成交持續低迷、創指屢創新低，香港創業板(以下簡稱GEM)改革站在了“破舊”和“立新”的十字路口。
9月26日晚，香港聯交所刊發諮詢文件，就GEM上市改革徵詢市場意見，提出的建議包括實施新的"簡化轉板機制"，讓合資格的GEM發行人轉往主板上市、為高增長的企業增設新的資格測試以及取消季度彙報等規定。
業內人士認為，從此次聯交所刊發的諮詢意見來看，GEM改革框架相對清晰，意在“活化”市場。一方面通過引入新的“簡化轉板機制”，引導部分有上市意向的公司提早登陸GEM；另一方面，通過新的財務資格測試，吸引研發驅動的成長型公司。
根據披露，此次諮詢時間為期六周，將於2023年11月6日結束。港交所知情人士透露，諮詢期結束後，將整理收到的意見，並做出必要的修改，預計新規則最快將在2024年初生效。
引入“簡化轉板機制”
港交所諮詢意見公告
剛交搜最新諮詢意見中，最受關注的是引入新的“簡化轉板機制”。在現行機制下，GEM發行人在上市時須委任保薦人和刊發招股書，轉到主板時又須委任保薦人和刊發招股書。
港交所上市主管伍潔鏇稱，很多公司可能有興趣在GEM上市，但覺得合規成本較高，因此寧願等到規模足以符合在主板上市的條件時才上市，以避免需要聘任兩次保薦人和刊發兩次招股書的情況。
新的“簡化轉板機制”中， GEM發行人只須在第一次上市時委任保薦人及刊發招股書，轉主板時不再需要委任保薦人及刊發招股書。根據諮詢意見，GEM發行人需具備主板上市的所有資格，已刊發作為GEM發行人的三個完整財政年度的財務業績，期間擁有權和控制權不變以及主營業務未發生任何根本性變化。
此外，在此次“簡化轉板機制”意見中，對GEM發行人轉板前的流動性亦有規定。“簡化機制”下的轉板申請人，在轉板申請前的250個交易日及直至股份在主板開始買賣為止（參照期），須有至少50%的交易日達到最低每日成交金額門檻，在參照期的成交量加權平均市值須達到主板上市的最低市值規定。一名港股資深投資人士認為，關於流動性的的規定，在一定程度上是為了確保上市公司資質，防止2015年～2018年“造殼”上市、殭屍股等問題重現。
“今天的市場環境跟當年聯交所和香港證監會推出市場質量改革之前已經大不相同。”伍潔鏇說，當時有市場參與者利用GEM和主板間的轉板機制進行監管套利，一度導致市場中“殼股”泛濫。此後港交所、香港證監會方面採取了一系列措施打擊“殼股”活動，包括提高主板上市的盈利及市值門檻，引入更嚴格的退市機制以及優化反向收購規則，以減少所謂的“借殼上市”。此後，殼股活動在香港市場上基本上已被遏止。在她看來，目前推出更簡化的轉板流程，會有可能吸引到那些有意上市的公司更早申請上市。
為高增長企業“開閘”
此次諮詢意見另一個新變化，是為高增長企業增設新的資格測試。根據諮詢意見，採用新測試的GEM上市申請人，除符合其他條件外，須確保其在上市前兩個財政年度的合計研發開支不少於3000萬港元，而每個財政年度的研發開支占同期總營運開支達15%或以上。
這一變化也符合港交所向特專科技企業開放的整體思路。今年3月港交所改革中新增18C章，放寬對於特專科技行業賽道企業上市的條件，以滿足產品或服務商業化尚處於早期的潛力科技創新企業的上市融資需求。結合此次在GEM改革諮詢意見中建議為高增長的企業增設新資格測試，將”雙管齊下”為科技企業赴港上市打造良好環境。
伍潔鏇強調，現金流和利潤已經不再是判斷這些公司是否優質的唯一標準，希望新規定能夠幫助更多具有高增長潛力的中小企業在GEM上市，並最終能夠轉到主板。
此外，諮詢意見中建議取消對GEM發行人強制季度財務彙報規定，將GEM發行人控股股東IPO後禁售期從24個月縮短至12個月。
一名港股資深人士指出，取消季報披露、縮短禁售期實際也是提升GEM上市吸引力的一個有效手段，可一定程度上壓降公司上市成本。此外，上述兩條規則也與主板要求保持一致。
不過，“開閘”的同時，如何保證上市公司資質也是業內關注的焦點。中信建投非銀金融與前瞻研究首席分析師趙然此前分析，中小市值公司股票較低的換手率水平，是導致港股整體流動性水平落後於其他市場的重要原因之一。要促進中小市值公司股票二級市場交易狀況的改善，首先離不開在資產端的嚴格篩選和質量把關。目前，港股創業板（GEM）上市公司整體基本面情況不佳，截至2022年底，港股創業板共有340家上市公司，平均市值僅為2.5億港元。
能否重塑GEM吸引力？
對香港資本市場較為熟悉的人士認為，如上述改革舉措落地，對GEM重振吸引力、建立蓬勃的小型股生態將起到重要作用。
GEM近年來持續低迷。截至發稿前，標普香港創業板指數僅剩23.98點左右，相較於2018年初250點的階段性高點，跌去約九成。有業內人士分析，這與市場目前供需不匹配有關，即市場供給此前激增，投資需求卻停止不前。
從供給端來看，由於GEM此前缺乏固定且鮮明的功能屬性，導致GEM近年發行人數量波動較大，質量存在參差。
2004年，港交所修改主板上市規則降低門檻，具備市值達40億港元等條件後，沒有三年盈利紀錄的公司也可上市，部分擬在創業板上市的企業轉向主板。
2008年改革中引入簡化轉板機制，創業板變相成為轉向主板的“踏腳石”。隨後港股造“殼”運動盛行，據香港證監會統計，2015年～2018年間，上市時市值低於五億港元的公司首次公開招股共290宗，占同期首次公開招股總數的48%左右。
監管層在2018年再次修訂規則，提高在創業板上市門檻，取消由創業板改名的GEM轉板至主板的“簡化申請程序”，將GEM重新定位為供中小企上市的獨立市場。此後，GEM開始由過熱向過冷轉變。一級市場IPO數量快速下降。根據choice數據顯示，2018年香港創業板共有70隻股票上市，2019年共有12隻股票上市，而2020年、2021年則直接下滑至個位數，分別只有8隻、1隻新股。
如今，GEM也走到了轉型新的“十字路口”。香港證監會行政總裁梁鳳儀說，經過一連串監管行動及規則修訂後，昔日上市誘因被扭曲的情況已不復見，現在是時候重新整備部署，並重新聚焦於吸納優質的小型股公司，推動相關板塊可持續增長。
一位港股資深投資人士認為，此次改革意見徵詢中的兩項建議“引入簡化轉板機制”、“為高增長的企業增設新的資格測試”，均有利於重新釐清GEM定位，吸納優質小型股公司。在他看來，港股的上市公司結構不太均衡，以金融、房地產、能源等行業為主，近年全球央行加息，流動性緊縮的背景下難以構建“防波堤”效應。因此迫切需要引入一些科技型企業補“短板”。事實上，此前港股主板已先行一步，初見成效。香港證監會統計顯示，《上市規則》新增的數個章節乃專為具有不同投票權架構的創新公司和生物科技公司的上市而設，及至近期更涵蓋特專科技公司，令股市增添更多增長潛力強大的新經濟股，目前新經濟公司占港股的總市值逾三分之一，佔總成交額超過40%，而五年前則只佔不足20%。香港亦已成為亞洲最大的生物科技公司上市中心。
從需求端來看，梁鳳儀此前指出，必先解決投資者需求和流動性的問題，因為在投資者欠缺興趣並進而導致股票流動性偏低的情況下，即使有更多公司加入，亦不大可能提升香港的上市市場。她建議，包括買方和賣方在內的市場參與者在這方面均擔當重要角色。要匯聚大量優質發行人，繼而重燃投資者對小型股的需求，保薦人和包銷商等中介人應為質量把關，在盡職審查中運用其專業知識來協助篩除有問題的公司。此外須透過教育改善投資文化，缺乏防範意識的投資者之所以被誘騙高位接貨。
值班編輯：龍王
