來源：一地基毛666
農銀匯理基金郭振宇
最新觀點：
農銀匯理基金郭振宇：中秋節前債市收益率大幅下行，短期無實質利空
概述：預期債市仍處於區間震蕩行情。
上周債市收益率大幅下行，10年期國債活躍券利率突破2.10%，30年期國債活躍券利率逼近2.20%，各期限國債期貨主力合約創新高。
一是上周公布8月通脹及進出口數據，與製造業PMI形成印證，顯示內需不足，經濟復甦進一步疲軟；同時彭博繼續報道存量房貸利率下調最快9月落地，部分家庭房貸利率最多可下調50bp，市場降息預期濃厚。
二是上周資金面先緊張後寬鬆，9月6日開始omo轉為凈投放，經過連續4天凈投放，上周三資金面全面轉松，存單和中短端利率債迎來補漲，帶動長端收益率進一步下行。
三是上周股市繼續震蕩下跌，上證指數一度保衛2700點。
四是上周央行繼續賣出續作特別國債，大行重啟賣出7年期國債，但對市場影響逐步減弱。
往後看，目前債市收益率歷史低位，市場做多情緒較為一致，交易盤主導的市場情緒或相對脆弱，後續市場波動或加大。在降息落地前，10年期國債活躍券利率越接近2.05%，債市止盈力量或將越強。另一方面，目前經濟基本面進一步疲弱，貨幣政策支持性，機構降准、降息預期濃厚，整體配置力量強，若無超預期財政刺激政策，債市短期並無實質性利空。預期債市仍處於區間震蕩行情。
信達澳亞基金是星濤
耐心等待內需復甦或結構性分化的機會
談及內需，鑒於過往在消費領域的較長時間從業經驗，我對此領域有一定的偏好，但從事實角度看來，當前內需市場確實處於較為疲軟的狀態。然而，這並不排除存在結構性機會的可能性。今年，我們在多個領域，特別是紡織服裝、港股及物流等行業方向上，已捕捉到若干結構性機會。
舉例說明，食品飲料與紡織服裝兩大板塊呈現出不同的市場特徵。據反饋，一線城市如北京和上海，受金融環境及資產價格下跌等多重因素影響，食品消費顯著疲軟。相比之下，三四五線城市的大眾食品消費卻展現出正增長態勢，這主要歸因於人口從一線城市向下的迴流現象，使得這些區域的人口基數有所增加，進而促進了消費活動，包括餐飲等場景消費，且消費檔次並未因經濟壓力而顯著降低。因此，呈現出一線城市消費回落，而三四五線城市消費回升的態勢。
在服裝領域，特別是男裝市場，情況則有所不同。一線城市因消費基數較低，雖未出現顯著負增長，但三四五線城市的主要消費群體——地方公務員及小企業家等，受經濟影響深重，加之男裝非必需消費品的屬性，導致該領域市場表現相對較弱。
從上述兩例中，我們不難發現，消費市場的主體及其行為模式正經歷深刻變化。因此，在當前的市場環境下，依然存在著結構性機會，尤其是考慮到部分板塊的估值已調整至相對較低水平，雖未達到如2014年白酒反腐後的極端狀態，但已接近2018年底市場全面調整後的水平。在此背景下，我們需保持耐心，靜待負增長階段結束，市場趨於平穩，屆時或將有更多企業能夠挖掘並把握結構性機會。
信達澳亞基金曾國富
政策預期或將會逐步增強
近期市場走勢疲弱，原因之一是中證紅利指數的持續回落，銀行股自8月底開始回調，此前股價堅挺的電力、高速等行業龍頭個股也開始鬆動，這些行業龍頭多為權重股，對上證指數帶來很大的拖累，是上證指數近期持續走弱的主要原因。
9月13日，中國人民銀行表示，受政府信貸支撐，中國8月新增人民幣貸款和新增社融均大幅回升，具體數據上：1-8月社會融資規模增量21.9萬億元，比上年同期少3.32萬億元。8月新增社融3.03萬億元，較前值7700億元大幅回升。中國1-8月新增人民幣貸款14.43萬億元人民幣，其中 8月新增人民幣貸款為9000億元，較7月的2600億元大幅回升。中國8月M幣供應同比增加6.3%，持平前值，中國8月M1貨幣供應同比下降7.3%，較7月6.6%的降幅進一步擴大。（來源：中國人民銀行）
9月14日，國家統計局發布數據顯示，中國8月規模以上工業增加值同比4.5%，低於前值5.1%。從環比看，8月份，規模以上工業增加值比上月增長0.32%。1—8月份，規模以上工業增加值同比增長5.8%。其中，裝備製造業增加值同比增長6.4%，高技術製造業增加值增長8.6%，兩大產業均表現亮眼，分別快於全部規模以上工業增加值1.9和4.1個百分點。（來源：國家統計局）
總的來說，國內8月份通脹與外貿數據平穩，但內生性需求仍不足，消費需求旺季不旺。8月CPI同比上行，但主要由食品價格漲價驅動，通脹持續回升動力不足，同時PPI同比則顯著回落。進出口數據中，進口數據大幅回落，同樣反映內需不足問題較為顯著。此外，中秋國慶旺季的臨近，但近期高端白酒批價超季節性下行。
後續來看，十月份或將是重要的觀察窗口。隨著美聯儲降息靴子落地，政策預期或將會逐步增強，成長風格短期內預計延續優勢。
信達澳亞基金李淑彥
基於當前判斷，我們看好什麼方向？
今年上半年，國內經濟呈現弱復甦的態勢，國內生產總值的實際增長率達到5.0%，從結構上看，外需先於內需修復，出口受到海外耐用消費品補庫存的影響，是最大的超預期項；社零受到通脹的拖累表現偏弱；基建投資保持較快增長，但實物工作量可能滯後於投資完成額；在房地產市場，二手房交易有所回暖，但新房市場的復甦跡象尚不顯著：而政策方面，財政發力偏慢，實體經濟的改善並不明顯，需求不足、預期偏弱等問題仍存，貨幣政策較為寬鬆，為經濟提供了一定的流動性支持。
展望後續，國內方面，財政前低後高、地產去庫存、出口修復將會對經濟有支撐；消費、地產投資等仍是主要約束。海外方面，隨著通脹中樞逐步下行和就業市場逐步鬆動，美國已經進入降息周期。
基於當前判斷，我們認為，在未來的一段時間裡市場上依然會有一些結構性的投資機會。
一是全球製造業周期疊加美聯儲降息左側的全球定價資源品：全球製造業PMI上行尚未結束，對全球定價資源品價格仍將構成支撐。後續隨著衰退交易接近尾聲，全球將開啟新一輪的寬鬆周期,製造業活動有望在利率回落中修復，以大宗商品為代表的實物消耗韌性會再度體現。
二是具備製造業競爭優勢全球化的出口產業鏈：在全球貿易關稅加征的背景下，我國的出口佔全球商品貿易份額逆勢而上，其本質在於部分中國企業能夠通過採取有效的策略來應對困難，突破出海壁壘，從而成為行業中的優勝者。
三是政策補貼下的設備更新：未來5年，中央將加大對企業設備大規模更新改造的總投資，把握設備更新帶來的細分行業機遇，關注機械設備、家電、輕工製造、電氣設備等板塊機會。
基於當前的判斷展望未來，我們將繼續秉持信心，通過戰略性的大類資產配置來優化投資組合，並重點關註上遊資源品、細分出口鏈和類國債資產等方向上的潛在投資機會，深入研究，爭取為投資人獲得穩健的中長期回報。
信達澳亞基金楊珂
當前市場環境下，醫藥有什麼值得關注的？
我們看到當前的院內市場，醫療反腐的影響還在持續，部分公司業績依然承壓（多以醫療設備採購為主），下半年受益於設備更新政策，需求將有所恢復，但我們仍關注渠道庫存和落地的節點；隨著醫院反腐的持續推進，醫院對醫生的考核規則將發生改變，我們重點關注反腐之後可能會受益的公司或者品種。而在院外市場方面，需求較弱的影響還在持續；二季度，醫保局牽頭組織了院外藥品價格的治理行動，藥店行業及部分 OTC企業基本面承壓。最後是以海外業務為主的公司，其基本面有所分化，部分公司受到海外去庫存結束的影響，基本面企穩回升；部分公司受地緣政治的影響，將面臨訂單轉移、產能外遷，這些會帶來新的挑戰：一些國家和地區因經濟不景氣，更加追求性價比，具備競爭優勢的中國葯企，將搶得先機。
展望後續，我們並不過度悲觀，大部分公司在接下來有望逐步恢復。醫藥反腐在過去接近1年的時間，對行業造成了巨大的影響，行業規則和醫生的行為習慣將發生改變，我們努力尋找從中受益的企業；此外，創新葯是我們重點關注的領域，這依然是高風險和高回報並存的板塊，股價時常跟隨臨床數據的發表而暴漲暴跌，我們堅持學習，謹小慎微、不敢懈怠，研究和投資上仍需積累經驗並補齊短板；低估值高分紅板塊，也在我們關注的範疇，此外，由於2023年新冠疫情解封，很多公司受益於疫情，這部分需求催生的業績暴增，將在 2024 年擠出水分：我們需要警惕並識別業績大幅下滑的低估值公司，以免陷入價值陷阱。
我們較少將注意力放在市場情緒和偏好的分析，而把更多的時間和精力放在自下而上研究個股：公司的業績增長是否可以持續，終端需求和競爭格局如何變化，企業是否具備長期發展的競爭力依然是我們關注的核心。作為投資人，絕不能孤立的看待單個公司，或是刻舟求劍，主觀地認為過去的成功可以在任何情況下複製，我們需要深刻的理解外部環境的變化，以及促成這一變化的原因。我依然覺得戰戰兢兢、如履薄冰，秉持著一份勒勉謹慎的心，我們依然遵循自下而上的研究方法，甄選個股，希望為投資人獲得穩健的中長期回報。
信達澳亞基金李博
當前環境下，我們看好什麼方向？
今年上半年，社零增速仍存壓力，但是從行業的中觀視角來看，仍存在結構性機會。首先汽車行業，在行業銷量增速平緩，價格戰烈度延續的背景下，我們發現一些車企新車供不應求，均價與毛利率均超市場預期，頭部品牌強者恆強的格局正在逐步顯現。互聯網行業也逐漸從互相內卷切換到新模式與高端化的創新上來。而 AI的發展也更多的走向了硬體落地與更加具體的商業模式上。
從上個季度的實際情況來看，新能源車行業的發展，延續了國產的強勢，且頭部企業的優勢仍在擴大。鴻蒙智行與小米在中高端市場訂單表現大超市場預期，產品持續供不應求。新勢力車企依靠過硬的產品力與較高的綜合服務水平，在增加了終端優惠，產品性價比大幅提升的情況之下，訂單有明顯回升，同時比亞迪推出了 dmi5.0讓 15 萬元以下的整車市場性價比競爭更加激烈。在人形機器人行業，產品的行動能力和外觀正在以肉眼可見的速度迭代。但因為馬斯克在特斯拉的股權歸屬爭議，市場對行業的發展信心有所下調。目前股權爭議解決，我們期待下半年行業能出現更顯著的商業化進展。互聯網行業，正在往我們期待的方向發展，行業頭部龍頭降本提效，一季度業績普遍超預期，巨頭之間互相競爭的激烈程度有所減弱。同時我們觀察到垂類平台的流量增長與商業化進展，受宏觀經濟的影響較小，國內互聯網公司在 AI聊天和搜索，AI對廣告營銷的提效，以及文生視頻等多方面都取得了明顯的進展。
展望後續，我們仍然預計頭部的電動車國產品牌在銷量和盈利上進一步拉開與行業平均水平的差距，看好互聯網垂類平台公司獲得超越宏觀經濟與互聯網平均水平的增速，新消費中能成長出一批高質量的國產品牌，繼續關注人形機器人行業的技術與產品迭代。
信達澳亞基金鄒運
技術創新助力消費電子復甦
2024 年上半年消費電子市場需求全面復甦，全球智能手機、PC 和智能穿戴等代表性產品出貨量呈不同幅度增長。近期蘋果公司推出最新一代 iPhone 16；華為也發布了備受關注的三摺疊手機，預約人數眾多，當前摺疊屏手機行業逐步進入穩定增長期。
隨著更多廠商新一代摺疊屏產品發布，預計下半年國內摺疊屏手機市場仍會保持快速增長。同時海外方面，蘋果、Meta、谷歌等巨頭也正在加速布局AR領域，AR眼鏡低成本、輕便和多使用場景特點，使得其成為AI落地的最佳硬體載體，AI賦能疊加科技巨頭不斷推出新品，未來AI+AR智能眼鏡的空間會很大，短期有望實現百萬級出貨。每年9、10月份消費電子傳統旺季，疊加華為摺疊屏、雷朋Meta AR眼鏡等新品刺激，當前繼續看好消費電子板塊投資機會。AI伺服器也有望成為手機組裝企業新的增長點；蘋果產業鏈周期正逐步築底，更著重創新而非周期，蘋果產業鏈有望迎來新一輪增長，零部件公司或將迎來新的發展機遇。
鵬華基金
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鵬華基金研究部：美聯儲降息道路未變，後續或引發高波動
一、美聯儲降息50bp，經濟指引符合預期
當地時間9月18日，美聯儲票委決定降息50bp，僅鮑曼反對50bp支持25bp（也是近年來首次未完全統一），在尼克放風之後市場有一定期待。緣由主要是表示「美聯儲的貨幣政策並未落後於經濟周期的變化」，以及可以進行預期及政策管理，更好的權衡風險和通脹。
註：大幅降息≠衰退，美聯儲可以大幅降息兜底，同時本次降息 50bp，可以避免「降息前置」和「有序降息」之間的矛盾顯化，配合點陣圖指引11月12月各降25bp，事實驗證亦是如此。
具體來看，經濟指引符合預期：① 小幅下修年內GDP預期，由前值2.1%下修至2.0%， 「努力實現軟著陸」；② 失業率預測由4.0%上修至4.4%，同時鮑威爾指出移民（供給端增加帶來摩擦）是失業率上升的重要因素；③通脹年內PCE和核心PCE預測下修至2.3%和2.6%，前值為2.6%、2.8%；④中性利率方面，繼續上移至2.9%，未來可能繼續上修至3%以上。
實際上，點陣圖預計2024年降息100bp，2025年降息100bp。但從點陣分布來看，聯儲官員內部分歧較大，超40%官員認為年內僅需降息75bp（即年內僅剩的2次會議需要暫停一次降息）；2025年末預測中值則位於3.25%-3.5%，隱含本輪降息空間約200bp。
從市場反饋來看，美元、美債利率應聲大幅下跌。
二、政策預期模糊，市場存在反轉可能
嚴格來看，本場發布會沒有增量信息，政策預期非常模糊：未來降息路徑依然不確定，降息速度仍能靈活調整，可以快速降息，也可放慢速度，也可以不降。
因此，市場存在反轉的可能，如長端利率大幅上行、美元走強，資產價格走勢超出預期。這可能主要由於：①降息50BP凸顯了在通脹下行背景下，聯儲對就業和經濟的托底能力更強、意願更堅決，且鮑威爾多次強調就業仍然穩固，導致市場邊際上修了增長預期，這也是長端利率上行幅度更大的原因之一；②資金可能獲利了結；③實際利率上升。
三、降息道路未變，後續可能引發高波動
實際上，本次降息50bp對未來呈現的開放態度不如降25bp+。展望上，降息道路不改變，但引申出來的二次通脹/ 衰退/經濟軟著陸後修復的路徑需要根據後續數據驗證，也意味著可能帶來高波動。
前海開源基金楊德龍
楊德龍：美聯儲大幅降息50基點開啟寬鬆周期 更利好新興市場貨幣和股市走勢
北京時間周四凌晨，美聯儲議息會議宣布降息50個基點，超出了市場先前預期的25個基點。此前，美國公布的8月份非農就業數據、製造業ISM數據和服務業PMI數據均低於市場預期，因此，部分市場人士已預計可能降息50個基點。無論降息25個基點還是50個基點，其意義均十分重大，標誌著美聯儲結束了一輪暴力加息周期，開始進入新一輪降息周期。此次降息並非孤立事件，而是可能持續一年以上的降息周期的開始。
自去年7月份美聯儲第11次劇烈加息後，美國基準利率達到5.25%至5.5%的高位，並連續八次維持不變。此次美聯儲選擇直接降息50個基點而非25個基點，顯示其貨幣政策目標正在發生變化。美聯儲主席鮑威爾在會後聲明中提到，美聯儲的貨幣政策目標是穩定物價和保障充分就業，因此他關注CPI數據及失業率。7月份失業率上升至4.3%，8月份失業率為4.2%，表明美聯儲貨幣政策目標已發生改變。8月份美國CPI降至約2.5%，接近美聯儲長期通脹目標2%，意味著抗擊通脹已非當前主要目標，而是轉向穩定增長。美聯儲掌握了更多經濟數據後，認為美國經濟增速確實有放緩跡象，因此在本次會議上，絕大多數官員同意降息50個基點，僅一位官員持反對意見，建議降息25個基點。
會議後，金價持續上漲，而美股則出現沖高回落，部分投資者擔心美聯儲降息50個基點可能意味著美國經濟數據較差，未來經濟下滑的可能性較大。美股之前漲幅過大，三大股指均處於歷史高位，且在8月5日及9月初出現兩次科技股大跌，導致美股高位震蕩。巴菲特在二季度大幅減持美股，減持了一半的蘋果持倉，並在9月份繼續減持美國銀行。巴菲特的投資哲學是「在別人貪婪時我恐懼，在別人恐懼時我貪婪」，在美股持續攀升時，他已開始提前撤退。
儘管美聯儲降息50個基點對市場是利好，但美股最終以暴跌收盤，表明許多投資者擔心美國經濟增速放緩可能比預期更強烈。預計11月份、12月份美聯儲還將分別降息25個基點，年內總計降息100個基點，明年再降息3至4次，將基準利率從5.25%至5.5%降至3%左右，有利於經濟回升。此次降息後，美聯儲基準利率降至4.75%至5%，減輕了美國企業和居民的債務負擔，但市場預期11月和12月將繼續降息，開啟寬鬆周期。
美股在盤中雖上漲，但收盤下跌，反映了投資者對美國經濟數據的擔憂。美國經濟增速放緩可能導致美聯儲加快降息節奏。此外，美股估值過高，特別是科技股，儘管有技術進步支撐，但市場已出現高位回落跡象。美聯儲降息可能引發全球央行降息潮，推動美元指數回落，人民幣升值，有利於資本迴流新興市場。從全球資本市場估值來看，美股估值最高，而A股和港股處於全球估值市場的估值窪地。人民幣升值預期可能引發外資流入人民幣資產，帶動估值回升。中國央行可能降低長期貸款利率和降准，支持經濟復甦，有利於A股市場企穩回升。本次美聯儲降息對疲弱的A股市場是較大利好。
美聯儲降息對美國債券市場也產生影響，降低美債收益率，有利於債券市場反彈。美國政府負債高達35萬億美元，超過GDP 10萬億美元，每年利息支出可能超過1萬億美元。美聯儲降息有利於降低美國政府發債利率，減輕利息負擔。但美國政府支出龐大，減稅和經濟增速放緩等因素可能導致政府債務持續攀升，影響美元信用。由於黃金的價格對標美元，在布雷頓森林體系崩潰之後，黃金價格因此水漲船高。那麼隨著美元印發量增多，美元信用受到影響，此為黃金價格長期上漲的邏輯。故這將對黃金價格和美國資本市場產生影響。儘管短期內黃金價格可能回落，但長期趨勢將隨著時間的推移而攀升。美聯儲降息50個基點後，基準利率降至4.75%至5%，有利於降低美國政府發國債的利率和利息負擔，但政府債務的持續增長仍是確定趨勢，影響美元信用。這對黃金價格和美國資本市場都將產生影響。
