今日全球經濟：關於美國六月份非農就業報告的五個問題

作者：Jeffrey Young

“我們對六月份非農就業人數的預測值高於共識水平，但對於中期經濟增長的前景更悲觀。”

- 紐約時間2022年7月5日上午09:39。

• 深數宏觀（DeepMacro）對非農就業人數的預測值是多少？比共識水平高還是低？
• “大數據”對六月份的行業趨勢有何看法？
• 能從招聘數據中看出由消費商品相關的支出到服務相關的支出的轉變嗎？
• 能將這一點放到勞動力經濟對整體經濟的貢獻的背景中嗎？
• 這對美聯儲意味着什麼？

1. 深數宏觀（DeepMacro）對非農就業人數的預測值是多少？比共識水平高還是低？它指向更強勁還是更疲軟的中期經濟增長？

34.5萬。
高於共識水平的27.5萬。
中期增長更為疲軟。

收入數據對市場有兩類影響。首先，與共識相比，這個數據是上行意外還是下行意外？第二，從絕對意義上來說，數據是強勁還是疲軟？第一個有助於確定市場的短期反應，從發布前幾個數據到報告發布之後的一到兩天。第二個有助於確定市場的中期反應。隨着有關經濟證據權重的積累，投資組合會發生轉變，估值也會發生變化，等等。

首先來看短期，深數宏觀（DeepMacro）對非農就業人數的預測值（NFP，+34.5萬）高於共識水平（截至紐約時間7月5日上午8:00為27.5萬）。我們不知道市場共識水平預測值的考慮因素，所以不容易看出深數宏觀（DeepMacro）預測值與市場共識水平之間的差異在哪裡。我們猜測這些共識水平的預測值比深數宏觀（DeepMacro）的預測值更強調輿情。

再來看中期，非農就業人數報告將證實自去年年底以來的經濟減速。深數宏觀（DeepMacro）非農就業人數預測值的幾個考慮因素都表明，與五月份39萬的數據相比有適度的減速：

• 六月份，新入職人數的增長減速（見圖1a）。
• 六月份，新增就業崗位（勞動力市場的一個領先指標）的增長也減速（見圖1a）。
• 六月份，就業機會豐富的餐飲業可能基本持平。
• 六月份，整體經濟增長繼續喪失勢頭。

正如我們在下文第4部分中所述，勞動力市場已經開始放緩，與我們預期一致的報告將證實這一減速趨勢。

圖1a. 新增就業崗位數和新入職人數，2020年1月1日-2022年6月28日（21天移動平均數）

來源：深數宏觀（DeepMacro）和LinkUp/Smart Market Data.

註：橙色=五月份報告的調查期間；藍色=六月份報告的調查期間。我們主要的就業數據源是大約30,000家美國公司人力資源網站上的招聘信息。當一家公司在其網站上發布工作廣告時，我們將其視為一個“新增崗位”。如果一則這樣的廣告從網站撤下，我們則將其算成一個“已入職崗位”。 新增崗位代表公司對勞動力的需求，因此可以成為就業增長的主要指標。我們亦發現，新增就業崗位總數，加上其他變量，例如衡量整體經濟周期的強弱的深數宏觀（DeepMacro）“經濟增長因子”，能對月非農就業人數做出解釋。

2. “大數據”對六月份行業趨勢有何看法？

正在喪失勢頭。

我們繼續密切關注餐飲業的就業情況，因為這一行業的就業距離疫情前的水平還有一段距離（75.1萬就業，大約是疫情前水平的6%）。一個能很好的追蹤餐飲業官方就業數據的大數據來源，是根據OpenTable預定系統統計的在餐廳就餐者。六月份，在餐廳就餐者的數量非常接近五月份水平，而五月份的水平本身也非常接近四月份的水平（見圖2a）。而四月和五月餐飲業的就業增長只有4.2萬和4.6萬，與2021年的月平均增長幅度相比下降了約三分之二。因此，我們預計六月份的就業增長也較小，與這一降低的水平保持一致。

圖2a. 美國：在餐廳就餐者vs. 酒店/休閑行業就業，2020年6月1日-2022年6月27日（與2019年相比的28天移動平均數的變化百分比，就業數以千人為單位）

來源：深數宏觀（DeepMacro）和OpenTable.

3. 能從招聘數據中看出由消費商品相關的支出到服務相關的支出的轉變嗎？

不能。

另一個“看漲經濟”的論點是，支出（及經濟）仍然強勁，只是其構成正在發生變化。從疫情期間對商品的大量消費轉變到現在對服務的消費。

我們在勞動力數據中沒有看到任何有關這一點的證據。圖3a顯示了消費商品相關行業與消費服務相關行業每天新增就業崗位數的對比。自三月份以來，商品相關行業的新增就業崗位數有所減少。服務相關行業的新增就業崗位數增長一直低於商品相關行業的新增就業崗位數增長，目前為負。這與圖2a中餐飲業的數據一致。有一些傳聞說服務支出更高，但基於勞動力數據，要麼這種情況並沒有真正發生，要麼這些行業在使用勞動力方面正變得更加高效。

圖3a. 美國：消費商品相關行業的新增就業崗位數vs.消費服務相關行業的新增就業崗位數，2022年1月1日-2022年6月28日（30天移動總數的年同比）

來源：深數宏觀（DeepMacro）和LinkUp/Smart Market Data.

4. 能將這一點放到勞動力經濟對整體經濟的貢獻的背景中嗎？

勞動力作為經濟的主要支柱已經開始減弱。

當樂觀主義者談論美國經濟時，他們會援引強勁的勞動力市場作為其樂觀的原因之一。的確，在已經進入擴張周期這麼久之後，就業還能以每月30萬的速度增長，這是非常強勁的。此外，薪資增長一直很健康，且勞動參與率一直在上升。

一直到早春，我們都完全贊同這一觀點。從數字上來看，勞動力經濟是經濟中保持最好的部分，直到四月份。圖4a顯示了各類別經濟活動對整體經濟增長因子的貢獻。一到四月份，“收入”（主要是勞動力）的貢獻在1.36到1.45（高於趨勢值的標準差）之間，而且與產出、輿情和支出等其他類別相比，收入的趨勢一直較為穩定。但從五月份開始，收入的貢獻開始下滑。這些類別之間互相關聯。庫存積壓後，產出就會下降，而且市場輿情會走弱，這可能減弱了公司在整個春季一直報告的急迫的招聘需求。

圖4a. 美國經濟增長因子，各變量的貢獻，2022年1月-2022年6月（十年平均數標準差）

來源：深數宏觀（DeepMacro）

5. 這對美聯儲意味着什麼？

七月份加息75個基點，考慮停止加息還為時過早。

圖5a顯示了深數宏觀（DeepMacro）短期利率模型STR-1對美國兩年掉期利率的預測值。有四個要點：

• 利率及短期利率模型STR-1的預測值都有所下降。
• 短期利率模型STR-1的預測值仍然遠高於市場遠期利率。
• 模型中與通貨膨脹相關的考慮因素：美聯儲對通貨膨脹的偏好（100個模型中有33個選擇其作為利率的重要驅動因素），以及深數宏觀（DeepMacro）通貨膨脹因子的變化（有31個模型選擇），是利率的兩個主要驅動因素。
• 最近幾周，美聯儲講話的重要性有所上升；隨着美聯儲終於將重點放在通貨膨脹，市場更為關注美聯儲的言論，以尋求“會加息多少，何時會停止加息”方面的暗示。

經濟增長正在放緩，如果深數宏觀（DeepMacro）的非農就業人數預測值是準確的，那麼經濟增長將進一步放緩。然而，該模型的判斷是，這不會阻止美聯儲，市場對疲軟的經濟增長本身就會促使美聯儲暫停的預期是不正確的。

模型認為，美聯儲對高且還在上升的長期的通貨膨脹的高度擔憂，加上通貨膨脹基本面本身組合起來，將導致利率高於市場預期。

許多看跌風險資產的觀察家指出，這次與過去不同，美聯儲將無法暫停（或逆轉）其加息政策，因為通貨膨脹太高。這是正確的，但事實上，這一行為是每個周期的典型行為，並不是只在通貨膨脹像目前這樣高時才會出現（自20世紀70年代以來，就沒有出現過這樣的周期）。換句話說，只是程度上有所不同，而不是類型上。在周期的晚期，美聯儲幾乎總是“向後看”，這也是在周期的目前階段，風險資產表現通常較差的一個原因：市場在期待更低的經濟增長和更低的通貨膨脹，但美聯儲卻還在向後看揮之不去的高通脹風險。（聯繫我們查看轉折點交易工具中經濟增長和通貨膨脹敞口的圖表。）

圖5a. 深數宏觀（DeepMacro）美國短期利率模型STR-1概要，最近（2022年7月4日）及此前四周（單位如示）

來源：深數宏觀（DeepMacro）

深數宏觀(DeepMacro)由華爾街資深經濟學家和IT界著名數據科學家創建，利用人工智能分析大量經濟數據，將其量化為經濟增長因子、通貨膨脹因子、全球投資風險因子等指標，預測全球宏觀經濟趨勢。全自動的算法系統利用“大數據”在官方數據發布之前，分析經濟狀況並獲取對市場重要但官方數據未能很好覆蓋的數據。基於這些指標，深數宏觀(DeepMacro)構建了各種資產類別的中期投資組合，包括短期利率、外匯和全球資產配置，都取得了很好的業績。深數宏觀(DeepMacro)與世界各地的金融機構，包括主要銀行、主權財富基金和全球對沖基金等密切合作，提供付費內容、專有指標和諮詢服務。有關更深入的數據分析和專業解釋，請聯繫[email protected]。