個時候,債權人委員會需從維護社會穩定的大局出發,積極保護中小投資者,這也是爭取到政府和監管部門支持的基礎。
因為維護社會穩定和金融秩序是當前經濟發展過程中政府管理的重中之重,在互聯網時代,信息傳播速度極快,風險事件往往受到社會各界關注,也可能因為信息不對稱而在社會範圍內產生很多誤解和謠傳。因此,在房地產金融風險的處置過程中,政府、金融機構和房企都需要把維護社會穩定作為風險化解工作的核心,在合法合理範圍內向社會公眾及時傳遞風險處置進程及相關信息,這有利於獲得社會各界的理解和支持,為風險處置爭取更多有效的支持和更為有利的環境因素。
(4)聘請第三方顧問研究資產及債務情況
從維護債權人共同利益的角度出發,組建債委會後,應及時聘請 KPMG 之類專業的機構作為財務顧問對債務人集團開展償債能力調查與分析,搞清楚企業真實的財務狀況。為債委會日後談判提供了重要數據支持。各地項目也應聘請當地知名的會計師事務所對項目現金流進行評估,將評估結果作為對外談判的重要依據。甚至為了加強對重組項目的銷售和資金監管,可以考慮聘請獨立第三方機構對項目資金使用及銷售回籠款進行全程封閉式監管。
如果融資中有“類信貸”等結構複雜的表外融資,由於往往嵌套了多層有限合夥結構,甚至有的還嵌入了信託計劃,涉及信託收益權即期及遠期轉讓,實質的債權人往往不是法律上的債權人,則需要引入專業的法律機構,全面理清交易結構和法律結構,為後續談判打下基礎。
(5)通過整體性談判敲定重組框架,再分類解決具體項目債務風險
債委會應堅守談判底線,據理力爭,曉以利害,從整體債務化解的角度和債務人敲定整體重組框架。重組框架應該遵循以下原則:①落實項目資產抵押,強化對資產的實際控制,確保債務重組後手優於前手;②豐歉互補,符合條件的項目提供後續融資支持,積極盤活存量,實現整體退出;③加強與監管機構之間的溝通,確保重組方案合規性;④加強對項目資金的監管;⑤堅持以打促談,不到重組確認落地,不放棄手中籌碼,不放棄訴訟途徑的準備;⑥分類施策:I.根據項目建設及未來現金流情況、抵押物狀況,分類處理,對於項目建設基本完工、抵押率足值,未來現金流能覆蓋本息的項目,可以考慮適當展期;II.對於抵押物不足,但本身具備增信條件,重組後現金流能充分覆蓋的項目,可以通過綁定其他補充償債主體、增加抵押物的方式化解;III.對於未形成資產,未來現金流又不能覆蓋或不確定的項目,則考慮通過平移債務+增信的手段化解。