三季度債券市場回顧—發行規模下降，信用債收益率持續下行

在剛剛過去的三季度，債券市場經歷了7月寬鬆資金面、8月央行降息和9月經濟小幅復蘇，收益率整體呈現先降後升的變化趨勢。

具體來看，三季度一級市場債券發行規模較去年同期下降3.17％，新發債券以短期為主，AAA評級債券發行數量有所下滑。

地方政府債券發行節奏明顯放緩，江蘇省、上海市和廣東省位列發行總額前三名。

此外，在“資產荒”持續的背景下，二級市場債券收益率持續下行，同期限不同評級債券信用利差收窄幅度較為接近。

發行規模下降，高評級債券數量下滑

據Choice數據統計顯示，今年三季度，一級市場共發行債券11630隻，發行總額15.35萬億元，較去年同比下降3.17％。其中，8月為三季度債券發行高峰，共發行債券4194隻，發行總額5.35萬億元，凈融資額4689.76億元。

數據來源：Choice數據

從發行券種來看，非金信用債中短融的發行數量及規模均位居首位，三季度共發行1239隻，發行總額1.22萬億元。其次為公司債和中票，融資規模佔比分別為25.20％和22.36％。

數據來源：Choice數據

債券發行期限則仍以中短期為主，67.05％的債券發行期限在1年以內，18.29％的債券發行期限在1-3年。

數據來源：Choice數據

近年來，主體評級為AAA的債券發行數量佔大多數，但今年三季度AAA級債券發行數量佔比有所下降。

具體來看，三季度AAA評級債券發行4801隻，佔比41.28％，較去年同期下降4.05個百分點。主體評級為AA+的債券發行數量佔比同比上升1.05個百分點，主體評級為AA的債券發行數量佔比同比下降2.13個百分點。

數據來源：Choice數據

地方政府債發行放緩，上海位居融資額榜首

三季度，地方政府債發行節奏明顯放緩，三個月共發行債券246隻，發行總額10983.35億元，較去年同比下降51.71％。由於償還規模較大，凈融資額為-379.45億元。

分地區來看，在31個省市自治區中，江蘇省、上海市和廣東省位列地方政府債發行總額前三名，分別發行債券1157.97億、821.20億和695.50億。其中，上海市三季度凈融資額最高，達678.40億元。

數據來源：Choice數據

對於四季度地方政府債的發行情況展望，興業證券此前在研報中提到，從各地區已披露的2022年四季度地方債發行計劃來看，分配的結存限額大部分計劃於10月發行（75％），少部分在11月發行，10月或迎新增專項債發行小高峰。根據往年經驗，2023年專項債提前批額度或在今年12月左右下達。

資產荒延續，信用債收益率下行

二級市場方面，三季度“資產荒”延續，信用債收益率持續下行。

據Choice數據統計顯示，截至9月30日，1年期、3年期、5年期AAA級中短期票據收益率分別為2.16％、2.67％、2.98％，單季分別累計下行26.08BP、28.18BP、34.83BP。

數據來源：Choice數據

信用利差方面，資產荒驅動疊加供給收縮，各等級不同期限信用利差收窄幅度較為接近。以3年期各等級中短期票據信用利差為例，截至2022年9月30日，3年期AAA、AA+、AA中短期票據信用利差分別為27.80BP、43.64BP、62.64BP，單季收窄幅度均在5.5BP-7.0BP區間範圍內。

數據來源：Choice數據

註：信用利差=信用債到期收益率-同期限國開債到期收益率

機構觀點—四季度展望

天風證券：我們認為1年期MLF仍然是十年國債的關鍵指引。目前階段除非增量政策，比如進一步增發專項債等工具帶動社融進一步走高，否則年內降息概率不高，但是未來（比如明年一季度）仍然不能排除可能性，所以2.75％還是可以視作參考上限。節奏上，結合大會背景和社融走勢，10-11月可能有階段性交易機會，但是空間總體較薄，11-12月要注意今明兩年政策銜接帶來的或有擾動。

浙商證券：回顧三季度，貨幣政策整體相機抉擇取向明顯，工具使用較為克制，狹義流動性保持合理充裕。展望四季度，貨幣政策內外約束增加，但相機抉擇導向料不會發生改變，為實體提供必要流動性是核心目標。映射到工具和資金面表現上，預計低量逆回購和MLF縮量工具使用常態化，資金面收斂不收緊，有降准置換MLF可能，政策利率調降概率不大，5年LPR調整仍有必要。

中信證券：政策支持下，基建與製造業投資將延續扮演經濟穩增長“推手”的角色。受前期穩增長政策刺激影響，8月基建與製造業投資增速超預期上行，成為經濟修復的重要抓手。一方面，基建作為逆周期調控的重要手段，在政策工具落地後能較快形成實物工作量，拉動國內投資意願修復。另一方面，8月以來國常會屢次提及對製造業與服務業的政策支持，預計四季度製造業投資將延續對於經濟修復的支撐。基建和製造業投資的高增與政策支持密切相關，8月24日國常會提出19項穩增長接續措施，其中新增3000億元政策性開發性金融工具額度；依法用好5000多億元專項債地方結存限額、核准開工一批條件成熟的基礎設施等措施明確對後續基建投資形成支持，而央行在9月28日公告設立設備更新改造專項再貸款以支持製造業投資，預計四季度隨着各項政策工具落實到位，基建與製造業投資將大概率保持高增，繼續拉動實體需求修復。

本文源自東方財富Choice數據